Los mercados emergentes siguen su propio camino

El conflicto de Irán refuerza la tendencia a la divergencia en los mercados emergentes. El crecimiento agregado sigue siendo resistente, respaldado por saldos externos relativamente sólidos, una mayor credibilidad de las políticas en muchas economías y una demanda estructural continuada de exportaciones relacionadas con la tecnología. Bajo esta estabilidad general se esconde, sin embargo, una creciente dispersión entre países y regiones. Las economías importadoras de energía se enfrentan a nuevas presiones inflacionistas y fiscales, mientras que los exportadores de materias primas y los mercados centrados en la tecnología se benefician de una dinámica externa favorable. 

Para los inversores, la evolución del entorno geopolítico refuerza la importancia de la diferenciación a nivel nacional. Las tendencias estructurales de crecimiento –entre ellas, la expansión global de las infraestructuras de inteligencia artificial (IA) y la reconfiguración en curso de las cadenas de suministro– se mantienen intactas. Pero los resultados macroeconómicos a corto plazo dependerán cada vez más de cómo las distintas economías gestionen la intersección entre los mercados energéticos, los acontecimientos geopolíticos y las respuestas de política interna.

Cómo afectan las perturbaciones en el suministro del petróleo 

Las implicaciones económicas de la perturbación que el conflicto de Irán está causando en los precios del petróleo varían significativamente para los mercados emergentes en función de la dependencia de cada país de las importaciones de energía, su capacidad fiscal para absorber el aumento de los costes de los combustibles y la sensibilidad de la inflación interna a los precios mundiales de las materias primas.

- Beneficiados por precios más altos. Las economías de países exportadores de materias primas –en particular aquellos con sectores de recursos diversificados– pueden experimentar una mejora de los términos de intercambio y unos saldos fiscales más sólidos.  Algunas economías latinoamericanas, como Colombia y Ecuador, entran en esta categoría. La exposición directa relativamente limitada de la región a las interrupciones del suministro energético de Oriente Medio, combinada con su perfil de exportación de materias primas, ha contribuido a un sentimiento cada vez más positivo entre los inversores. 

- Mayor exposición a la volatilidad. Las economías importadoras de energía de toda Asia parecen ser las más expuestas a las consecuencias de la volatilidad sostenida de los precios. Países emergentes como la India, Corea del Sur, Indonesia, Filipinas, Tailandia y Vietnam dependen mucho de los hidrocarburos importados para sustentar la actividad industrial y el consumo interno. El aumento de los precios del petróleo puede traducirse rápidamente en presiones inflacionistas, ampliando los déficits por cuenta corriente y aumentando la presión fiscal. Los gobiernos de toda la región han recurrido en gran medida a una combinación de medidas para amortiguar el impacto a corto plazo, lo que ha permitido a los bancos centrales mantener unos marcos monetarios relativamente estables. Pero si los precios de la energía volvieran a subir durante un período prolongado, es probable que el ajuste se desplace cada vez más hacia la política monetaria para contener los efectos de segunda ronda de la inflación. La India representa un caso especialmente importante, ya que se enfrenta tanto a una exposición directa al aumento de los precios de la energía como a efectos indirectos a través del incremento de los costes de los fertilizantes y los alimentos, dada su dependencia de las importaciones de determinados insumos relacionados con la energía. 

- Más lastrados por la inflación. Turquía afronta  algunas de las presiones inflacionistas a corto plazo más pronunciadas y la respuesta política se ha centrado en estabilizar la moneda y anclar las expectativas de inflación con condiciones financieras más restrictivas, intervenciones en el mercado de divisas y ajustes macroprudenciales. Países con economías fronterizas como Egipto, Pakistán y Sri Lanka son vulnerables al aumento de los precios de la energía y también a posibles incrementos de los costes mundiales de los alimentos, los gastos de transporte y las condiciones de financiación. El caso de Egipto es paradigmático, ya que se prevé que el aumento de los costes de importación de energía, junto con la menor disponibilidad de gas natural y las salidas de capital, incrementen las necesidades de financiación externa del país en 2026. Los elevados precios de los alimentos son un problema a nivel mundial, pero especialmente en aquellas economías en las que los alimentos representan una gran parte de la cesta de la inflación o en las que el suministro de alimentos depende de las importaciones. Filipinas es un ejemplo de ambas situaciones.  

- Con un panorama mixto. En Oriente Medio, el aumento de los precios del petróleo ha impulsado los ingresos fiscales de muchos exportadores de hidrocarburos, lo que ha respaldado los programas de inversión pública y ha reforzado los saldos fiscales a medio plazo. Al mismo tiempo, el turismo, la logística y la actividad aeronáutica –especialmente en los centros de transporte regionales– de algunos países del Golfo se han enfrentado a dificultades temporales. A medio plazo, sin embargo, el aumento de los ingresos por hidrocarburos podría reforzar la capacidad fiscal de varias economías del Golfo, lo que respaldaría la inversión continuada en iniciativas de diversificación y desarrollo de infraestructuras. Por ejemplo, es probable que se produzca un importante ciclo de inversión para construir infraestructuras como oleoductos y puertos en toda la región.

- Muestra de relativa resiliencia. Las grandes reservas estratégicas, los canales de importación diversificados y la capacidad de sustituir unas fuentes de energía por otras proporcionan a China un grado de flexibilidad del que carecen muchas otras economías asiáticas. Los principales riesgos para el gigante asiático son indirectos: la ralentización del crecimiento entre sus principales socios comerciales, el aumento de los costes de los insumos industriales y las posibles interrupciones en la cadena de suministro de productos petroquímicos u otros insumos industriales representan los canales de transmisión más significativos.

En términos más generales, la guerra en Irán apenas altera las fuerzas estructurales que sustentan el sector tecnológico del norte de Asia. El ciclo secular de las infraestructuras de IA ha ampliado la visibilidad a corto plazo de las fuentes de ingresos para las principales empresas de semiconductores de la región, aunque esta previsibilidad disminuye más allá del próximo año. Las preocupaciones sobre la concentración de la cadena de suministro y los controles a la exportación han intensificado los esfuerzos occidentales y japoneses por relocalizar o repatriar la capacidad de fabricación de semiconductores. Sin embargo, la construcción de nuevas plantas de fabricación de semiconductores fuera de Taiwán y Corea del Sur probablemente llevará años. A corto plazo, esta dinámica refuerza la posición competitiva de los fabricantes ya establecidos en ambos mercados.También eleva la importancia estratégica del corredor tecnológico Corea del Sur-Taiwán dentro de las carteras de mercados emergentes. No se trata simplemente de historias de crecimiento, sino de activos geopolíticamente críticos cuyos beneficios se ven respaldados por una demanda estructural, una sustituibilidad limitada y una disciplina de precios cada vez mayor.

Incertidumbre electoral y comercial en América Latina

Brasil celebra elecciones general en octubre, con sus dos candidatos principales, Luiz Inácio Lula da Silva y Flávio Bolsonaro, muy igualados en las encuestas. Los años electorales en el país carioca han traído históricamente una mayor volatilidad en los mercados de divisas y valores, y esta vez parece que no será una excepción. Desde el punto de vista macroeconómico, Brasil se encuentra  en una posición exterior inusualmente favorable, al beneficiarse de la resistente demanda china de sus productos agrícolas –como soja y carne– y las primeras fases de la reestructuración de la cadena de suministro en todo el continente americano, a medida que la política estadounidense favorece cada vez más a los socios regionales frente a Asia. Mientras tanto, la evolución de los tipos de interés sigue siendo tan importante como los resultados electorales. Entre enero y junio, el banco central de recortó el tipo de referencia, el Selic, desde el 15%, máximo de casi 20 años, hasta el 14.25%, pero las expectativas de una mayor relajación se vieron sometidas a presión cuando la guerra de Irán provocó un aumento de los precios del combustible y los alimentos. La interacción entre el ciclo de tipos y la orientación de la política monetaria que se defina a partir de octubre será clave para las perspectivas de la renta variable brasileña con exposición al mercado interno durante la segunda mitad del año.

Por otro lado, la revisión del USMCA (tratado de libre comercio entre EE.UU., México y Canadá, por sus siglas en inglés) el pasado 1 de julio tiene importantes implicaciones estructurales para la renta variable mexicana, ya que uno de sus motores más importantes es el ciclo de inversión de nearshoring y éste se sustenta en un marco comercial estable y predecible. La continuidad del marco existente mantiene intacto, por ahora, el ciclo de nearshoring, pero el riesgo real es el cambio a revisiones anuales de duración indefinida (de momento se harán hasta 20236, a menos que las tres partes acuerden prorrogarlo antes), lo que perpetúa el tipo de incertidumbre que lastra la asignación de capital por parte de las empresas, así como a las empresas industriales y manufactureras que han sustentado el reciente rendimiento bursátil de México.