Inversión en crédito de high yield: Una carrera de fondo

En nuestra opinión, los inversores suelen tener una visión demasiado cortoplacista al invertir en el mercado de bonos de high yield, abordando esta clase de activos como una operación táctica en lugar de una asignación estructural a largo plazo. Para nosotros, en cambio, la inversión en bonos de high yield se parece más a una carrera de fondo que a un sprint: el éxito no depende de quién consiga el mejor tiempo en los próximos 10 km, sino de quién logre completar el recorrido y cruzar la línea de meta en primer lugar. 

Esta estrategia nos permite buscar ingresos sólidos y rentabilidades totales superiores en el crédito de alto rendimiento a través de empresas de alta calidad con buenas perspectivas de crecimiento a largo plazo. De esta forma, aprovechamos la experiencia acumulada a lo largo de distintos ciclos económicos y de mercado, y desconfiamos del entusiasmo desmedido en torno a desarrollos que podrían generar burbujas, como la inteligencia artificial (IA) generativa. A continuación, presentamos los elementos que consideramos esenciales de este enfoque a largo plazo.

Cuidado con la exageración

Como inversores en bonos de high yield, creemos que es fundamental mantener un sano escepticismo en momentos de euforia ante el riesgo de sufrir una pérdida permanente de capital si una empresa incumple sus pagos. Por consiguiente, consideramos que es importante evitar los sectores que experimentan una expansión masiva de su capacidad, donde es poco probable que los beneficios económicos cumplan las expectativas y, además, el riesgo de impago aumenta. 

Dada la dificultad de prever con exactitud la demanda —ya que las tendencias pueden cambiar de un día para otro debido a múltiples factores—, nos enfocamos en observar cuándo la oferta crece por encima de la tendencia. Si echamos la vista atrás, veremos que, durante las recesiones, los impagos tienden a concentrarse en los sectores que experimentan un aumento de la oferta de capital y de la inversión; la crisis del petróleo por sobreproducción en la década de 2010 es un buen ejemplo de ello (gráfico 1). En los momentos previos a esta crisis, pudimos observar cómo el aumento de los beneficios y los precios en el sector llevó a una mayor inversión de capital y recrudeció la competencia, lo que finalmente se reveló al disminuir la demanda. Este ejemplo ilustra cómo el entusiasmo del mercado conlleva a menudo riesgos no deseados. 

Gráfico 1

Los inversores más veteranos recordarán la burbuja de las puntocom de finales de los noventa; nosotros creemos que la irrupción de la IA podría ser un caso similar. Es evidente que la IA, cuyas aplicaciones son muy prometedoras para la sociedad, marca una nueva y emocionante fase en la actual revolución tecnológica. Sin embargo, resulta difícil predecir quiénes serán los ganadores y los perdedores en esta etapa, y, de manera inevitable, se producirán inversiones de capital mal orientadas. Nos preocupa el elevado nivel de inversión y gasto de capital por encima de la tendencia, así como la posibilidad de que se forme otra burbuja debido al enorme endeudamiento del sector (gráfico 2). Por este motivo, albergamos serias dudas sobre el potencial de las empresas con una elevada exposición a la temática de la IA, como, por ejemplo, en el sector del hardware tecnológico.

Gráfico 2

Exigir la máxima calidad a los emisores

Nuestra filosofía de inversión se basa en la convicción de que el mercado de high yield es muy ineficiente a la hora de valorar el riesgo de impago. 

Para aprovechar el potencial de estos errores de valoración y minimizar el riesgo de impago, es necesario realizar un exhaustivo análisis «bottom-up» del crédito que nos permita identificar las empresas de mayor calidad según sus fundamentales económicos subyacentes. Del mismo modo, como ya hemos señalado, también significa evitar empresas con riesgo de destrucción permanente de capital, así como sectores y regiones donde, en caso de no lograr un aterrizaje económico suave y debamos enfrentarnos a una recesión, sea probable que se concentren los impagos. 

Nuestro método para descubrir emisores de alta calidad da prioridad a la búsqueda de empresas con ventajas competitivas, también conocidas como «moats». Por ejemplo, aunque somos prudentes con las empresas con una alta exposición a la temática de la IA en el sector tecnológico, identificamos diversas oportunidades entre los proveedores de servicios de pago y software que cuentan con sólidas ventajas competitivas, como el elevado coste asociado al cambio de proveedor. En el sector de la automoción, somos cautos respecto a los fabricantes de automóviles en mercados que han experimentado una notable expansión de la competencia y la entrada de nuevos actores. Sin embargo, mantenemos un optimismo moderado sobre el potencial de rendimiento de los proveedores de automóviles, que suelen beneficiarse de importantes barreras de entrada. Muchas de estas compañías están estrechamente interconectadas con los fabricantes de equipos originales (OEM), por lo que cambiar de proveedor implica enfrentarse a obstáculos financieros, técnicos y normativos, especialmente durante el ciclo de producción de un automóvil, que puede extenderse más de 10 años. 

Una visión a largo plazo

En lo que respecta a los emisores, procuramos adoptar una visión a largo plazo, con un plazo medio de inversión de aproximadamente tres años. Además, mantener en cartera emisores de alta convicción durante un largo periodo evita que los elevados costes de transacción lastren la rentabilidad potencial de los inversores.

Conclusión

Nos enfrentamos a un entorno de mercado que evoluciona rápidamente. Mientras el ciclo de impago no se materialice — que es nuestra hipótesis de base— creemos que el high yield puede resultar muy atractivo para los inversores a largo plazo. Estos deben utilizar su alcance y conocimientos para realizar el análisis fundamental «bottom-up» necesario, y contar con la experiencia para establecer un marco riguroso por sectores y países que evite los emisores y sectores con mayor riesgo de impago.

 

 

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