Dinámica de la deuda estadounidense: ¿Hay un camino hacia la sostenibilidad?

Las secuelas del histórico estímulo fiscal tras la pandemia (covid-19), la elevada inflación global y las últimas elecciones estadounidenses, durante las cuales el presidente Trump hizo campaña a favor de una mayor relajación fiscal, han puesto cada vez más en el punto de mira los elevados niveles de deuda pública estadounidense. Desde que las probabilidades de victoria electoral del presidente Trump se desplomaron a principios de septiembre del año pasado, las primas por plazo en Estados Unidos han aumentado aproximadamente 65 puntos básicos (pb). Aunque, este aumento se ha debido en parte a una política monetaria más acomodaticia, también refleja la valoración del mercado de renta fija de la futura trayectoria fiscal tras las elecciones.  

La Oficina Presupuestaria del Congreso, de carácter bipartidista, prevé actualmente que los déficits presupuestarios federales de EE.UU. alcancen el 6.1% del PIB en 2035, y que la deuda pública estadounidense aumente hasta el 118.5% del PIB, lo que representa la segunda mayor carga de deuda desde 1790. Por el lado del gasto, el principal responsable del aumento de los desembolsos es el gasto obligatorio, incluidos programas como la Seguridad Social, Medicare y Medicaid, que seguirán aumentando dados los cambios demográficos en EE.UU. durante la próxima década. El gasto discrecional, tanto de defensa como de otro tipo, se sitúa en el segundo porcentaje más bajo de la economía desde la Segunda Guerra Mundial y se prevé que disminuya en la próxima década. Los costes por intereses son ahora una parte cada vez más importante del gasto total, representando el 3.1% del PIB, el porcentaje más alto desde al menos 1965. Al mismo tiempo, se prevé que los ingresos totales se mantengan más o menos estables durante la próxima década - incluso teniendo en cuenta los posibles ingresos derivados del aumento de los aranceles comerciales - y en línea con los ingresos medios desde principios de los años sesenta.

Es importante destacar que estas proyecciones no tienen en cuenta una posible recesión durante la próxima década -lo que provocaría un mayor deterioro de la dinámica de la deuda- y asumen que todas las políticas actuales expirarán en la fecha prevista, incluida la Ley de recortes fiscales y empleo (TCJA, por sus siglas en inglés) de 2017. Dado el pleno control republicano de la presidencia, el Senado y la Cámara de Representantes, es probable que la TCJA se prorrogue, con un coste previsto de 5.3 billones de dólares durante la próxima década.

Consecuencias positivas y negativas de los altos niveles de deuda 

En el lado positivo, los persistentes déficits públicos tras la crisis financiera mundial y la covid-19 permitieron al sector privado reparar sus balances, y la deuda de los hogares en porcentaje del PIB ha descendido al nivel más bajo desde 2000. Las empresas no financieras también gozan de mejor salud, con los niveles de deuda más bajos de la última década. En conjunto, la mayor deuda del sector público ha contribuido a aliviar la carga de la deuda del sector privado, haciendo que la economía agregada sea más robusta y menos sensible a las fuertes subidas de los tipos de interés, como se demostró en 2022.  

En el lado negativo, ya hay pruebas de que el aumento del gasto en derechos y costes de intereses está desplazando a otras formas de inversión del gobierno federal que históricamente han servido como viento de cola para las ganancias de productividad de toda la economía. Estados Unidos cuenta con un largo historial de asociaciones implícitas y explícitas entre el sector público y el privado que se producen cuando aumenta la inversión pública, por ejemplo, en energía eólica, supercomputación e Internet. Con la aceleración de los gastos de capital dedicados a la IA generativa, además del elevado nivel de propiedad intelectual del sector privado y el gasto en I+D, hay señales claramente positivas para un crecimiento sostenido de la productividad en EE.UU. Sin embargo, al igual que ocurre con muchas tecnologías nuevas y potencialmente transformadoras, su adopción generalizada suele requerir una mayor inversión pública en cuestiones como el reciclaje profesional antes de su adopción por toda la economía. La creciente carga de la deuda pública corre el riesgo de desplazar la inversión pública en el momento en que es más necesaria.

Dicho esto, Estados Unidos sigue teniendo importantes ventajas sobre otros países con perfiles de deuda similares: 

1. La condición de moneda de reserva global del dólar estadounidense. Con casi un 70%, el uso internacional del dólar ha aumentado en relación con hace 20 años, en función de diversos factores. Este «privilegio exorbitante» ha contribuido a mantener los costes de los intereses y los niveles de deuda más bajos de lo que serían si el dólar no fuera la moneda de reserva preeminente.  
2. El balance de la Reserva Federal. Herramienta cada vez más importante para la política monetaria y el sector bancario, el balance de la Reserva Federal posee actualmente 4,3 billones de dólares en títulos del Tesoro estadounidense. Esta persistente fuente de demanda es un importante factor de contención de los rendimientos de los bonos; mi propio análisis sugiere que, desde 2009, las compras de la Reserva Federal han mantenido los rendimientos a largo plazo aproximadamente entre 100 y 150 puntos básicos por debajo de donde deberían estar teniendo en cuenta las variables fundamentales.  
3. Muchos de estos problemas tienen solución. La solución gira en torno al aumento de los ingresos y/o la modificación de la trayectoria del gasto en prestaciones sociales a través de la comprobación de los recursos y/o el aumento de la edad de elegibilidad. La Comisión Simpson-Bowles y el equipo del Modelo Presupuestario de Penn Wharton han presentado soluciones para situar a Estados Unidos en una trayectoria fiscal más sostenible. El recién creado Departamento de Eficiencia Gubernamental también tiene un amplio campo de acción para analizar la deuda pública y la eficiencia y formular recomendaciones.

Las soluciones están ahí, pero requieren voluntad política 

El coste de no abordar los abultados déficits presupuestarios que suelen asociarse a guerras y recesiones no deja de aumentar, con una inflación que sigue muy por encima del objetivo del 2% de la Reserva Federal y unas primas por plazo en el mercado de bonos que empiezan a subir de nuevo. El mercado de renta fija estará muy atento a la evolución fiscal y, en caso de que no se apliquen reformas a medio plazo en los próximos 12 a 24 meses, es probable que flexione sus músculos y obligue a tomar medidas dolorosas.