Inflación de la Eurozona: El aumento de los rendimientos de la deuda a largo plazo es motivo de preocupación

Con una inflación en torno al 2%, hay pocos motivos para un nuevo recorte de tipos por parte del BCE este mes de octubre. La economía es relativamente resistente y los riesgos para la inflación están equilibrados.

De hecho, la decisión de mantener los tipos de interés sin cambios en su última reunión confirma que el BCE sigue apostando por esperar. Además, la política monetaria acomodaticia sigue surtiendo efecto en la economía de la zona euro tras las bajadas de tipos entre junio de 2024 y junio de 2025. El reciente acuerdo comercial entre EE.UU. y la UE ha reducido la presión para bajar los tipos, mientras que el desvío de productos baratos procedentes de China y otros países debido al aumento de los aranceles estadounidenses probablemente recortará los precios a corto plazo. Mientras tanto, la apreciación del euro frente al dólar y otras monedas tiene un efecto desinflacionista.

Sin embargo, las presiones inflacionistas podrían intensificarse a medio plazo. La inflación subyacente y la del sector servicios, así como el crecimiento de los salarios, han bajado desde máximos, pero siguen por encima del objetivo. Los mercados laborales siguen estando tensos, lo que empuja los precios al alza; el aumento del gasto público en Alemania y en toda Europa (incluido el destinado a defensa e infraestructuras) está ejerciendo presión inflacionista; y se espera que el nuevo régimen de comercio de energía de la UE, que entrará en vigor en 2027, también provoque un aumento de los precios. Nuestras previsiones para la inflación son del 2.1% para este año y del 1.9% en 2026, frente al 2.4 % del año pasado y el 5.4% en 2023.

No esperamos más recortes de tipos por parte del BCE este año, pero el banco central mantendrá abiertas sus opciones. La preferencia a finales de este año o el próximo se inclinará hacia la flexibilización más que hacia el endurecimiento. El próximo cambio del tipo de depósito desde su actual 2% dependerá de la dinámica de la inflación, las relaciones comerciales entre EE.UU. y la UE, la trayectoria de crecimiento de la economía y el tipo de cambio. El euro se ha fortalecido un 14% frente al dólar este año.

Cualquier movimiento significativamente por encima de 1.20 frente al dólar podría provocar preocupaciones en torno a los riesgos de deflación y la competitividad. Como principal moneda de reserva alternativa al dólar, el euro se ha beneficiado de las incertidumbres en torno a la política comercial y fiscal de EE.UU. y de la estrategia deliberada de EE.UU. de devaluar el Dólar para reequilibrar el comercio.

Otro factor que puede cobrar cada vez más importancia es la política estadounidense. La reanudación de los recortes de tipos en EE.UU., junto con la demanda del mercado y la política para una mayor flexibilización, puede ejercer una presión creciente sobre el BCE si la divergencia de tipos entre EE.UU. y la zona del euro mantiene la apreciación del euro (Gráfico 1). Si no se controla, un euro más fuerte puede reducir aún más la inflación, empujándola potencialmente por debajo del objetivo y obligando al BCE a responder.

Aumento de los rendimientos a largo plazo y efectos de las subidas de tipos

Nuestra hipótesis de referencia ha sido durante mucho tiempo la de tipos más altos durante más tiempo, lo que se ve respaldado por la reciente subida de los rendimientos a largo plazo en la zona euro, que debería ser motivo de preocupación para el banco central (gráfico 2). Si nuevas bajadas de tipos en EE.UU. desanclan las expectativas de inflación a largo plazo, los rendimientos a largo plazo podrían aumentar aún más, lo que daría lugar a curvas de rendimiento más pronunciadas.

No obstante, es poco probable que el BCE tome medidas significativas a corto plazo contra esta evolución, dado que el aumento de los rendimientos a largo plazo refleja las preocupaciones legítimas del mercado sobre las perspectivas de inflación a largo plazo en un contexto de política presupuestaria expansionista, aumento de la deuda pública e inestabilidad política en Francia.

No parece probable que se active el Instrumento de Protección de la Transmisión a corto plazo, a menos que la convulsa situación política de Francia provoque una venta masiva mucho más agresiva de los bonos del Estado francés. Cualquier escenario de aumento significativo de los rendimientos en varios países que ponga en peligro la transmisión monetaria podría dar lugar a una respuesta, como la ralentización del ritmo de la restricción cuantitativa.

El aumento de los tipos de interés supone un riesgo para nuestras perspectivas sobre el crédito mundial, ya que dificulta la asequibilidad de la deuda y restringe el acceso al mercado de los prestatarios vulnerables. Una curva de rendimiento más pronunciada incentiva a los prestatarios del sector público y privado a acceder al crédito en el extremo corto-medio de la curva de rendimiento, lo que aumenta los riesgos de refinanciación y de tipos de interés.