La prima de riesgo de la volatilidad de los futuros: El negocio con miedo

Este artículo ha sido escrito por Marko Gränitz, autor y ponente en el campo de la investigación del mercado de capitales

Hasta ahora, en esta serie de artículos, hemos discutido los conceptos básicos del VIX, hemos ordenado cronológicamente los diversos índices de volatilidad y hemos presentado la estructura de derivados de los futuros del VIX. En la última parte de esta serie, el tema fue la prima de riesgo de volatilidad (VRP). Aunque también hay otro VRP en los futuros, al cual queremos echar un vistazo más de cerca en este artículo.

Hasta ahora solo hemos examinado la relación entre el VIX y las volatilidades realizadas de entre las cuales destacamos al VRP para las opciones. ¿Pero qué más está ocurriendo en la curva estructurada del VIX? Básicamente, los mercados de futuros son un juego de suma cero porque hay una posición corta para cada larga. Cada contrato de futuros es la mejor estimación del donde estará el VIX en la fecha de vencimiento. El problema es que la parte predecible de volatilidad de los futuros en el mercado ya está valorada dentro de los futuros. Por lo tanto, si las volatilidades son actualmente muy bajas y se pudiese predecir que aumentarán en el futuro, usaríamos precios de futuros sucesivamente más altos en sus vencimientos (contango). Al contrario, los futuros con vencimientos más largos son sucesivamente más bajos en el caso en el que las volatilidades actuales sean muy altas y se pueda predecir que caerán. Por lo tanto, el mercado de futuros es muy eficiente y debería ser difícil obtener una prima de esta manera.

El VRP de los futuros

Lo visto con anterioridad plantea la cuestión de si los futuros tienen un VRP adicional. Para ello, por ejemplo, se pueden ponderar los futuros del mes anterior y el futuro del próximo para que su combinación siempre represente un vencimiento con un promedio de 30 días. Esta es una expectativa constante del mercado de donde estará el VIX en 30 días. Ahora podemos compararlo de forma análoga al enfoque de la opción VRP, en donde el VIX en realidad va 30 días por detrás. Tony Cooper también realizó estos cálculos y los publicó en su artículo (ver imágenes 1 y 2). Tras sus estudios resultó que incluso los futuros tienen un VRP pequeño, es decir, en promedio, tienen una cotización un poco más alta y, por lo tanto, una sobreestimación de los niveles del VIX a futuro. Para ganar el VRP futuro, los operadores podrán vender futuros del VIX sistemáticamente y mantener las posiciones hasta su vencimiento. Con el tiempo, la prima así obtenida vendrá del otro lado, las posiciones largas en los futuros del VIX. Como regla general, el VRP relativo disminuye a medida que uno avanza hacia el futuro de la curva adelantada.

¿De dónde viene el VRP?

Similar al VRP para opciones, la pregunta también surge para los futuros, ¿por qué existe? En principio, podría ser porque existe un desequilibrio entre la oferta y la demanda en los instrumentos de cobertura y especulación. En primer lugar, el mercado está dominado por inversores institucionales y privados, que quieren protegerse contra la caída de los precios con posiciones largas en futuros del VIX o especulando directamente en las volatilidades en fuerte aumento. En segundo lugar, los futuros del VIX también tienen un riesgo asimétrico más alto en las posiciones cortas. Como regla general, los precios del mercado de valores caen mucho más rápido de lo que suben, lo que se traduce en picos rápidos y fuertes en el VIX y sus futuros. Además, las pérdidas en posiciones cortas pueden ser significativamente más altas, ya que el VIX como subyacente puede aumentar en más del 100 %, pero solo puede caer de medida un valor limitado. Sin embargo, es errónea la suposición que a menudo se hace de que el VRP en futuros resulta de los procedimientos continuos. Tanto para el futuro como para el propio VIX, las variables son móviles en el tiempo y pueden converger entre sí desde ambos lados en el momento de su madurez. Las estrategias basadas en el retorno rolando futuros a menudo tienen éxito porque sus retornos de rolado se correlacionan con el VRP. La ventaja de los rendimientos rolados es que son claramente medibles en función de la estructura de la fecha. Sin embargo, la fuente real del retorno, a saber, el VRP, solo se conoce si los futuros correspondientes expiran y luego se liquidan en el nivel VIX actual.

Conclusión

Hay 2 primas de volatilidad diferentes. La primera deriva de la diferencia positiva entre el VIX y la posterior volatilidad alcanzada. Los traders podrán obtener ganancias con ello vendiendo continuamente posiciones de opciones. La segunda es la cantidad que se negocia en un contrato de futuros que está por encima de la del VIX la cual se liquida al final de su vencimiento. Los traders podrán ganar su prima al tomar y mantener posiciones cortas en el futuro. Tony Cooper escribe que la correlación entre el VRP para las opciones y los futuros durante su período de observación es de solo 0.56. Ambas primas no se mueven exactamente de la misma manera; en realidad, son 2 efectos diferentes. En general, podemos afirmar que el VRP en opciones es más atractivo que el VRP en futuros. El “gancho” para quedarnos con las primas es siempre el mismo, se trata de tener tamaños variables que pueden cambiar significativamente durante el período de retención necesario. Por lo tanto, el VRP no es una mera anomalía o incluso una “fruta gratis”, sino una compensación por el riesgo incurrido y sostenido en el tiempo.

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