China: Un declive inmobiliario a largo plazo

Este artículo ha sido escrito por Mali Chivakul, economista de mercados emergentes en J. Safra Sarasin Sustainable AM

El débil sector inmobiliario chino sigue dominando sus resultados económicos. No es de extrañar que la actividad industrial se haya ralentizado ante la debilidad de la vivienda y las exportaciones, y ante el deterioro de las perspectivas del mercado laboral. Más allá del gasto en viajes, el consumo se ha ralentizado bruscamente. Reiteramos nuestra creencia de que se necesita más gasto público o apoyo crediticio para garantizar el cumplimiento del objetivo de crecimiento de "en torno al 5%". Sin embargo, seguimos restando importancia a la posibilidad de un estímulo significativo. La próxima meta para la acción gubernamental será el Tercer Pleno de octubre/noviembre. La puesta en marcha de reformas de las finanzas de los gobiernos locales y una limpieza del sector inmobiliario, similar a las reformas de las empresas estatales a principios de la década de 2000, sería positiva.

Los últimos indicadores chinos se situaron por debajo de las expectativas (Gráfico 1). La actividad inmobiliaria siguió siendo muy débil en julio y, los datos hasta mediados de agosto muestran una debilidad continuada. La debilidad de la actividad inmobiliaria ha dominado los resultados económicos de China. La ralentización de la inversión y la debilidad de las exportaciones se han sumado a la presión de la demanda (Gráfico 2). Los compradores potenciales de viviendas prefieren mantenerse al margen y conservar su dinero en estos momentos de incertidumbre, ya que siguen siendo escépticos en cuanto a la capacidad de los promotores para entregar nuevas viviendas. Unas perspectivas de empleo más débiles también significan que el crecimiento de las ventas al por menor se ha desacelerado hasta el 2,3% interanual en julio. El consumo de servicios sigue siendo el principal motor del crecimiento, apoyado por la demanda acumulada en los viajes nacionales.

Gráfico 1: desaceleración en todos los sectores

Gráfico 2: ralentización de la inversión

La respuesta del Gobierno a los problemas de la vivienda ha sido limitada y poco sistemática, reflejo de la difícil situación en la que se encuentra el gobierno chino. Tiene razón al mostrarse reacio a utilizar el manual de estímulo de años anteriores, dada la preocupación por los excesos en el mercado inmobiliario. Desde 2018, ha intentado alejar al país del modelo de crecimiento impulsado por la inversión inmobiliaria y en infraestructuras hacia un modelo más sostenible con un crecimiento de "alta calidad". La pandemia desbarató sus primeros intentos, pero el repetido mantra del gobierno de que "la vivienda es para vivir en ella, y no para especular" establece claramente su agenda. Los máximos responsables políticos entienden que su modelo de crecimiento, vigente desde la crisis financiera mundial, tiene un límite. Sin embargo, han tardado en generar nuevas fuentes de crecimiento que ayuden a reequilibrar la economía, alejándola de la inversión y acercándola al consumo. A corto plazo, el problema es cómo suavizar el ciclo, teniendo en cuenta el actual exceso de oferta, así como el declive estructural de la demanda de vivienda. A medio plazo, el reto es cómo gestionar los activos inmobiliarios y de infraestructuras locales improductivos para garantizar que los nuevos flujos de crédito se destinen a causas productivas.

A corto plazo, las respuestas hasta ahora han consistido en impulsar la demanda de vivienda mediante la relajación de las restricciones a la compra de vivienda y la bajada de los tipos de interés. Hasta ahora no han sido eficaces. Aunque las medidas gubernamentales han consistido en facilitar la liquidez a los "buenos" promotores, en realidad los bancos se han mostrado reacios a conceder préstamos a los promotores. Como resultado, las dificultades de los promotores siguen dominando los titulares y, los edificios inacabados siguen preocupando a los compradores potenciales. Además, la expectativa de que los precios de la vivienda sigan bajando mientras las perspectivas de empleo son más inciertas ha alejado a los compradores potenciales.

¿Cuál sería una respuesta cíclica más eficaz? Desde JSS SAM creemos que un mayor gasto público, especialmente en consumo, es la respuesta, pero incluso eso tiene sus propios retos. En primer lugar, el gobierno chino no cree en dar limosnas a los consumidores, y prefiere gastar en las empresas para generar empleo (e indirectamente aumentar los ingresos de los hogares). En segundo lugar, aunque el Gobierno dispone de suficiente margen fiscal para gastar más y ayudar a sostener la demanda, el poder adquisitivo sólo lo tiene el Gobierno central. Los gobiernos locales se han visto afectados por la recesión inmobiliaria y ya están luchando por equilibrar sus flujos de caja. El gobierno central de China ha sido históricamente conservador y se ha ceñido a su norma del 3% de déficit. En nuestra opinión, el gobierno central sólo intervendría para gastar más (mediante la emisión de bonos especiales del gobierno central, como en 2020) en el peor de los casos, cuando la desaceleración se acelere.

Nuestra línea de base es que el gobierno continuará con su enfoque poco sistemático a corto plazo. Es poco probable que esto genere suficiente apoyo para alcanzar su objetivo de crecimiento del 5%. Pero Pekín puede contentarse con un crecimiento algo inferior al 5%, dado que su objetivo es "en torno al 5%".

El próximo objetivo para abordar el reto a medio plazo de los activos inmobiliarios y de infraestructuras improductivos es el Tercer Pleno del Comité Central del Partido Comunista Chino, que se celebrará en octubre/noviembre. El saneamiento probablemente requiera una reestructuración de la deuda, así como la creación de una entidad que gestione estos activos (similar a las Sociedades de Gestión de Activos de China en el pasado), además de una reforma de las finanzas de los gobiernos locales (para reducir la dependencia del sector inmobiliario e incentivarles a invertir de forma eficiente). No se trata de una tarea fácil, ya que habría que hacer frente a las pérdidas. Aun así, según un reciente estudio del FMI, el patrimonio financiero neto del gobierno chino se estima en el 7,3% del PIB, lo que sugiere que el gobierno tiene capacidad para absorber algunas de estas pérdidas. Cualquier indicio de que el Gobierno está avanzando en la dirección de la reforma sería positivo para las perspectivas a medio plazo. La exitosa reestructuración de las empresas estatales en China a principios de la década de 2000 ofrece una buena lección.