Qué esperamos de la renta fija en 2024

Este artículo ha sido escrito por Julien Houdain, responsable de renta fija global sin limitaciones; Lisa Hornby, Responsable de renta fija multisectorial estadounidense; y Abdallah Guezour, Responsable de deuda de mercados emergentes y materias primas de Schroders

No hay inversores que hayan tenido más interés en el cambio de paradigma económico que se ha vivido en los últimos tres años que los de renta fija. Las tendencias relativas a la demografía, la desglobalización y la descarbonización están redefiniendo el panorama de inversión. Las dinámicas fiscales en Estados Unidos y otros mercados desarrollados siguen siendo un problema, y, al mismo tiempo, la inflación ha llegado para quedarse y las tensiones geopolíticas añaden otra capa de incertidumbre.

La inflación ha sido más alta que en la década anterior y los rendimientos, tanto reales como nominales, de los bonos de mayor calidad ahora están en máximos de los últimos 15 años. Esto hace que parezcan baratos tanto en términos absolutos como en relación con otras clases de activos, sobre todo, frente a la renta variable.

La inflación y el crecimiento están perdiendo fuerza y la mayoría de los bancos centrales están llegando al final de sus ciclos de subidas de tipos. Históricamente esto ha supuesto un momento en el que invertir en renta fija ofrece la máxima recompensa.

Con este telón de fondo, los malos datos de rentabilidad que se han registrado en los tres últimos años han pasado a la historia. Además, en cuanto a las valoraciones, tanto en términos absolutos como en relación con otras clases de activos, los bonos cotizan tan baratos como han venido haciéndolo en la última década y los rendimientos más altos ofrecen ya un importante colchón para compensar posibles nuevas bajadas de precio.

Renta fija global sin restricciones en la era del 3D Reset

El mercado ya ha asimilado totalmente el escenario de tipos más altos durante más tiempo en un contexto en el que la inflación no acaba de remitir.

Descarbonización, desglobalización y demografía probablemente acaben desembocando en otras “Ds” con graves consecuencias para la inversión en renta fija: deuda, déficit y default.

La gestión en materia fiscal está intrínsecamente vinculada a las dinámicas de deuda. La transición hacia una nueva era en la que los costes de la financiación son más altos probablemente perpetúe un círculo vicioso que se unirá a los niveles de deuda acumulada en los próximos años.

Es previsible un pronunciamiento de las curvas de rendimiento, que supondría una diferencia cada vez mayor entre los rendimientos de los bonos a corto y a largo plazo. De hecho, vemos valor en estrategias que aprovechan el pronunciamiento de la curva de rendimiento en varios mercados.

Todo ello apunta a que los rendimientos de los bonos serán estructuralmente superiores, pero también a que las divergencias del mercado se harán más visibles a medida en que las tendencias de las distintas regiones difieran.

Gráfico - La deuda de EE.UU. se acumula en un momento de mayores costes de financiación.

La gran “D”: el default

Es probable que lo que más influya sobre los activos cíclicos sea el entorno macroeconómico. Actualmente, hay una alta probabilidad de un “aterrizaje suave” de la economía, pero es difícil pasar por alto las señales de alarma en torno a la posibilidad del “aterrizaje forzoso” conforme el endurecimiento de las condiciones de financiación va haciendo mella.

El inicio de un ciclo de bajadas en 2024 supondría un verdadero apoyo para la renta fija. Las tasas de default de las empresas probablemente se incrementen, aunque como los balances son relativamente sólidos, tampoco prevemos que se disparen de forma significativa.

No obstante, la transición hacia unos costes de financiación más altos puede ser mucho más rápida en Europa, donde la financiación bancaria es mucho más utilizada que la que ofrecen los mercados de capitales, que son los preferidos en Estados Unidos.

Por lo tanto, esperamos que haya una mayor dispersión del mercado, no solo desde el punto de vista regional, sino también a nivel de emisores. Esto brinda oportunidades para generar rentabilidades superiores al mercado si se eligen los bonos con cuidado.

Preferimos adoptar un enfoque relativamente prudente en caso de que la desaceleración sea más intensa. Preferimos el grado de inversión (investment grade) frente al alto rendimiento. La asignación a bonos cubiertos y deuda vinculada con el Estado y garantizada sigue siendo una forma de añadir rendimiento a la cartera de calidad con poca beta.

Estados Unidos: Vuelta de las rentas a la renta fija

La economía estadounidense ha mostrado una resiliencia reseñable en los últimos 18 meses, pese a haber tenido que afrontar diversos obstáculos.

La solidez de la economía puede explicarse a través de dos factores principales. El primero, la reducción del exceso de ahorro acumulado durante la crisis del COVID-19. El segundo, la puesta en marcha en 2022 de programas federales de inversión, fundamentalmente la Ley CHIPS y de Ciencia y la Ley de reducción de la inflación.

Es poco probable que los vientos de cola económicos que han creado estos factores en los últimos 18 meses vuelvan a producirse en los próximos trimestres. Es más, tras una subida de los tipos por encima de los 500 puntos básicos desde que empezó el 2022, los rendimientos de los bonos se han multiplicado por más de tres. En una economía tan endeudada, sería demasiado optimista dar por hecho que no habrá consecuencias no deseadas.

Hemos empezado a ver parte de las consecuencias de unos tipos de interés más altos. Los costes de financiación de las empresas han seguido subiendo como respuesta a la subida del tipo de los fondos federales. También se empiezan a observar señales de estrés por parte de unos consumidores que hasta ahora lo habían resistido todo. Los mercados de trabajo mantienen su fortaleza, pero dan muestras de desaceleración. Así, hay muestras de que los inversores dejarán de preocuparse por los tipos altos para centrarse en el deterioro de los fundamentales y el riesgo de crédito en 2024.

En cuanto a la asignación en renta fija, recomendamos seguir un enfoque más selectivo y oportunista, ante los actuales niveles de rendimiento en los distintos sectores.

Gráfico: Tras registrar mínimos de rentabilidad, los bonos ofrecen un valor convincente

Seguimos centrados en acumular liquidez en sectores de alta calidad como los bonos del Tesoro y los valores de agencias respaldados por hipotecas y los bonos corporativos con vencimiento a corto y medio plazo.

Habrá mejores ocasiones para incorporar riesgo en los próximos trimestres según los tipos más altos vayan afectando a la economía y la desaceleración del crecimiento lastre con más fuerza los beneficios de las empresas. Cuando los mercados sufran dislocación, habrá una buena oportunidad para rotar desde sectores líquidos hacia activos de mayor riesgo.

Deuda de mercados emergentes, divisas y materias primas

El éxodo de inversores desde la deuda de mercados emergentes no ha cesado en 2023. El récord de flujos de salida y una emisión nueva neta baja han hecho que la clase de activo esté gravemente infrarrepresentada en las carteras de los inversores de todo el mundo.

A pesar de la situación complicada en lo que respecta a los flujos, los bonos y divisas de mercados emergentes han empezado a lograr rentabilidades razonables.

Los diferenciales en la deuda con grado de inversión denominada en dólares apenas se han movido, mientras que la deuda de mercados emergentes de alto rendimiento denominada en dólares y la denominada en divisa local generaron rentabilidades totales positivas en 2023. Esperamos que esta recuperación de la rentabilidad tome impulso en 2024. Esto se debe a que varios mercados de deuda denominada en dólares y en divisa local siguen estando firmemente respaldados por sus niveles de rendimiento atractivos y por una política monetaria disciplinada que ha conseguido controlar la inflación, mejorar la balanza de pagos y reducir la dependencia del capital extranjero a corto plazo. Es probable que estos ajustes macroeconómicos hagan que los mercados emergentes superen a los desarrollados en términos de crecimiento.

Gráfico: La inflación de los ME, bajo control. Los bancos centrales de los principales ME están recuperando la capacidad de flexibilizar su política monetaria

Esta flexibilización monetaria prudente de los principales mercados emergentes probablemente refuerce su credibilidad y la reciente estabilización de sus divisas genere un retorno de los capitales al mercado de bonos gubernamentales denominados en divisa local. Por ejemplo, el rendimiento de los bonos soberanos denominados en divisa local de Brasil (11,5%), México (9,7%), Colombia (11%), Sudáfrica (12%) e Indonesia (6,8%) están especialmente bien posicionados para 2024.

Además, la deuda en dólares de los mercados emergentes ofrece bolsas de valor atractivas, sobre todo en los bonos soberanos de alto rendimiento. Las ya atractivas rentabilidades previstas en la renta fija emergente se dispararán aún más si el dólar cierra su ciclo alcista, más prolongado de lo normal.

Materias primas para diversificar

Nos adentramos en la era del 3D Reset, con un mayor riesgo de nuevas olas de inflación y el agravamiento de los conflictos geopolíticos. La resiliencia en la demanda de materias primas y las restricciones en la oferta de éstas también deberían tirar de los precios al alza a largo plazo, sobre todo en aquellas que usan como palanca el boom de inversiones en la transición energética. Este telón de fondo justifica la asignación activa al espectro de las materias primas como cobertura estratégica para las carteras de los inversores.