Cambio de régimen para el Dólar estadounidense

Tras el anuncio de aranceles «recíprocos» a comienzos de abril, los inversores parecen haber perdido la fe en la combinación de políticas del presidente Trump. Mientras que el Dólar estadounidense cotizó en torno a sus máximos de dos años durante las primeras semanas del segundo mandato de Trump, sufrió un duro golpe cuando los inversores mundiales cambiaron su postura a «vender Estados Unidos». A falta de un cambio significativo en la política económica de EE. UU., prevemos una mayor depreciación del dólar, mientras que el euro y el yen probablemente mantendrán su tendencia al alza. En este contexto, el oro —considerado el activo refugio (y de reserva) por excelencia— está especialmente bien posicionado para beneficiarse de la pérdida de confianza en los activos estadounidenses.  

El dólar estadounidense ha caído con fuerza, perdiendo en torno a un 4 % ponderado en función del comercio desde el anuncio de Trump el 2 de abril, mientras que el franco suizo, el euro y el yen japonés se han apreciado significativamente frente al dólar estadounidense (Gráfico 1).

Gráfico 1: Pérdida del Dólar estadounidense frente a todas las divisas del G10

Aunque en los últimos quince días los mercados de riesgo casi han recuperado los niveles anteriores a abril, el impacto de los anuncios sigue siendo muy visible en los mercados de divisas. Evidentemente, no es exagerado hablar de un cambio de régimen. Antes del 2 de abril, los tipos de cambio se comportaban mayoritariamente según los manuales. Por ejemplo, tanto el dólar canadiense como el peso mexicano cayeron bruscamente frente al dólar tras el anuncio de los aranceles estadounidenses a las exportaciones canadienses y mexicanas. Estos patrones se mantuvieron en gran medida a lo largo de febrero y marzo, cuando la amenaza de los aranceles estadounidenses pesó sobre el euro y otras divisas europeas, mientras que el Dólar estadounidense cotizaba estadounidense en torno a sus máximos de dos años.

Tras el 2 de abril, esta dinámica cambió prácticamente de la noche a la mañana, ya que los inversores empezaron a perder la «fe» en la combinación de políticas del presidente Trump. Con los inversores embarcados en una amplia operación de “sell America”, el Dólar estadounidense sufrió un duro revés, reaccionando de forma opuesta a lo que habrían sugerido los libros de texto. Aunque es difícil demostrar hasta qué punto los inversores se han deshecho de dólares, dado que los datos de flujos solo se publican con baja frecuencia, algunos patrones inusuales sugieren que EE.UU. puede haber experimentado salidas de capital considerables. Es especialmente notable que el dólar cayera a medida que subían los rendimientos a largo plazo del Tesoro estadounidense (Gráfico 2). En principio, esta anomalía apunta a un marcado aumento de las primas de riesgo estadounidenses y probablemente indica que los inversores extranjeros se han deshecho de la deuda pública estadounidense.

Gráfico 2: A pesar del aumento de los rendimientos del Tesoro estadounidense a largo plazo

Dada su naturaleza de activo refugio (y de reserva) por excelencia, la reciente subida del oro refleja especialmente bien la pérdida de confianza en los activos estadounidenses. Durante el fin de semana de Pascua, el oro alcanzó un nuevo máximo histórico (aunque efímero) de 3.500 dólares, a medida que aumentaba la preocupación por la independencia de la Fed. Sin embargo, los ataques de Trump al presidente de la Fed, Powell, solo representan el último elemento de una serie de acontecimientos que han erosionado la confianza de los inversores mundiales en EE.UU. y su divisa. Aumentan los temores a una represión financiera en la que la tenencia de activos de reserva en dólares estadounidenses podría hacerse menos atractiva para los extranjeros mediante el cobro de una tasa de usuario o forzando un canje de bonos del Tesoro estadounidense por «bonos del siglo» que devengan intereses más bajos. En este contexto, es posible que el oro se haya convertido en el activo de reserva más atractivo, mientras que el atractivo de las reservas en euros y yenes también ha aumentado significativamente a medida que los mercados se inquietan por la erosión del Estado de Derecho estadounidense. Esto significa que, a falta de un giro importante de la política, es probable que el dólar siga depreciándose en los próximos meses.

En general, la creciente imprevisibilidad de las políticas estadounidenses debería acelerar los esfuerzos institucionales por reasignar las reservas de los bancos centrales en detrimento del Dólar estadounidense. Esto afecta especialmente a los mercados emergentes, cuyos coeficientes de reservas de oro siguen siendo muy bajos en comparación con los de las economías desarrolladas (Gráfico 3). Por último, las entradas en ETFs de oro también han aumentado últimamente. En particular, los holdings de ETFs estadounidenses y asiáticos aumentaron bruscamente, ya que los inversores privados tratan de protegerse contra el creciente riesgo político (Gráfico 4).

Gráfico 3: Los bancos centrales de los mercados emergentes aún tienen mucho camino por recorrer

Gráfico 4: Los flujos de entrada de ETFs van camino de alcanzar otro récord en abril