La Fed bajo el mandato de Warsh: Una política de incoherencia

La política de la Fed debería ser clara y coherente. Desafortunadamente, eso no parece ser lo que Warsh probablemente ofrecerá.

Lamento decirlo, pero parece que Kevin Warsh será el sucesor de Jerome Powell como presidente de la Junta de la Reserva Federal. Digo "lamento decirlo" porque no es el hombre adecuado para el puesto. Además de su aparente afán por congraciarse con Trump para obtener este cargo, no creo que lo que dice sobre la dirección futura de la Fed tenga mucho sentido. Específicamente, Warsh parece hablar del control de la Fed sobre las tasas de interés y la gestión de su balance como si fueran dos palancas de gestión no relacionadas. Yo no lo veo así.

La crisis financiera de 2008 provocó un cambio en la forma en que operaba la Fed, donde el "alivio cuantitativo" se convirtió en una realidad. Este nuevo enfoque amplió los instrumentos que la Fed podía comprar o vender. Además, la Fed comenzó a pagar intereses sobre las reservas que las instituciones depositarias dejan en la Fed.

Estos dos cambios marcaron una transición institucional; pero conceptualmente, la Fed sigue estando limitada de una manera que, en última instancia, se reduce a flexibilizar o endurecer la política monetaria. Hoy en día, flexibilizar generalmente significa bajar las tasas de interés, lo que la Fed puede hacer directamente ajustando las tasas bajo su control: la tasa pagada sobre las reservas que las instituciones depositarias dejan en la Fed y la tasa que estas instituciones tendrían que pagar cuando piden prestado en la ventana de descuento de la Fed.

Además, la Fed también influye en las tasas de interés a través de sus operaciones de mercado abierto. Cuando la Fed compra valores en el mercado abierto, eleva sus precios y reduce las tasas de interés; y, por el contrario, cuando vende valores, deprime esos precios y aumenta las tasas de interés. (Los precios de las notas y bonos están inversamente relacionados con sus respectivas tasas de interés). Con el alivio cuantitativo, el conjunto de valores aceptables que la Fed podía comprar o vender se amplió, permitiendo ahora que las hipotecas o los valores respaldados por hipotecas sean valores aceptables que la Fed, anteriormente, no podía negociar.

Cuando Warsh lamenta que el balance de la Fed sea "demasiado grande", creo que ve estas tenencias hipotecarias como excesivas. De hecho, añadir estos activos a más largo plazo a las tenencias de la Reserva Federal le da a la Fed la capacidad de influir en una gama más amplia de categorías y vencimientos de tasas de interés que no era posible con un conjunto más restrictivo de activos permitidos. En cualquier caso, reducir activamente el tamaño de esa posición mediante la venta de activos significa vender esos activos y drenar la liquidez de la economía — una política monetaria más restrictiva.

Al mismo tiempo, Warsh sigue evitando cualquier rechazo de la prescripción política de Trump que pide reducir las tasas de interés. En este sentido, Warsh parece favorecer una política monetaria expansiva (o más acomodaticia). Sin embargo, en general, reducir el balance de la Fed y simultáneamente bajar las tasas de interés serviría para empujar la economía en direcciones opuestas. Una acción es política contractiva y la otra es expansiva.

Una gestión prudente requiere que la gestión del balance y la gestión de las tasas de interés se realicen en armonía. Pensar en ellas como distintas o independientes es una receta para el caos, donde la dirección de la Fed y el curso de la política monetaria serían inapropiadamente ambiguos. Este parece ser el camino que Warsh estaría dispuesto a seguir.

En las circunstancias actuales, la economía mundial parece estar en peligro en gran parte debido al cierre del Estrecho de Ormuz, con el crecimiento económico siendo limitado en muchas naciones del mundo. Sin embargo, hasta ahora en Estados Unidos, los efectos en la economía estadounidense han sido bastante contenidos. La economía sigue creciendo y el desempleo se mantiene en una tasa relativamente baja. Las perspectivas para la inflación, por otro lado, se han vuelto más preocupantes.

Esta combinación sugiere que, de las dos preocupaciones de la Fed — inflación versus desempleo — contener la inflación debería ser la prioridad de la Fed, lo que significa que, si acaso, la Fed debería inclinarse hacia el endurecimiento, en lugar de la flexibilización, de las condiciones financieras. El endurecimiento, sin embargo, probablemente implicaría reducir el tamaño de la cartera de la Fed (es decir, ventas en el mercado abierto) y tasas de interés más altas — un curso de acción prospectivo al que Warsh aún no se ha adherido. El hecho de que no parezca capaz de articular un camino coherente a seguir es preocupante, por decir lo menos.