Recesión leve, ¿y luego qué?

Este artículo ha sido escrito por Philipp E. Bärtschi, CIO de J. Safra Sarasin Sustainable AM

Perspectivas macro

Las expectativas de los actores del mercado sobre los tipos de interés cambiaron significativamente en el cuarto trimestre. Las expectativas del mercado sobre el número de recortes de los tipos de interés en 2024 se duplicaron, pasando de tres a finales de septiembre a seis a finales de año (Gráfico 1). Los representantes de la Reserva Federal de EE.UU. no comunicaron ninguna resistencia firme a la caída de las expectativas de tipos de interés en su reunión de diciembre ni en las semanas siguientes. Por lo tanto, cabe suponer que el ciclo de subidas de tipos ha terminado y que pronto se producirán los primeros recortes. Esto se debe principalmente a la inflación, que sigue una tendencia a la baja y es probable que siga bajando en los próximos meses gracias a los bajos precios energéticos.

EE.UU.: recortes de tipos previstos en 2024

El crecimiento económico de EE.UU. siguió siendo sólido en el cuarto trimestre. Aunque se observaron algunas debilidades a finales de año, por ejemplo, en el sector servicios, no hay indicios de recesión. El mercado laboral, en particular, se mantiene fuerte y el aumento de los ingresos reales debería seguir reforzando la confianza de los consumidores a principios de este año. Aunque es posible que la economía caiga en una leve recesión este año, los recortes previstos de los tipos de interés deberían garantizar un aterrizaje suave. Por ello, los mercados financieros ya se centran en el futuro y esperan un nuevo repunte y un aumento de los beneficios empresariales en la segunda mitad del año.

En Europa, la economía fue bastante más débil que en Estados Unidos el año pasado y se encuentra en una fase de estancamiento a principios de este año. Europa se ha resentido en los últimos trimestres, sobre todo por la débil demanda de China. A partir de este nivel, el riesgo a la baja para el crecimiento económico en 2024 parece ahora limitado. De hecho, gracias al aumento de los salarios reales, el consumo podría incluso sorprender al alza en 2024.

Por otro lado, en China, el mercado inmobiliario sigue siendo motivo de preocupación. Sin embargo, la estimulación gradual de la economía por parte del Gobierno debería tener un impacto positivo en la demanda en 2024. No esperamos una fuerte recuperación en 2024, pero sí al menos un crecimiento del 4 al 5%.

Bonos - gran parte del potencial se ha agotado

Los mercados de renta fija provocaron mucha volatilidad en el cuarto trimestre de 2023. Mientras que los tipos de interés estadounidenses a 10 años seguían en el 5% en octubre, a finales de 2023 se situaban por debajo del 4%. El enorme vuelco se debió a la caída de la inflación y de las expectativas de tipos de interés. Ahora que ya se han descontado seis recortes de los tipos de interés por parte de la Fed, se plantea la cuestión de si los tipos de interés a largo plazo pueden bajar aún más. Por supuesto, siempre cabe la posibilidad de que los tipos se sitúen por debajo de lo esperado, pero con los rendimientos actuales en torno al 4%, el potencial de bajada parece limitado. Esto también se aplica a Europa y Suiza, donde los bonos del Estado han experimentado un movimiento muy similar en los últimos meses.

Los mercados de crédito también registraron un comportamiento muy positivo en noviembre y diciembre y, las primas de riesgo crediticio en el segmento de alto rendimiento cayeron a su nivel más bajo desde mayo de 2022. Ahora están muy por debajo de la media histórica y, por lo tanto, ofrecen poca amortiguación frente a una posible recesión. Por lo tanto, seguimos ligeramente infraponderados en bonos high yield y nos centramos en la buena calidad en el segmento de grado de inversión.

EE.UU.: el sentimiento de los inversores, muy optimista a principios de año

Renta variable - sentimiento muy optimista a corto plazo

El mercado bursátil ha sido el más beneficiado por el esperado cambio de tendencia de los tipos de interés y muchos índices de renta variable han protagonizado un importante repunte a finales de año. El sentimiento de los inversores cambió en el cuarto trimestre y ahora es muy optimista. Por ello, no es de extrañar que se produzcan recogidas de beneficios a principios de año. Históricamente, el sentimiento positivo de los inversores no es un problema para los mercados de renta variable. En el pasado, ha habido muchas fases en las que el sentimiento se mantuvo en un nivel alto durante varios trimestres, mientras que los mercados de renta variable tuvieron un comportamiento muy positivo. Dado que el posicionamiento de muchos inversores en renta variable no es especialmente elevado, sino más bien neutral, como muestran varias encuestas recientes, un impulso positivo sostenido podría provocar nuevas entradas en los mercados de renta variable.

El factor decisivo para la evolución de los mercados de renta variable será cómo evolucione la economía en los próximos meses. Existe el riesgo de una leve recesión en EE.UU. en la que los beneficios empresariales podrían verse presionados. Sin embargo, las previsibles bajadas anticipadas de los tipos de interés limitan el riesgo económico a la baja. En caso de desaceleración significativa o de aumento de la volatilidad de los mercados financieros, es probable que la Reserva Federal recorte los tipos de interés más de lo previsto. Dado que la inflación parece estar bajo control, al menos a corto plazo, el margen de maniobra de la Fed ha vuelto a ampliarse. Vuelve la cobertura de la Fed en los mercados de capitales, la llamada "Fed put", que está teniendo un efecto muy positivo en los precios de los activos de riesgo. No en vano, debido a las elecciones presidenciales de noviembre, es probable que la Fed haga todo lo posible por evitar un aterrizaje brusco o ‘hard landing’.

Asignación de activos - una buena diversificación

Tras el importante repunte de los mercados financieros en el cuarto trimestre, se agradece este respiro a principios de año. La duración de esta fase de consolidación depende de varios factores. Por un lado, los próximos datos de inflación deberían confirmar su tendencia a la baja. Por otra parte, los beneficios empresariales, que se publicarán próximamente para el cuarto trimestre y para todo el año 2023, no deberían, al menos, sorprender negativamente. Si estos dos factores resultan positivos, los mercados de renta variable deberían seguir beneficiándose del viento de cola de los recortes previstos de los tipos de interés.

Actualmente mantenemos una ponderación neutra en la asignación de nuestra cartera, pero compraríamos renta variable en caso de retrocesos significativos. Dentro de la renta variable, no tenemos grandes convicciones en cuanto a regiones o sectores. Somos positivos en bonos a medio plazo, pero esperamos que los tipos de interés suban en un movimiento contrario a corto plazo. Por consiguiente, hemos reducido ligeramente nuestra asignación a la renta fija. Mantenemos nuestro enfoque en la alta calidad, ya que las primas de riesgo han caído bruscamente en general. Esto también se aplica a los bonos bancarios subordinados. No obstante, éstos siguen teniendo una valoración atractiva en comparación con otros bonos de calidad similar.

En el ámbito de las inversiones alternativas, seguimos apostando por una buena diversificación en nuestras carteras mixtas. Preferimos los bonos catástrofe y las materias primas, ambos con una baja correlación con la renta variable. Las materias primas también son especialmente adecuadas como protección contra la inflación, en caso de que ésta vuelva a convertirse inesperadamente en un problema.