Qué significa la guerra comercial de Trump para los bonos emergentes en divisa local

Con una rentabilidad total del índice del 3.3% en abril y del 7.7% en lo que va de año, los bonos emergentes en moneda local (LC) se han mostrado resistentes ante el impacto de los aranceles de Trump. Esto es especialmente cierto si se compara con la renta variable, donde el índice S&P 500 llegó a caer hasta un 18% durante el mes de abril.

¿Cómo se explica el buen comportamiento de los bonos emergentes en moneda local y hasta qué punto podría mantenerse?

Impacto en los bonos emergentes

La rentabilidad de los bonos en moneda local incluye la rentabilidad de los bonos locales y la rentabilidad de la moneda local (divisas). Los rendimientos de los bonos soberanos tienden a bajar (los precios de los bonos suben) cuando el crecimiento y la inflación locales disminuyen, lo que hace más probable que se recorten los tipos de interés locales.

Los aranceles de Trump parecen cumplir ambos requisitos: se espera que el crecimiento mundial, incluido el de los países emergentes, se debilite, mientras que la inflación fuera de Estados Unidos debería descender, ya que los productos chinos que antes se destinaban a Estados Unidos se venderán ahora en otros mercados a precios más bajos. La reciente caída de los precios del petróleo debido a las preocupaciones sobre el crecimiento mundial también es desinflacionista.

Impacto en las divisas locales de los mercados emergentes

El impacto del fuerte aumento de los aranceles estadounidenses sobre las divisas locales de los mercados emergentes no es tan claro. Antes de la reelección de Trump, los mercados esperaban que los cambios en la política estadounidense fueran positivos para el dólar. La idea era que el aumento de los aranceles reduciría el déficit comercial de EE.UU., mientras que las políticas favorables al crecimiento de Trump ejercerían presión al alza sobre los tipos de interés estadounidenses, lo que respaldaría al dólar.

Sin embargo, la saga de los aranceles ha debilitado significativamente el dólar estadounidense, que cayó casi un 5% frente al euro en abril. Por el contrario, como se muestra en el gráfico 1, el efecto sobre las monedas locales de los mercados emergentes ha sido favorable.

Gráfico 1: Evolución de los mercados emergentes en moneda local frente al USD en lo que va de año (% de variación)

La principal razón de la debilidad del dólar estadounidense es que, si bien se esperaba un aumento de los aranceles estadounidenses, la magnitud de las subidas y la forma desordenada en que se aplicaron tomaron por sorpresa a la mayoría. Dado que se prevé un aumento de los costes de los insumos, es probable que el impacto inflacionista sea mayor. Las perspectivas de crecimiento de EE. UU. también se han debilitado considerablemente, y ahora existe la posibilidad de una recesión. 

Por qué podría persistir la reciente debilidad del USD 

En medio de la creciente preocupación por la estanflación y el aumento general de la incertidumbre política y económica en EE. UU., la renta variable estadounidense ha sido la más afectada por las consecuencias de los aranceles. Si bien esto refleja el aumento de las ventas nacionales, creemos que otro factor importante ha sido la venta por parte de los inversores extranjeros. Durante muchos años, ayudados por la narrativa del «excepcionalismo estadounidense», los inversores extranjeros han acumulado grandes carteras de activos estadounidenses, lo que sin duda ha favorecido al dólar. 

Sin embargo, de cara al futuro, si persisten las preocupaciones sobre la política, los inversores extranjeros podrían reducir aún más su todavía elevada sobreponderación en activos estadounidenses y sus posiciones largas efectivas en dólares. El hecho de que la renta variable estadounidense y el dólar sigan estando sobrevalorados históricamente según la mayoría de los indicadores también podría ser un factor a tener en cuenta. La reducción de la asignación extranjera a activos estadounidenses, o incluso la ralentización de su acumulación, probablemente sería negativa para el dólar, pero positiva para los activos no denominados en dólares, incluidos los bonos emergentes en moneda local. 

Algunas salvedades para el escenario de debilidad del USD 

Hay algunas salvedades. Predecir los movimientos de las divisas con gran certeza siempre es difícil, y apostar fuerte contra el dólar estadounidense no ha funcionado durante más de una década. 

A corto plazo, a pesar de las crecientes especulaciones, es poco probable que se ponga en tela de juicio la preeminencia del dólar estadounidense como moneda de reserva mundial. 

También hay múltiples escenarios en los que el dólar estadounidense podría repuntar con fuerza. Por ejemplo, los acuerdos recientes, incluido el acuerdo temporal con China anunciado recientemente, sugieren que los aranceles «recíprocos» podrían acabar desapareciendo, manteniéndose el tipo básico del 10 % y algunos aranceles sectoriales. Aunque esto aumentaría los costes para los consumidores estadounidenses, es posible que no sea suficiente para desencadenar una recesión disruptiva, cuyo temor sin duda ha estado detrás de parte de la debilidad del dólar este año. 

Las perspectivas van mucho más allá del dólar 

La rentabilidad de los bonos emergentes depende de más factores que la evolución del dólar estadounidense. Con un rendimiento del índice superior al 6%, la contribución de los ingresos será considerable. Además, los factores específicos de cada país seguirán siendo un factor diferenciador clave del rendimiento, lo que pone de relieve la necesidad de ser selectivos. 

Incluso con aranceles estadounidenses más elevados, el impacto a nivel nacional podría variar considerablemente. Por ejemplo, si se mantuviera algún tipo de reciprocidad arancelaria, podrían surgir variaciones considerables en los diferenciales arancelarios de EE.UU. entre países, lo que crearía posibles ganadores y perdedores en el comercio estadounidense. 

Poniendo todo en contexto 

Creemos que la conmoción arancelaria de Trump refuerza los argumentos a favor de la inversión en bonos emergentes en moneda local. El debilitamiento del crecimiento mundial y la caída de la inflación fuera de EE.UU. deberían hacer más probable una bajada en los tipos de interés locales en los mercados emergentes, lo que impulsaría la rentabilidad de los bonos locales de estos mercados. 

En el ámbito monetario, los inversores extranjeros podrían buscar diversificar aún más sus importantes carteras de activos estadounidenses, especialmente en renta variable, ante la mayor incertidumbre política. Esto podría respaldar los rendimientos de las divisas locales de los mercados emergentes. Sin embargo, varias advertencias desaconsejan adoptar una visión muy firme sobre la dirección del dólar estadounidense.