Escalar el muro de la preocupación

La renta variable siguió escalando el «muro de la preocupación» en lo que suele ser un periodo estival tranquilo, con la mayoría de los índices regionales marcando máximos históricos en divisas locales.

El sentimiento alcista se basa en una sólida temporada de resultados del segundo trimestre, unas previsiones optimistas, el alivio de la incertidumbre arancelaria, los recortes de tipos,  los cambios previstos en la cúpula de la Fed y los estímulos esperados en 2026, que podrían impulsar los beneficios por acción (BPA) de las empresas como en 2018 (gráfico 1). La temporada de resultados deparó sorpresas sólidas con efectos arancelarios mínimos, marcando una inflexión en el impulso (gráfico 2) y sugiriendo que las revisiones anteriores pueden haber sido demasiado pesimistas. En el futuro, es probable que las sorpresas en los beneficios desempeñen un papel importante en la evo- lución de las acciones, dadas las elevadas valoraciones.

La inflación sigue siendo el principal motor de la evolución de la renta variable. Miles de millones en aranceles afectan ahora a la economía estadounidense cada mes, pero ¿quién soporta realmente el coste? La repercusión en los precios al consumidor es más matizada de lo que muchos suponen. Los aranceles no repercuten automáticamente en los consumidores. Su impacto depende de factores como la posición competitiva de una empresa, la elasticidad de la demanda, el modelo de distribución, los desfases temporales y la estructura de la cadena de valor. Lo vemos en los datos del Índice de Precios de Producción (IPP28) de EE.UU., donde los importadores suelen absorber el primer impacto a través de la presión sobre los márgenes, y la correlación histórica entre el IPP y el Índice de Precios de Consumo (IPC29) de EE.UU. ha sido débil, lo que sugiere que los precios de producción no son un predictor fiable de la inflación al consumidor. 

Las empresas también disponen de herramientas para contrarrestar los aranceles: precompra de existencias, absorción temporal de márgenes, diversificación de las cadenas de suministro, reformulación de productos, rediseño de las cadenas de valor y –sólo como último recurso– repercusión selectiva de los costes. Entonces, ¿se notarán los aranceles en el IPC? Sí, y el tercer trimestre podría suponer un aumento, pero creemos que la transmisión global será moderada, parcial y temporal, repartida entre sectores y diluida en el tiempo. Los servicios, que representan entre el 70% y el 80% del IPC, permanecen en gran medida aislados. Las áreas de mayor riesgo son los bienes de consumo, como la electrónica, los juguetes, los automóviles y las piezas de recambio.

Los aranceles pueden añadir volatilidad a las lecturas del IPC en los próximos trimestres, lo que podría reavivar el tira y afloja entre la Fed y la administración Trump, con Jerome Powell reacio a recortar los tipos. Pero a diferencia de 2021 – 23, no vemos daños estructurales en las cadenas de valor.