¿La Fed debe reconsiderar su estrategia de lucha contra la inflación?

Este artículo ha sido escrito por François Rimeu, estratega jefe de La Française AM

Históricamente, para romper una arraigada espiral inflacionista como la que empieza a tomar forma en Estados Unidos, es necesario como mínimo provocar una fuerte desaceleración de la economía y, en la mayoría de los casos, una recesión. Las crisis inflacionistas de los años setenta y ochenta terminaron de esta manera cuando el entonces presidente de la Reserva Federal (Fed), Paul Volker, mantuvo altos los tipos de interés para romper la espiral alcista de los precios, lo que provocó una recesión en 1982. Esta estrategia se adoptó siguiendo las recomendaciones del economista estadounidense Milton Friedman, quien también señaló que la inflación es -sobre todo- un fenómeno político.

Hoy nos encontramos en una situación similar; la inflación en EE.UU. y en todo el mundo es principalmente el resultado de decisiones políticas. La magnitud del estímulo fiscal proporcionado por el Gobierno estadounidense desde la crisis del Covid casi no tiene precedentes en la historia moderna, siendo, sin duda, el periodo de posguerra el más comparable. Desde 2020, el déficit presupuestario estadounidense se situó en el -15,2% en 2020, el -10,5% en 2021, el -5,4% en 2022 y debería acercarse al -6% este año (Fuente: Bloomberg), ¡lo cual es elevadísimo!

El equilibrio entre la política fiscal y la política monetaria determinará, en última instancia, el futuro de la inflación: Mientras el Gobierno estadounidense siga aplicando una política fiscal expansiva, la Reserva Federal no tendrá más remedio que continuar con su política monetaria restrictiva para evitar que la economía se recaliente y alimente la inflación.

A finales de septiembre, la inflación estadounidense se situaba en el 3,7%, tras haber superado el 9% en junio de 2022, con muchas disparidades entre los distintos sectores de actividad (Fuente: Bloomberg). La caída de los precios de las materias primas y los efectos de base negativos explican la gran mayoría de este descenso, pero no son el único factor. El final del impacto de la crisis de Covid sobre la oferta también ha permitido una fuerte desaceleración de la inflación de los bienes, que se acerca ya a 0 en los últimos 12 meses. También en este caso, la caída de los precios de las materias primas energéticas contribuyó a contener la subida de la inflación mediante efectos de segundo orden. También hay que señalar que los efectos de base tendrán ahora un impacto positivo en la inflación, lo que debería conducir a un aumento de la inflación de la energía y los bienes.

La parte de la economía que sigue planteando problemas es el sector servicios, en el que el aumento de los precios se mantuvo en un 5,7% durante el año pasado. Esto se debe al componente "REA" (alquiler equivalente al propietario), cuyas variaciones van a la zaga de las observadas en el mercado inmobiliario. Sin embargo, no es la única explicación. Aunque el sector servicios requiere mucha menos transformación de productos que el sector de bienes y, por tanto, depende menos de las fluctuaciones del precio de las materias primas, representa, en cambio, muchos más puestos de trabajo. Por lo tanto, la inflación salarial y la inflación en el sector servicios están intrínsecamente relacionadas, como hemos podido comprobar históricamente.

Así pues, es lógico que la Reserva Federal quiera reequilibrar la oferta y la demanda en el mercado laboral, condición necesaria en el camino para reconducir la inflación a niveles próximos al 2%. Pero la política de la Fed no tiene mucho impacto en la oferta de empleo, que se ve afectada por las políticas migratorias, la demografía y las preferencias de cada categoría de demandantes de empleo. Por tanto, la única baza de la Fed es intentar influir en la demanda de empleo, que es lo que pretende conseguir aplicando una política monetaria cada vez más restrictiva para frenar la economía.

Por tanto, la Fed tiene motivos para aplicar una política monetaria restrictiva para frenar la inflación moderando la inflación salarial, pero no es éste el único factor que determinará el futuro de la inflación. También serán, sin duda, más importantes las decisiones políticas, ya se trate de decisiones de aumentar o no la oferta de empleo, o de políticas fiscales más o menos expansivas.

Por el lado de la oferta, después de que los flujos migratorios se detuvieran durante el Covid, ahora se han recuperado de forma bastante vigorosa, lo que debería contribuir a reequilibrar el mercado en los próximos meses. Del mismo modo, el aumento de la tasa de actividad en los últimos meses, en particular entre la población mayor de 55 años, también está impulsando el mercado laboral por el lado de la oferta. Esto debería ayudar a la Fed, aunque todavía queda un largo camino por recorrer.

En cuanto a las políticas presupuestarias, sin embargo, es difícil ser muy optimista en la medida en que resulta electoralmente suicida aplicar políticas denominadas restrictivas (subidas de impuestos, recortes de subvenciones, etc.), más aún en un año electoral, como es el caso de 2024. Si la historia nos sirve de guía, también podemos observar que los periodos de inestabilidad geopolítica, como el que estamos viviendo actualmente, suelen ir de la mano de importantes déficits presupuestarios.