Por qué los aranceles aún no han disparado la inflación

A pesar de las expectativas generalizadas de que los aranceles harían subir los precios, la inflación estadounidense se ha mantenido moderada, con unos precios de los bienes básicos que se mantuvieron estables en mayo. Esto se debe a una menor demanda, a la absorción de costes por parte de las compañías y a la desviación del comercio. Algunas categorías afectadas por los aranceles están registrando subidas de precios, pero éstas se ven compensadas por la caída de los precios de los vehículos y la reducción de los márgenes de los minoristas. La evasión arancelaria y el retraso en el pago de aranceles han frenado aún más la inflación. Sin embargo, esta situación podría cambiar a medida que se agoten las existencias acumuladas en el primer trimestre y se refuerce el cumplimiento de la normativa. Se espera que la Reserva Federal mantenga los tipos estables, pero podría adoptar una postura más equilibrada sobre los riesgos de inflación, con probables recortes de tipos a partir de septiembre.

La opinión de los economistas es casi unánime: los aranceles suben los precios y frenan la actividad económica. Sin embargo, la inflación se mantuvo moderada tanto en abril como en mayo. Y lo que es más inesperado, los precios de los bienes básicos se mantuvieron estables el mes pasado. ¿Qué explica esta aparente contradicción?

Vemos tres fuerzas interconectadas: menor demanda, presión sobre los márgenes de beneficio y divergencia comercial.

A pesar de la suavidad de los precios de los productos básicos, hay indicios de que los aranceles se están repercutiendo en determinadas categorías expuestas. Han subido los precios de artículos como materiales para suelos, electrodomésticos, equipos domésticos y productos audiovisuales. En particular, los precios de los equipos audiovisuales subieron un 1.6% en mayo, tras un aumento del 8.8% en abril. Anteriormente, estos bienes habían experimentado una caída de precios, lo que apunta al papel de la deflación china y la competitividad de precios en la contención de los precios de consumo estadounidenses. De hecho, los precios de importación de China (los precios comunicados no incluyen aranceles) han seguido una tendencia a la baja.

Otras fuerzas, sin embargo, empujan en la dirección opuesta, manteniendo bajo control la inflación de los bienes. Los precios de los automóviles, por ejemplo, cayeron en mayo: los usados, un 0.5%, y los nuevos, un 0.3%. Esto refleja probablemente un exceso de existencias, ya que las compañías se apresuraron a importar bienes antes de los nuevos aranceles. Los datos de importación confirman que las compañías adelantaron sus envíos en el primer trimestre. Ante el debilitamiento de la demanda de los consumidores, los minoristas parecen estar liquidando las existencias anteriores a los aranceles a precios antiguos. Los precios a la producción cayeron un 0.5% en abril, impulsados por un descenso del 1.6% en los márgenes minoristas y mayoristas. Los márgenes de la maquinaria y los vehículos disminuyeron aún más, un 6.1%.

A pesar del aumento del régimen arancelario, los ingresos reales del gobierno por derechos han sido relativamente modestos. Los ingresos arancelarios ascendieron a 19.300 millones de dólares en abril, frente a los 6.800 millones de febrero, lo que supone un tipo efectivo del 7%, frente al 2.3%. Esta cifra se mantiene muy por debajo del tipo arancelario medio de alrededor del 30% vigente durante la mayor parte de abril, impulsado por los aranceles del 140% aplicados a los productos chinos. Esto refleja, en parte, el hecho de que los exportadores chinos han desviado las mercancías a través de terceros países para evitar los elevados aranceles (Gráfico 1). La flexibilidad de las condiciones de pago, el almacenamiento en almacén (donde los aranceles no se devengan hasta que las mercancías salen) y otras formas de evasión también ayudan a explicar el déficit de aranceles recaudados.

Gráfico 1: Las exportaciones directas de China a EE.UU. descendieron un 35% interanual en mayo

Es poco probable que este resultado tan benigno de la inflación dure. Las existencias de bienes de bajo coste acabarán agotándose. El número de buques de carga que llegan a los puertos estadounidenses ha descendido bruscamente en los últimos 30 días (Gráfico 2). A medida que se agoten los inventarios, las mercancías almacenadas en los depósitos tendrán que entrar en las aduanas. Y como los aranceles persisten, es probable que una mayor parte del coste se traslade a los consumidores. De hecho, los márgenes de mayoristas y minoristas aumentaron un 0.4% en mayo, invirtiendo la mayor parte de la caída del mes anterior. Los aranceles recaudados en mayo aumentaron un 40% con respecto a abril, según los datos de la declaración diaria del Tesoro y el modelo presupuestario de Penn Wharton. Además, EE.UU. ha señalado a sus socios comerciales -sobre todo de la ASEAN- que espera una ofensiva contra los transbordos desde China. Cualquier futuro acuerdo comercial exigirá pruebas, como controles más estrictos de los certificados de origen.

Grafico 2: Fuerte caída del transporte de contenedores a EE.UU. en los últimos 30 días

¿Cuánto podrían añadir los aranceles a la inflación este año? Sobre la base de los flujos comerciales de 2024, el tipo arancelario efectivo, ha aumentado casi 13 puntos porcentuales hasta la fecha, desde el 2.5% del año pasado hasta aproximadamente el 15.5% actual (Gráfico 3). Suponiendo una repercusión total en los precios de importación, y que la mitad del aumento se absorbe en los márgenes mientras que la otra mitad se traslada a los consumidores, estimamos que los aranceles elevarán los precios un 0,7% este año.

Gráfico 3: Nuestro análisis basado en los flujos comerciales de 2024 sugiere que los aranceles podrían añadir hasta 0.7% puntos a la inflación de EE.UU. en 2025

Aun así, esta cifra debe considerarse un límite superior. Es probable que los importadores y exportadores sigan encontrando formas de reducir su factura arancelaria. Es posible que se absorba más de lo que suponemos. Y se trata de una estimación de equilibrio parcial: no tiene en cuenta las fuerzas compensatorias que, como muestran los datos recientes, siguen conteniendo la inflación.

¿Qué hará la Reserva Federal en su reunión de la próxima semana? Es casi seguro que mantendrá los tipos sin cambios. Es poco probable que sus previsiones actualizadas de crecimiento, inflación y tipos de interés difieran mucho de las de marzo, cuando la previsión media preveía recortes de 50 puntos básicos este año. Un cambio puede estar en los riesgos percibidos: en marzo, 18 de los 19 miembros de la Fed veían los riesgos de inflación sesgados al alza. Sin embargo, con las recientes lecturas de inflación más débiles de lo esperado y las expectativas de inflación en general estables, es probable que los riesgos para la inflación estén más equilibrados. Esto implica una menor tensión en los objetivos del doble mandato de la Fed y, por tanto, la posibilidad de que el banco central se centre un poco más en el aspecto de máximo empleo de su mandato.

Por lo tanto, el presidente Jerome Powell podría señalar más claramente que los recortes de tipos siguen sobre la mesa para finales de este año. Aun así, se ciernen varias incertidumbres: las prórrogas temporales de los aranceles expiran durante el verano, y la «Big Beautiful Bill Act» de Trump podría convertirse en ley en agosto. Es probable que la Fed espere a que se aclaren estos acontecimientos. Septiembre sigue siendo el mes más plausible para comenzar a recortar de nuevo. Mantenemos nuestra previsión de dos recortes este año: uno en septiembre y otro en el cuarto trimestre.