Los máximos de las bolsas nos llevan a hacer una pausa

Este artículo ha sido escrito por Jaime Raga, senior CRM UBS AM Iberia

Cuando hicimos las previsiones para 2024, nuestro escenario más optimista establecía nuevos máximos históricos para la renta variable global sin que eso derivara en un descenso significativo de la TIR de deuda pública. Esto ya ha sucedido -antes de lo previsto- y por diversas razones como la solidez del crecimiento, la fortaleza del mercado laboral y el actual proceso de desinflación.

Nuestro escenario base sigue contemplando un aterrizaje suave de la economía estadounidense y global. Sin embargo, esta visión económica optimista ha ido calando en los mercados durante más de tres meses sin que apenas se produzcan interrupciones. La confluencia de una serie de factores técnicos y fundamentales nos lleva a creer que este relato podría ponerse bajo cuestión desde un punto de vista táctico.

Desde principios de junio del año pasado manteníamos una posición de sobreponderación en la renta variable global, pero ahora nuestra posición es más neutral. Esto se debe a que el escenario económico que contempla nuestro modelo es el mismo que el que maneja el consenso, por lo que la propuesta de riesgo-recompensa para la renta variable ya no es tan atractiva como antes. Creemos que en los próximos meses la visión del consenso sobre el posible aterrizaje suave podría verse sometida a cierta presión y eso ofrecería oportunidades para volver a participar en la debilidad de los mercados de renta variable.

Dudas a corto plazo sobre el aterrizaje suave

La inflación subyacente del IPC terminó 2023 por debajo del objetivo de la Reserva Federal, en el 1,9% sobre una base anualizada semestral, y el crecimiento del PIB en el cuarto trimestre fue más fuerte de lo esperado al situarse en el 3,3%. En nuestra opinión, este escenario es casi el mejor posible. De hecho, prevemos una aceleración temporal de la inflación a tres y seis meses anualizada en los próximos meses, antes de reanudar su tendencia desinflacionista. Un ligero repunte de las presiones sobre los precios podría complicar la capacidad de la Reserva Federal para obtener una mayor confianza en que la inflación se dirige de forma duradera de nuevo al objetivo. Aunque seguimos esperando unos cuantos recortes de tipos este año, si la Fed se demora en la relajación podría desestabilizar los mercados durante un tiempo, ya que los inversores podrían empiezan a cuestionar la narrativa del aterrizaje suave.

Mientras tanto, nuestro indicador de revisiones de beneficios se ha vuelto más neutral, incluso en medio de un crecimiento estadounidense sorprendentemente fuerte. El nuevo repunte del dólar en lo que va de año podría lastrar en cierta medida el poder de las multinacionales estadounidenses en materia de beneficios. Y el hecho de que la volatilidad de la renta fija no haya logrado salir del elevado rango en el que se encuentra desde el inicio del ciclo de endurecimiento de la Reserva Federal podría reducir unas valoraciones que ya están bastante elevadas.

Dificultades técnicas

El mercado de renta variable puede estar empezando a oler algunos de estos obstáculos. A pesar de que los principales índices bursátiles han alcanzado máximos históricos, la amplitud del mercado se ha estrechado, con una fuerte caída de la proporción de componentes del S&P 500 que cotizan por encima de sus medias móviles de 50 días.

Con el S&P 500 situado en torno a los 5.000 puntos, esperamos que se produzca “una fatiga por números redondos”. El S&P 500 se estancó o debilitó al superar por primera vez dos de sus tres últimos hitos de 1.000 puntos. En 2014 y 2019, la cotización de las acciones estadounidenses se caracterizó por un movimiento lateral durante al menos tres meses después de superar los 2.000 y 3.000 puntos, respectivamente. El camino por encima de 4.000 no siguió este patrón en 2021. Pero, aunque estamos de acuerdo en que el contexto actual de los beneficios empresariales muestra fortaleza, no es ni de lejos tan fuerte como se mostró en 2021, un año único en el que las estimaciones de beneficios del año natural se revisaron al alza de forma persistente y en un grado inusualmente elevado.

Algunas métricas de posicionamiento, como la encuesta de inversores AAII y el posicionamiento de futuros de gestores de activos CFTC, se estiran al alza. La correlación implícita de los principales componentes del S&P 500 se sitúa en niveles extremadamente bajos con respecto a la historia. Esto significa que los inversores en renta variable no están preparados para cualquier cambio percibido en el contexto macroeconómico que pudiera hacer que las acciones bajaran al unísono.

Asignación de activos

Mantenemos una visión optimista de la economía y la renta variable global a medio plazo. Pero tácticamente, creemos que ha llegado el momento de hacer una pausa en lo que ha sido un repunte históricamente fuerte de la renta variable.

La rentabilidad del 15,8% durante los tres meses que finalizaron en enero se sitúa en el percentil 97 del índice MSCI World a lo largo de su historia. En los últimos 30 años, los únicos periodos de mayor rentabilidad se produjeron durante la burbuja de las puntocom, el final de los mercados bajistas inducidos por la recesión y el exitoso avance de las vacunas que permitió el inicio de la vuelta a la normalidad tras la pandemia del COVID-19.

Una visión neutral de la renta variable no es una opción abiertamente bajista, y hay algunos activos de riesgo por los que seguimos apostando. En particular, seguimos favoreciendo la renta variable japonesa, que está muy apalancada en el entorno de crecimiento nominal mejorado tras la pandemia, tiene un gobierno corporativo más favorable a los accionistas y una política monetaria acomodaticia, incluso cuando el Banco de Japón se embarca en un lento ciclo de endurecimiento. Respaldamos esta posición en contra de la renta variable suiza, donde nuestros indicadores apuntan a una significativa debilidad de los beneficios en relación con otras regiones.