Navegar a través de las tensiones comerciales

Los mercados se mueven con rapidez. Apenas una semana después de las fuertes caídas de los Siete Magníficos (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia, Tesla) provocada por la IA china DeepSeek, Donald Trump reavivó las tensiones comerciales. Aunque la posibilidad de que en 2025 nos enfrentáramos a una mayor volatilidad de los mercados 1 el momento fue inesperado. A pesar del impacto inicial que provocó el anuncio de los aranceles sobre Canadá, México y China –seguidos de una nivel más elevado del 25% sobre las importaciones de acero y aluminio a partir del 12 de marzo-, los mercados han asimilado la noticia relativamente bien. La dirección de los movimientos del mercado a principios de febrero refleja los efectos económicos del aumento de los aranceles estadounidenses. Como importador neto, es poco probable que Estados Unidos se enfrente a problemas inmediatos de crecimiento. Sin embargo, los aranceles podrían elevar la inflación. Por el contrario, las economías dependientes de las exportaciones –especialmente las que tienen fuertes vínculos comerciales con EE. UU.- tienen más probabilidades de experimentar un crecimiento más lento que un impacto inflacionista significativo.

Estas diferencias ayudan a explicar los recientes movimientos de los precios de los activos. Los rendimientos de los bonos estadounidenses han subido, mientras que los europeos han bajado. Mientras tanto, la incertidumbre en torno a los aranceles ha impulsado al alza el oro y el yen japonés, ya que los inversores buscan activos refugio.

Aunque los mercados asimilaron rápidamente los anuncios iniciales de aranceles, se avecina un cambio más significativo. Donald Trump ha señalado que planea imponer aranceles recíprocos, es decir, aumentar los derechos de importación de EE. UU. para equipararlos a los impuestos por otros países a los productos estadounidenses. Esta medida podría tener implicaciones económicas y de mercado más amplias, influyendo en los flujos comerciales, los beneficios empresariales y la confianza de los inversores. 

¿Qué significaría esto para los inversores? Analicemos los posibles escenarios y su impacto en los mercados.

La complejidad de los aranceles recíprocos 

El gráfico 1 destaca los países con los mayores diferenciales arancelarios medios (barras azules), entre los que destacan India, Tailandia y Brasil. Sin embargo, estas barras azules representan simples promedios de países, y sigue sin estar claro si EE.UU. aplicará aranceles recíprocos a nivel de país para abordar esta diferencia.

Hasta ahora, la política comercial de Trump no se ha centrado únicamente en las diferencias arancelarias medias entre países. En su lugar, parece más probable un enfoque específico por producto, dirigido a las industrias con las mayores disparidades (barras negras). En este esquema de ponderación por productos, destacan Turquía, India, Indonesia y Vietnam. Para las principales economías europeas, el impacto sería relativamente moderado en términos de dólares estadounidenses. 

Un planteamiento de aranceles recíprocos por países sería más sencillo de aplicar. Sin embargo, un enfoque específico para cada producto podría dar lugar a un aumento de un punto porcentual en los aranceles generales de importación de EE.UU., algo que Trump podría considerar un ajuste más justo.

Como muestra el gráfico 1, la ponderación de las diferencias arancelarias por productos daría lugar a cambios arancelarios más significativos para determinados países, mientras que otros (como la UE) se verían menos afectados. Mientras que muchos productos apenas se verían afectados en la UE, industrias como el sector automovilístico alemán podrían sufrir ajustes importantes. Por lo tanto, aunque el impacto global en la UE en términos de dólares estadounidenses puede ser moderado, el efecto en industrias específicas podría ser significativo.

El papel del IVA 

La reciprocidad en el comercio es más compleja de lo que puede parecer a primera vista. Aunque los aranceles suelen ser el centro de atención, las barreras no arancelarias -como los requisitos para la concesión de licencias o las inspecciones sanitarias- también podrían desempeñar un papel. Aunque la incorporación de estos elementos complicaría los cálculos arancelarios, otro factor emergente podría influir en la política comercial: Las diferencias de IVA. 

Históricamente, EE.UU. no ha considerado los impuestos del IVA como barreras comerciales, ni siquiera en su informe anual sobre estimaciones comerciales. Sin embargo, en una reciente entrevista, el jefe del Consejo Económico Nacional, Kevin Hassett, sugirió que las diferencias de IVA podrían tenerse en cuenta en los aranceles recíprocos. Esto supondría una mayor presión sobre los países con tipos de IVA más elevados, especialmente en Europa.

Como muestra el gráfico 2, las diferencias de IVA son más pronunciadas entre Estados Unidos y la Unión Europea, seguidos de India, México y Canadá. Si las diferencias de IVA se incorporaran a la política arancelaria de EE.UU., los costes comerciales podrían modificarse, sobre todo en el caso de las economías con un IVA elevado. El gráfico 3 ofrece una plantilla para realizar un cálculo aproximado, mostrando la dependencia de las exportaciones de cada país frente a un escenario en el que EE.UU. incrementa los aranceles basándose en el IVA y en las diferencias arancelarias, lo que constituye el peor de los casos con una probabilidad relativamente baja.

Ante la evolución de la política comercial, seguimos de cerca cómo podrían afectar estos cambios a las cadenas de suministro mundiales y a los beneficios de las empresas.

Cómo navegamos 

La débil reacción del mercado a principios de febrero sorprendió a la mayoría. Dos factores clave lo explican. En primer lugar, el riesgo de una guerra comercial ya no es una conmoción impredecible: fue un tema que caracterizó la primera administración de Donald Trump. En segundo lugar, la mayoría de los países afectados -excepto China- han respondido con concesiones y represalias leves, evitando una escalada inmediata. 

Evidentemente, persiste la incertidumbre. El alcance de los aranceles recíprocos no está claro, y la estabilidad del mercado depende de cómo se definan. Un enfoque basado en la media de los países podría limitar las perturbaciones, pero medidas más amplias -incluidos los ajustes a nivel de producto y las diferencias de IVA- probablemente alimentarían la volatilidad del mercado. Algunas industrias, como la automovilística, podrían verse sometidas a una presión excesiva.

Ante la probable persistencia de la incertidumbre sobre la política comercial, los inversores deben permanecer alerta. Aunque mantenemos unas perspectivas de mercado constructivas y una posición larga en renta variable, las estrategias de cobertura podrían ser cruciales para el rendimiento este año. 

Hasta ahora, nuestras coberturas de cola -como el yen japonés y el oro - han dado buenos resultados, y el oro ha alcanzado nuevos máximos. Mientras tanto, la renta variable europea ha obtenido mejores resultados en las últimas semanas, impulsada por las expectativas de estímulo fiscal tras las elecciones alemanas y la decisión de Trump de retrasar los aranceles a Canadá y México. 

De cara al futuro, la atención prestada a los aranceles recíprocos, en particular su posible impacto en Europa, refuerza nuestra opinión de que la duración europea tiene más margen para superar a la estadounidense. Los inversores deberían considerar estrategias de cobertura para sortear la volatilidad, utilizando opciones de venta de renta variable, divisas selectas (JPY y USD) y materias primas (principalmente oro).