Perspectivas del segundo trimestre de 2024: El año perdido

Macro: Todo gira en torno a las elecciones y al mantenimiento del statu quo

El mercado parece obsesionado con la inminencia de las elecciones estadounidenses de 2024, sostienen los estrategas de Saxo Bank. Los bancos centrales, dispuestos a recortar los tipos ante cualquier signo de debilidad, y los políticos deseosos de gastar sin tener en cuenta la prudencia fiscal, crearon un entorno propicio para unos datos "mejores de lo esperado", alimentando el optimismo del año electoral. 

La emisión de 3 billones de dólares de deuda por parte del gobierno estadounidense desde 2022 evitó una recesión oficial pero no se tradujo en un crecimiento sólido a largo plazo ni en una expansión económica. A esta percepción contribuyó también la significativa retirada de fondos de laFacilidad de Repos de la Reserva Federal (RRF, por sus siglas en inglés), que alcanzó un máximo de 2,5 billones de dólares a principios de 2023, pero desde entonces se ha reducido a menos de 500.000 millones. Esto ha inyectado la friolera de 2 billones de dólares de liquidez fresca en el sistema financiero estadounidense, apuntalando el apetito por la Bolsa y haciendo que las criptomonedas alcancen nuevos máximos. Al ritmo actual, el saldo del RRF se agotará en junio, eliminando su efecto estimulante. Además, los bancos centrales mundiales están reduciendo colectivamente la liquidez global en el segundo trimestre. 

En Saxo Bank prevén que las consecuencias de la deuda acumulada, los elevados tipos de interés reales, las inversiones improductivas en el sector ecológico, las necesidades de refinanciación de los bancos pequeños y medianos y el exceso de activos inmobiliarios comerciales ralentizarán colectivamente el crecimiento económico en un futuro inmediato.

En un contexto de disminución del exceso de optimismo inicial del mercado con respecto a los recortes de tipos y una aceptación cada vez mayor de las previsiones de la Fed, estos expertos siguen creyendo que es probable que se produzcan bajadas de tipos, “reconociendo la lentitud del cambio en comparación con las expectativas del mercado”. 

Renta variable: El rally de la IA y la obesidad desafía a la gravedad 

• Un contexto económico benigno combinado con el entusiasmo de los inversores por la inteligencia artificial (IA) generativa y la nueva clase de medicamentos contra la obesidad de Eli Lilly y Novo Nordisk “han puesto en marcha una fiebre especulativa”. En febrero de 2024, el mercado de renta variable estadounidense alcanzó niveles de valoración no vistos desde las burbujas tecnológicas de las puntocom y de 2021. Así las cosas, los inversores deberían pensar en reducir su exposición a la renta variable estadounidense.
• La valoración al alza de la Bolsa de EEUU lleva a la firma a adoptar una postura neutral desde el punto de vista táctico, frente a una visión estratégicamente positiva de la renta variable estadounidense.
• El mercado de renta variable europeo tiene que ponerse al día en relación con el estadounidense y el japonés, por lo que podría producirse una rotación geográfica hacia Europa en el segundo trimestre. 
• Mantienen una opinión negativa a corto plazo sobre la renta variable japonesa debido a los riesgos del yen y al giro del Banco de Japón en cuanto al tipo de interés oficial. 
• Desde el punto de vista sectorial, son positivos en energía (gran valor y buena cobertura frente a la inflación), sanidad (fuerte crecimiento en relación con la valoración) y finanzas (valoración favorable y entorno operativo aún bueno).
• Se muestran negativos en industrial (poco crecimiento y caro), tecnología de la información (demasiada especulación y exageración a corto plazo), servicios públicos (poco impulso y perspectivas negativas) e inmobiliario (poco impulso y caro).
• Una de las mayores convicciones de estos estrategas son las empresas europeas de defensa, debido al gran crecimiento del gasto militar que se avecina. Se espera, por ejemplo, que Rheinmetall, el mayor grupo de defensa alemán, aumente sus ingresos al menos un 18% anualizado en los próximos cinco años, subrayan. Para exponerse a los valores de defensa, los inversores pueden inspirarse en la cesta temática de defensa de Saxo Bank o consultar los distintos ETF, como Future of Defence UCITS ETF o VanEck Defense UCITS ETF.

Renta fija: Mantenga la calma, aproveche el momento

• Posibles recortes de tipos ya en el segundo trimestre del año por la ralentización del crecimiento económico y una disminución gradual de la inflación refuerzan los argumentos a favor de la ampliación de la duración de las carteras. Pese a ello, avisan de que los inversores deberían abstenerse de exponerse demasiado a los bonos con vencimientos ultralargos, ya que la inflación se mantiene por encima del objetivo del 2%. “Mientras la Reserva Federal y el BCE se preparan para bajar los tipos, hay margen para ampliar la duración de una cartera hasta 10 años”, aseguran. 
• Además, las políticas monetarias de los mercados desarrollados empezarán a divergir en cuanto a la reducción de los balances. Es probable que esto se traduzca en una mayor volatilidad de los rendimientos de los bonos, especialmente en la parte más larga de las curvas, advierten.
• La incertidumbre económica es alta pero la “buena noticia” es que los mercados de renta fija ofrecen actualmente una variedad de oportunidades que pueden resistir múltiples escenarios macroeconómicos, gracias a las atractivas valoraciones de los bonos y a unos rendimientos que rondan sus máximos de los últimos 15 años. Pese a las preocupaciones fiscales, “los bonos soberanos siguen demostrando su valor como cobertura de cartera frente a los riesgos financieros y de crecimiento, y la parte delantera de la curva de rendimientos ofrece una solución beneficiosa para todos”, añaden.
• Bonos corporativos con grado de inversión. El deterioro del crédito se acelerará a medida que la economía se ralentice, lo que se traducirá en rebajas de calificación. Si se excluyen los máximos y mínimos de la pandemia, los bonos corporativos con grado de inversión presentan actualmente el mayor apalancamiento registrado y la menor cobertura de la inversión desde la crisis financiera mundial, por lo que el análisis ascendente y la selección selectiva son cruciales, según Saxo Bank.
• A pesar del deterioro de los fundamentales crediticios, los diferenciales de los bonos corporativos con grado de inversión se mantendrán dentro del rango,ya que los inversores cambiarán el riesgo por la calidad.
• Bonos corporativos de alto rendimiento. Se enfrentan a un doble obstáculo: el deterioro de los fundamentales y el aumento del riesgo de refinanciación, a medida que se acercan a un muro de vencimientos en 2025. Sin embargo, a medida que los bancos centrales se preparan para relajar las condiciones de financiación, es probable que los bonos basura sigan estando apuntalados.
• Los diferenciales de los bonos de alto rendimiento posiblemente se ampliarán de forma gradual en un contexto de ralentización de la economía. Sin embargo, la demanda podría seguir siendo fuerte, ya que, por término medio, los bonos basura a ambos lados del Atlántico pagan una rentabilidad superior a la media de los últimos 14 años.
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Divisas: La carrera por la reducción de tipos se acelera

• Un aterrizaje suave de la economía de EEUU, que sigue siendo la hipótesis de base, podría traer un dólar más débil, por lo que sería prudente revaluar las exposiciones largas al dólar. Sin embargo, existen dudas sobre la durabilidad de la debilidad del dólar. Las inminentes elecciones estadounidenses y “la posibilidad de un Trump 2.0” podrían provocar un fortalecimiento del dólar debido a los riesgos arancelarios y los flujos en busca de refugio.
• Los mercados esperan ahora que la Fed empiece a recortar los tipos en junio o julio, lo que suscita la pregunta de si algunos de los otros bancos centrales, en particular el BCE, pueden mantener los tipos más altos durante tanto tiempo o arriesgarse a un aterrizaje brusco. “Esto sugiere que la historia del pivote competitivo seguirá impulsando los mercados de divisas en el segundo trimestre”, afirman.
• La posición larga especulativa en el euro se ha reducido a la mitad desde los máximos de diciembre, y parece que por ahora faltan catalizadores que impulsen el próximo movimiento a la baja.
• Por el contrario, las posiciones largas en libras esterlinas se encuentran en máximos de varios años y los claros signos de desinflación en el segundo trimestre podrían provocar un aumento de la valoración de los recortes de tipos del Banco de Inglaterra. Esto daría margen para una subida del euro frente a la libra.
• El dólar australiano se beneficiará de la previsión de que el Banco de la Reserva de Australia se retrase con respecto a la Fed y al BCE en cuanto al calendario y la magnitud de los recortes de tipos.                 
• La atonía económica de China también podría verse mitigada por los esfuerzos de relajación de la política monetaria. Además, la debilidad generalizada del dólar en el segundo trimestre se traducirá en una recuperación de las divisas de beta elevada, a menos que se produzca un shock de aversión al riesgo en la economía mundial.

Materias primas: ¿Ha terminado la corrección?

• La perspectiva de un dólar más débil y unos menores costes de financiación para apoyar el crecimiento podrían acabar siendo los detonantes de un amplio repunte del Bloomberg Commodity TotalReturn. La reducción del exceso de oferta de gas natural ya no pesará negativamente en el índice y también jugarán a su favor un mercado del crudo bien respaldado y un sector de cereales sobrevendido que podría rebotar en la importante temporada de siembra y cultivo del hemisferio norte.
• El oro ha alcanzando un nuevo récord, apoyado por la fuerte demanda física de los bancos centrales y los inversores minoristas de Asia. Parte de esta demanda puede ralentizarse en el segundo trimestre a medida que los inversores se adaptan a un precio del oro más elevado, pero la perspectiva de unos costes de financiación más bajos puede hacer que la demanda de fondos cotizados respaldados por lingotes por parte de los gestores de activos de dinero real repunte por primera vez desde 2022. En Saxo Bank mantienen su previsión para 2024 de que el oro alcance los 2.300 dólares por onza, con un panorama técnico que apunta a los 2.500 dólares.
• La firma reduce el precio objetivo para la plata en dos dólares, hasta 28 dólares.
• Sigue apostando por el cobre, el llamado "rey de los metales verdes", dado su uso en múltiples aplicaciones. La primera señal de un alejamiento de su comportamiento lateral durante todo el año, sería una ruptura por encima de los 4,3 dólares por libra en High Grade y de los 9.500 dólares por tonelada en LME. De tener éxito, podría llevar a un nuevo récord más adelante en el año.