Cómo afrontar los distintos ciclos de China desde una perspectiva long/short

Este artículo ha sido escrito por Diogo Gomes, senior CRM de UBS AM Iberia

A menudo, los inversores han considerado que la apuesta por China es de sentido único y relacionada con el crecimiento. Quizás esto no sorprenda. Desde que Deng Xiaoping puso en marcha sus transcendentales reformas económicas a finales de los años setenta, el país ha registrado un crecimiento medio anual del PIB del 9%. Sin embargo, después del confinamiento a raíz de la Covid-19, China está luchando por volver a encarrilar su economía.

Este año, el Gobierno se ha fijado como objetivo un crecimiento del PIB de tan sólo el 5%, muy lejos de las vertiginosas cotas de décadas anteriores. La ralentización de la economía ha provocado enormes salidas de fondos durante 2023, a lo que se suman las tensiones geopolíticas y el endeudamiento del sector inmobiliario. Las bolsas chinas han caído a sus niveles más bajos desde antes de la pandemia.

Sin embargo, desde UBS AM creemos que el foco macroeconómico de los inversores no está bien dirigido. El ciclo macroeconómico es sólo uno de los cuatro ciclos clave de China, cada uno de los cuales ofrece oportunidades estructurales para lograr alfa, invirtiendo tanto largos como cortos. Un enfoque long/short capta potencialmente una fuente diferenciada de rentabilidades y complementa una estrategia de beta, al tiempo que mejora las rentabilidades ajustadas al riesgo en los distintos ciclos del mercado.

El ciclo económico: ¿Menor crecimiento durante más tiempo?

El crecimiento orgánico del PIB chino parece encaminarse de forma natural hacia un nivel más bajo. El envejecimiento de la población y el descenso de la natalidad hacen que el país esté sometido a cambios demográficos considerables, con consecuencias para su crecimiento. Aunque se ha abolido la política del hijo único, las familias con un solo hijo son ahora, y desde hace tiempo, la norma establecida.

Mientras tanto, la rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC, por sus siglas en inglés) está cayendo. Esto se debe a que los mercados chinos ofrecen ahora menos activos que puedan generar rentabilidades llamativas que antes ofrecían los promotores inmobiliarios y los vehículos de financiación de los gobiernos locales. Además, muchas empresas chinas están invirtiendo mucho en investigación y desarrollo, lo que limita el ROIC a corto plazo.

Y en la era de la inteligencia artificial (IA), los cuellos de botella en la industria de los semiconductores también ejercen presión sobre el desarrollo, ya que China lucha por producir los chips necesarios para aprovechar la potencia computacional de la IA generativa.

El ciclo político: un cambio de énfasis

Una explicación de la reciente volatilidad de los mercados chinos es la diferencia de perspectivas entre el gobierno y los inversores. Desde la pandemia, la reducción de riesgos y la estabilidad social han primado claramente sobre la eficiencia económica.

Por ello, cabe esperar más volatilidad a corto plazo, mientras los responsables políticos chinos aplican reformas estructurales para ampliar los motores de la economía y persiguen el objetivo de una "prosperidad común" y una sociedad más igualitaria.

El ciclo de inventarios: ¿El principio del fin?

Los inventarios chinos son un importante indicador de las incipientes tendencias económicas. Siempre es difícil predecir con exactitud el cambio de tendencia, pero en nuestra opinión el país parece acercarse ahora al punto más bajo de su actual ciclo de reducción de existencias.

Cuando las empresas vuelvan a acumular existencias, el mercado laboral, los consumidores y la economía en general recibirán un impulso. Mientras tanto, los inventarios de las distintas empresas pueden ayudar a los inversores a encontrar oportunidades de inversión largas y cortas en la cadena de suministro.

El ciclo tecnológico: ¡cuidado con la burbuja!

Actualmente, China se enfrenta a varios obstáculos en sus intentos de realizar avances tecnológicos. Entre ellos, cabe citar el acceso limitado a la potencia computacional avanzada, los riesgos geopolíticos y las sanciones comerciales impuestas por Estados Unidos. Todo ello podría enturbiar durante algún tiempo las perspectivas de comercialización de las empresas tecnológicas domésticas.

A principios de año, la IA generativa provocó compras frenéticas en los mercados chinos. En este caso, debemos ser conscientes de un patrón familiar cuando surgen nuevas tecnologías. Algunos ejemplos recientes son el 5G, la realidad virtual y los textiles antimicrobianos. En cada caso, el frenesí inicial dio paso a una corrección una vez que el entusiasmo disminuyó.

Dónde vemos oportunidades de alfa

Muchos inversores parecen confusos y han tenido dificultades para invertir con éxito en China, ya que algunos de los principios de inversión para operar en el mercado chino parecen haberse venido abajo; de ahí los cuatro años consecutivos a la baja en la rentabilidad del mercado de renta variable. En nuestra opinión, esto implica que se necesita un nuevo enfoque y paradigma de inversión.

El mismo ciclo tecnológico parece que se reproducirá en la IA generativa. Aunque todavía se encuentra en una fase incipiente, confiamos en que la IA transformará la economía china al mejorar la productividad. Por tanto, al gobierno le interesa eliminar los impedimentos para su adopción.

Creemos que es probable que algunas empresas chinas que están produciendo modelos de lenguaje de gran tamaño (LLM por sus siglas en inglés) avancen rápidamente hacia su comercialización. Sin embargo, los LLM que se enfrentan a retos de usabilidad y rentabilidad pueden presentar oportunidades de invertir en corto. Tras la subida de este año de los valores relacionados con la IA, están apareciendo indicios de valoraciones potencialmente infladas. Esto puede crear puntos de entrada atractivos en empresas con auténtico potencial transformador, lo que requiere una cuidadosa selección de valores.

Mientras tanto, creemos que el problemático sector inmobiliario ofrece oportunidades de invertir en corto en promotores privados, que podrían no beneficiarse del apoyo que sus homólogos estatales están recibiendo de las autoridades. En términos más generales, las reformas de las empresas estatales les están permitiendo devolver más capital a los inversores, lo que las convierte en atractivas inversiones a largo plazo en el entorno chino de bajos tipos de interés.

Asimismo, los mercados chinos experimentaron un importante cambio en agosto de 2023, impulsados por los retos inmobiliarios y sanitarios. Nuestra estrategia mostró resistencia con un fuerte alfa, gracias a una cartera defensiva y exposiciones cortas estratégicas. Los responsables políticos respondieron con medidas de apoyo aceleradas, lo que llevó a una perspectiva más constructiva, especialmente en el sector inmobiliario. Las señales positivas del sector privado y la recuperación prevista de la financiación y los precios contribuyen a una visión cautelosamente optimista.

A medida que aumentan los costes de las materias primas, lo que provoca recortes de los márgenes en las empresas de medicina tradicional china, nuestra atención al sector sanitario cobra mayor importancia. En medio de un crecimiento de un solo dígito en la industria farmacéutica china, su resistencia durante la pandemia, la solidez de sus balances y sus actividades financieras sugieren un entorno favorable. La industria biotecnológica está consolidando su ventaja como pionera, especialmente en los sectores de las organizaciones de desarrollo y fabricación por contrato (CDMO por sus siglas en inglés) y las organizaciones de investigación clínica (CRO por sus siglas en inglés). Reconocemos los posibles retos que plantea el ciclo de subidas de tipos y hacemos hincapié en la inversión selectiva, centrándonos en la calidad de la I+D y los índices de consumo de efectivo en biotecnología. Pueden surgir, también, oportunidades interesantes en el desarrollo de fármacos terapéuticos, abordando lagunas en los tratamientos del hipercolesterolemia y el virus de la Hepatitis B (VHB). En nuestra opinión, los esfuerzos de China por reforzar los derechos de propiedad intelectual, que aumentan las solicitudes según el Tratado de Cooperación en materia de Patentes (PCT), la sitúan como un mercado eficiente y competitivo, lo que crea oportunidades alfa con nuestro enfoque de valor relativo.

Conclusión

Navegar por los ciclos de China exige un ojo perspicaz. Pueden surgir oportunidades alfa en el problemático sector inmobiliario, las empresas estatales y las industrias que luchan contra el aumento de los costes de las materias primas. Creemos que la selección estratégica de valores es vital, ya que ofrece a los inversores un camino a través de las complejidades del cambiante panorama económico chino.