Previa del BCE: Uno más para el camino

Este artículo ha sido escrito por Karsten Junius, economista jefe en J. Safra Sarasin Sustainable AM

El BCE ha dejado clara su intención de subir los tipos de interés oficiales 25 pb, hasta el 3,75%, tras la reunión de esta semana. El apoyo del Consejo de Gobierno a nuevas subidas de tipos parece desvanecerse por el momento, dado que la economía ya atraviesa dificultades. Dada la apreciación del euro y los 425 pb acumulados de subidas de tipos, consideramos que las condiciones de financiación se habrán endurecido lo suficiente como para que la economía de la eurozona siga desacelerándose. Sin embargo, unas expectativas de inflación obstinadamente elevadas podrían inducir al BCE a ir sobre seguro y endurecer aún más la política monetaria en septiembre o el cuarto trimestre. Preferiríamos una reducción más rápida del balance a otra subida de tipos en ese momento. Esto podría mejorar la transmisión de los tipos de interés oficiales a los tipos de depósito de los hogares y las empresas al reducir el exceso de liquidez.

La presidenta del BCE, Lagarde, ha dejado claro en la última rueda de prensa que cabe esperar otra subida de tipos de 25 pb hasta el 3,75% este jueves. Muchos otros miembros del Consejo de Gobierno lo han confirmado. Por el contrario, se han dado pocas orientaciones para la reunión de septiembre, por lo que la atención de la próxima conferencia de prensa se centrará naturalmente en cómo podría proceder el BCE en los próximos meses. Esperamos que el BCE indique un sesgo restrictivo, pero también que haga hincapié en la dependencia de los datos de sus futuras decisiones. Ambas cosas le permitirían hacer una pausa en septiembre y subir los tipos en octubre o diciembre. Alternativamente, el BCE también podría reducir su balance más rápidamente.

Los datos económicos no han sido favorables desde la última reunión del BCE. La inflación subyacente aumentó hasta el 5,5% interanual (Gráfico 1). Cabe destacar que la inflación de los servicios aumentó del 4,9% al 5,4%, un nuevo máximo histórico. Las expectativas de inflación basadas en el mercado (a 5 años vista) se mantienen en el 2,5%, muy por encima del objetivo del BCE. Y lo que es más importante, han aumentado en línea recta desde finales del primer trimestre de 2020. En consecuencia, no hay motivos para que el BCE se muestre más optimista que en sus últimas proyecciones macroeconómicas trimestrales (Gráfico 2).

Gráfico 1: las tasas de inflación general y subyacente han convergido

Gráfico 2: las estimaciones de inflación del BCE se mantienen por encima del 2% para finales de 2025

Sin embargo, el entorno para el crecimiento económico se ha deteriorado. Las subidas de los tipos de interés podrían haber contribuido a una fuerte apreciación del tipo de cambio del euro y tememos que esto pese pronto sobre la balanza comercial (Gráfico 3). El sector manufacturero se encuentra ya claramente en recesión y nos preguntamos si el sector servicios podrá aún compensar esta debilidad tras la temporada turística estival (Gráfico 4).

Gráfico 3: Tipo de Cambio Efectivo Real (TCER) muy fuerte

Gráfico 4: los índices de directores de compras apuntan a una mayor ralentización

Es posible que el BCE también quiera examinar el mecanismo de transmisión de su política monetaria. Aunque los bancos están cobrando tipos de interés más altos por sus préstamos, no parece que haya todavía una competencia feroz por los depósitos, a juzgar por el diferencial de interés entre los depósitos de los hogares y el tipo del mercado monetario €STR (Gráficos 5 y 6). Para incentivar a los bancos a comportarse de forma diferente, el BCE podría reevaluar si debería reducir sus carteras de bonos y, por tanto, su propio balance y, en última instancia, el exceso de liquidez de los bancos más rápido de lo previsto hasta ahora. Esa podría ser una alternativa a una subida de tipos en septiembre.

Gráfico 5: los bancos obtienen tipos de interés más altos por sus préstamos

Gráfico 6: los bancos aún no tienen que pagar mucho por los depósitos de sus clientes