2025: Optimismo cauto para los activos de riesgo

A lo largo de 2024, mantuvimos una visión positiva sobre las clases de activos de riesgo, principalmente porque nuestras previsiones de crecimiento eran en general menos alarmistas que las del mercado. 

El hecho de que la opinión general infravalorara el crecimiento estadounidense ha sido la razón principal de nuestra preferencia por la renta variable estadounidense durante los últimos doce meses y el muy buen comportamiento de los activos de riesgo en 2024 nos ha dado la razón a posteriori. En cuanto a los tipos, los resultados fueron dispares, con rentabilidades cercanas a la neutralidad. 

El consenso general para 2025 es muy diferente del de 2024. Los temores de recesión han desaparecido, las previsiones de crecimiento se han revisado al alza y las expectativas de crecimiento de los beneficios son elevadas. Las valoraciones también dejan poco margen para las decepciones en un año que probablemente será bastante turbulento debido a las incertidumbres políticas y geopolíticas.

¿Significa esto que ahora estamos cambiando nuestras asignaciones a una postura más defensiva? No 

El impulso del crecimiento mundial sigue siendo positivo, especialmente en EE.UU., y el comienzo del año ha sido históricamente favorable para los activos de riesgo. Sin embargo, creemos conveniente aumentar gradualmente la sensibilidad de nuestras carteras a los niveles de tipos de interés que consideramos asimétricos.

El tipo de equilibrio o tipo neutro es un tipo que, por definición, no podemos observar. No obstante, se trata de una noción muy importante para los bancos centrales (recordemos que el tipo neutro real es igual al crecimiento potencial de una economía) y, por consiguiente, para los mercados de renta variable. Existen muchos modelos para intentar evaluar la tasa neutra de una economía, pero ninguno de ellos se refiere realmente a ella. Los mercados estiman actualmente que el tipo de equilibrio en Estados Unidos se sitúa en torno al 4% (Swap 1Y1Y, tasa una para un bono a dos años), lo que nos parece muy optimista. Sobre una base cíclica, está claro que el tipo neutro es más alto que antes debido a las políticas fiscales aplicadas desde la era de la covid. Pero ¿es sostenible? A estos niveles, la probabilidad de que este tipo de equilibrio se revise a la baja en lugar de al alza de aquí a finales de 2025 nos parece alta. Esto también puede ser cierto para otros países como el Reino Unido, por ejemplo.

Rendimiento real a 10 años frente a tipos de interés neutrales estimados mediante el método HLW*

Fuentes: Groupe La Française, Bloomberg. Data as of 31/12/2024 

*HLW: Holston-Laubach-Williams

La disminución del riesgo de inflación, tanto en Estados Unidos como en la zona euro, es otro factor que explica nuestro creciente apetito por los activos de renta fija sin riesgo, aunque también en este caso algunos parámetros geopolíticos podrían llevarnos a revisar nuestro posicionamiento.