Las señales contradictorias de Europa

A medida que nos adentramos en el segundo semestre del año, está claro que los mercados acaban de atravesar un turbulento ciclo de giros, culminado por el estallido del conflicto en Oriente Medio. ¿Qué nos espera?

Los mercados siguen completamente enfocados en lo que realmente marca la diferencia: la inflación, los bancos centrales y la trayectoria de la política monetaria. En Europa, tras un primer trimestre fuerte, la renta variable empezó a perder impulso a finales del segundo. Gran parte de la rentabilidad superior de la primera mitad del año procedió de los sectores cíclicos sobre todo del financiero (bancos) y del industrial (relacionados con la defensa). Tomando como ejemplo el índice alemán DAX, los valores relacionados con la defensa representaron por sí solos aproximadamente el 30 % de las ganancias del índice en lo que va del año. Sin tener en cuenta estos factores cíclicos, el mercado europeo en su conjunto es relativamente plano en divisas locales, similar al mercado suizo, con un fuerte peso de los productos básicos y la atención sanitaria, o al estadounidense, donde el rendimiento se vio aún más afectado por la debilidad del dólar. Lo que más nos llama la atención es el contraste político entre EE.UU. y Europa. Mientras que la política monetaria estadounidense sigue siendo restrictiva, Europa ha avanzado hacia la relajación fiscal. Con el BCE manteniendo bajos los tipos de interés, creemos que el crecimiento de los beneficios europeos está a punto de repuntar tras años de estancamiento (gráfico 1). Un catalizador clave aquí es el histórico estímulo fiscal de Alemania, anunciado a principios de este año, centrado en defensa e infraestructuras.

Sin embargo, una cuestión clave es si las buenas noticias ya están descontadas. Las valoraciones en algunos sectores nos parecen exageradas, y las encuestas a inversores institucionales globales muestran que las posiciones largas en valores europeos, especialmente en bancos, siguen siendo un mercado muy concurrido. También merece la pena destacar que el rendimiento relativo de los valores cíclicos frente a los defensivos ha alcanzado su nivel más alto en 10 años, un extremo que suele estar respaldado por datos sólidos de los índices PMI24, que brillan por su ausencia en el entorno actual (gráfico 2). Esto significa que los PMI tendrán que mejorar para mantener la tendencia que los mercados ya han descontado. Además, a medida que los bancos centrales bajen los tipos, los bancos, que hasta ahora han sido uno de los principales motores del repunte, podrían empezar a perder fuelle.

Por eso, a pesar de algunos acontecimientos positivos, seguimos neutrales en renta variable europea por ahora.