El debate sobre la inflación

Este artículo ha sido escritp por Álvaro Cabeza, Country Head de UBS Asset Management en Iberia

Los riesgos para la inflación tienden al alza y el debate sobre la inflación continuará a lo largo del año.

La influencia de la inflación en las perspectivas macroeconómicas

La inflación es el tema del que más se habla en las conversaciones con los clientes, con los medios de comunicación y entre los ejecutivos de las empresas.

Las dos mayores subidas mensuales de la inflación en Estados Unidos en casi 40 años añaden otro riesgo del que deben preocuparse los inversores. La inquietud generada por la inflación está contribuyendo a un contexto menos constructivo, y esperamos una rentabilidad desigual para la renta variable a nivel de índice.

La perspectiva de la inflación es importante porque puede separar a los ganadores relativos de los perdedores dentro de las diferentes clases de activos, provocar un endurecimiento por parte de los bancos centrales que socave el crecimiento económico y las valoraciones de la renta variable y puede amenazar la correlación negativa entre acciones y bonos que sustenta las estructuras tradicionales de las carteras.

Desde UBS AM estamos muy atentos a cualquier señal que se traduzca en un aumento de las expectativas de inflación y de la demanda de aumentos salariales, lo que podría crear un bucle de retroalimentación que empuje los precios al alza.

Asimismo, creemos que el mercado de bonos ha asimilado en gran medida la posibilidad de que se produzcan presiones al alza de los precios a muy corto plazo, pero sigue siendo optimista respecto a los riesgos de inflación a medio y largo plazo. Si el aumento de la inflación es, en última instancia, transitorio o más persistente es un debate que está lejos de haber terminado. Lo importante es que las perspectivas siguen siendo inciertas, y los riesgos parecen inclinarse al alza. Esto significa que la evolución de la inflación puede contribuir a la volatilidad del mercado de bonos que puede tener efectos indirectos en otras clases de activos.

Renta fija: Inflación y posicionamiento

Si se produce un aumento de la inflación de forma sostenida, será porque los factores estructurales subyacentes de la desinflación durante varias décadas se han invertido. Es probable que la demografía y la tecnología sigan manteniendo las presiones sobre los precios relativamente moderadas. Sin embargo, en lo que respecta a la política fiscal, la política monetaria, la participación de los trabajadores en la globalización de los ingresos y la estrategia empresarial, las perspectivas son más inciertas y los riesgos se inclinan más al alza que en cualquier otro momento de los últimos 20 o 30 años.

Cabe destacar que los gobiernos, los reguladores y los inversores están obligando a replantear las prioridades estratégicas de las empresas, pasando de "Cheapest to deliver" a "Greenest to deliver". Esta tendencia podría dar lugar a cambios profundos y generalizados que se traduzcan en una amplia presión sobre los precios para el usuario final.

En el caso de Estados Unidos, el riesgo de japonización - una escasez perpetua de presiones sobre los precios - es menor ahora debido a la cantidad de estímulo fiscal desplegado en la pandemia. Es probable que esto ayude a la Reserva Federal a alcanzar su nivel de inflación objetivo, pero sin un escenario alcista al estilo de los años 70. Es improbable que el fuerte crecimiento continuado de EE.UU. y la caída de la tasa de desempleo provoquen una espiral alcista de las expectativas salariales y de inflación a corto plazo.

En nuestra opinión, los bonos ligados a la inflación del Tesoro son poco atractivos, al igual que la mayoría de los bonos vinculados a la inflación en las economías de mercado desarrolladas, con la excepción de Nueva Zelanda y Japón.

El hecho de que la inflación persistente sea un factor negativo para el crédito dependerá de la postura de la Reserva Federal ante las presiones de los precios más altos. Si es tolerante, es probable que sea positiva para los diferenciales, mientras que, si la Fed se inclina por un endurecimiento más temprano, es probable que su postura cree un entorno menos positivo.

Renta variable barata para un repunte de la inflación

La probabilidad de una mayor inflación ha aumentado. Existen coberturas naturales dentro del mercado de renta variable en caso de que esto ocurra, que creemos que están infravalorados en este momento.

Actualmente, las perspectivas de inflación implicarían que los inversores en renta variable deberían sobreponderar las empresas mineras y energéticas en las que los precios de las acciones parecen descontar un descenso de los precios de las materias primas, mientras que infraponderarían las empresas que tienen una alta exposición laboral y salarial.

En general, la renta variable no es la clase de activo más segura si se avecina una inflación disruptiva, pero creemos que algunas áreas del mercado son mejores que otras y que esos segmentos están actualmente baratos.

Los bancos centrales tendrán que ser cuidadosos a la hora de frenar la inflación sin provocar una caída de los precios de los activos. Dado que una gran parte de la población de los mercados desarrollados se encuentra en la fase de jubilación o cerca de ella, y es más sensible a las fluctuaciones de los precios de los activos, un mercado bajista sostenido sería negativo para la actividad económica y probablemente provocaría un vuelco de la inflación más pronunciado de lo que desean los bancos centrales.

Alternativos: Sector inmobiliario e infraestructuras

Estadísticamente, el sector inmobiliario es una buena cobertura contra la inflación, pero no todos los segmentos de esta clase de activos tienen esa característica. Los apartamentos y el sector industrial han sido capaces de cumplir esa función, y es probable que sigan haciéndolo. Las oficinas y el comercio retail no, ya que los flujos de caja reales son bajos porque muchos fondos se reinvierten en la propiedad.

Lo que ayuda a que el sector inmobiliario sea una cobertura contra la inflación es la gestión activa de la propiedad y la explotación de los inmuebles, la elección de programas de inversión de capital que sean más acumulativos y defensivos, y la gestión de las condiciones de arrendamiento y los perfiles de los inquilinos. La revalorización de la propiedad subyacente también es importante.

Dentro del sector inmobiliario, las categorías nuevas/nicho, como las casas prefabricadas, el autoalmacenamiento, las viviendas para estudiantes, las ciencias de la vida, los centros de datos, el alquiler de viviendas unifamiliares y el almacenamiento en frío, también pueden hacer que la clase de activo sea una cobertura de la inflación más sólida con el tiempo.

En el sector de las infraestructuras, los activos tienen una vinculación explícita o implícita con la inflación. Los sectores básicos, como los servicios públicos y el transporte, suelen tener esta relación directamente ligada al crecimiento de los ingresos. Otros, como las telecomunicaciones y las energías renovables, tienen conexiones implícitas a través de los cambios en los precios de la energía comercial.

Cuando el IPC en Estados Unidos es superior al 3%, las infraestructuras tienden a comportarse muy bien en relación con la renta variable. Cuando la inflación se sitúa entre el 2% y el 3%, la clase de activo tiende a tener un modesto rendimiento superior.

La inflación es positiva para los flujos de caja de las infraestructuras, pero otra consecuencia es que los rendimientos de los bonos aumentan. El factor más importante para los rendimientos y las valoraciones son los tipos de interés reales, ya que los activos tienden a estar apalancados al 60%.

Cómo reaccionan los hedge funds ante la inflación

Los hedge funds se están posicionando ante un cambio de régimen y una elevada inflación prolongada. En este entorno, las posiciones cortas en bonos y las largas en materias primas han sido posiciones muy populares entre este tipo de entidades. Recientemente, los hedge funds han comenzado a apostar por los contratos bajistas, creyendo que La parte central de la curva

será la que provoque la debilidad. Curiosamente, el posicionamiento no sugiere que el oro o el bitcoin se estén utilizando en gran medida como coberturas contra la inflación. Entre los factores que contribuyen a la inflación a corto plazo se encuentran los cuellos de botella de la oferta, incluso en el mercado laboral, que duran más tiempo, y el estímulo fiscal sin precedentes. A largo plazo, el creciente coste del cambio climático y el cambio de China hacia una economía más orientada al consumo pueden alimentar las presiones sobre los precios.

Nuestro posicionamiento tiende a reflejar las opiniones reflacionistas, con una exposición relativamente elevada a las materias primas, a los fondos macro discrecionales y añadiendo a los gestores centrados en value, al tiempo que se reduce la exposición a los centrados en las acciones de larga duración.