1.75 billones$: ¿Es SpaceX la OPV más popular de la historia, o la más diseñada?

El 12 de junio, la mayor oferta pública inicial (OPI) de la historia está a punto de salir al mercado, y casi nadie se pregunta si el precio es el adecuado, porque casi todo el mundo ya quiere participar. 

La empresa fundada por Elon Musk, SpaceX (SPCX), saldrá a bolsa con una capitalización de mercado objetivo de 1.75 billones de dólares, recaudando 75.000 millones de dólares en acciones a 135$ por acción, y la recepción será una estampida independientemente de lo que diga el prospecto. Ese es exactamente el problema. Cuando la demanda es tan alta, las preguntas que normalmente se hacen en la mesa de la OPI simplemente no se hacen, y el prospecto del 20 de mayo está lleno de razones por las que deberían hacerse.

Valorado para una era de abundancia

Antes del escepticismo, hay que darle crédito al caso alcista: se está planteando en billones, y el mercado asiente. El principal suscriptor Goldman Sachs ha dicho a sus clientes que los ingresos de SpaceX por IA podrían crecer 100 veces para 2030, y los banqueros ya están barajando una extensión hasta los 2 billones de dólares en el debut de la acción. El propio formulario S-1 argumenta menos en múltiplos y más en destino, prometiendo una era de abundancia, el aprovechamiento de toda la energía del Sol y una constelación que algún día podría llegar a un millón de satélites. 

Esto es lo que importa para el 12 de junio. SpaceX no necesita un flujo de caja descontado para despegar. Necesita el mismo reflejo que impulsó a GameStop (GME) y Tesla (TSLA), una marca tan familiar que ya se ha convertido en un meme, y la base minorista de Musk que compra la historia mucho antes de leer los estados financieros. La dirección no es tímida al respecto: el director financiero Bret Johnsen ha calificado al minorista como "una parte más grande que en cualquier OPI en la historia", presentando la asignación sin precedentes como un agradecimiento a las personas que han apoyado a Musk durante años. En ese sentido, el acuerdo está cerrado antes de abrirse.

El número llegó antes que el descubrimiento del precio

La mayoría de las operaciones de mega capitalización pasan semanas ajustando un rango indicativo hasta un precio mientras los colocadores tantean la demanda. SpaceX se saltó todo eso. El S-1 original salió con los campos de precio en blanco, y la compañía luego entregó al mercado un precio fijo de 135$ una semana antes de la fijación del precio en lugar de dejar que un formador de libro encontrara el nivel. Richard Segal, de Cooley, interpretó el mensaje sin rodeos: o estás dentro o estás fuera. Un banquero del sindicato dijo a PitchBook que el verdadero descubrimiento del precio podría haber impulsado la acción muy por encima de los 135$, lo que indica que el número fijo es un piso disfrazado de valor justo. 

El apetito no está en duda. La reciente salida a bolsa de Cerebras estuvo aproximadamente 20 veces sobresuscrita; SpaceX ha reservado un 30% sin precedentes del acuerdo para minoristas, tres veces la porción habitual; el tramo japonés se amplió un 25% por la demanda antes de que la gira de presentación terminara. Los minoristas comprarán al precio que se imprima en la apertura, sin verlo. Nada de eso es descubrimiento de precio. Es una cola.

Una empresa de banda ancha con traje de cohete

Quita el romanticismo y lee la tabla de segmentos. La única parte de SpaceX que genera dinero de forma fiable es Starlink: 11.4 mil millones de dólares en ingresos y 7.2 mil millones de dólares en EBITDA ajustado en 2025. El segmento espacial (los cohetes, la parte por la que todos compran la historia) perdió dinero en operaciones el año pasado una vez que se cuentan los 3.000 millones de dólares invertidos en Starship, el vehículo designado de SpaceX para Marte y el programa de fuegos artificiales más caro de Texas, diseñado para ser totalmente reutilizable pero que en su mayoría logra un desensamblaje completo. 

Consolidado, la compañía perdió 4.900 millones de dólares en 2025 y otros 4.300 millones en el primer trimestre de 2026 solamente. Y aquí está el detalle que los alcistas pasan por alto. El ingreso medio por usuario de Starlink está bajando, de 99$ al mes en 2023 a 91$, luego 81$, y hasta 66$ en el primer trimestre de este año. Los suscriptores están subiendo hacia los 10.3 millones, pero la economía unitaria del único negocio que funciona se está comprimiendo a medida que escala. El piso bajo la valoración es más blando de lo que sugiere el titular.

La prima se basa en hardware que nadie ha volado

Entonces, ¿por qué 1.75 billones de dólares, el doble de los 800.000 millones que la compañía obtuvo en una oferta apenas hace seis meses? Porque el número no está valorado en cohetes o banda ancha. Está valorado en IA. xAI, incorporada a SpaceX en febrero, perdió 6.400 millones de dólares en operaciones en 2025. La tesis que sostiene la prima es la computación orbital de IA, y en esto el prospecto es desarmadoramente honesto: ni SpaceX ni nadie más ha operado o siquiera intentado esto. En cualquier caso, no se espera el despliegue antes de 2028. La compañía sitúa su mercado direccionable en 28.5 billones de dólares, de los cuales 26.5 billones corresponden a IA, una cifra que convenientemente excluye a China y Rusia. 

Los ingresos destinados a validar todo esto son más escasos de lo que parecen. El contrato principal de computación de terceros, de 1.250 millones $ al mes, corresponde a un solo contraparte, el laboratorio de IA Anthropic, que puede retirarse con un aviso de 90 días. La alianza con Cursor es una opción de acciones por 60.000 millones $, no una venta cerrada. Terafab, la empresa de chips con Tesla (TSLA) e Intel (INTC), es, según la propia presentación, un marco que no vincula a nadie. Nicolas Owens de Morningstar califica a la compañía como significativamente sobrevalorada con un valor justo de 780.000 millones $; el fondo de pensiones danés AkademikerPension ha calificado la valoración como pura fantasía y la ha excluido por completo.

El horno se alimenta de lo que funciona

Siga el dinero y la situación se vuelve más clara. La IA absorbió 12.700 millones $ en gastos de capital en 2025, y aproximadamente tres cuartas partes del total en el primer trimestre, más que el resto de la compañía combinado. El efectivo neto utilizado en inversiones fue de 16.700 millones $ durante esos tres meses, y la reserva de efectivo cayó de 24.700 millones $ a fin de año a 15.900 millones $ a finales de marzo. Y esas cifras se enfrentan a una deuda de 29.100 millones $. 

En términos simples, el negocio rentable de banda ancha se está utilizando para financiar una expansión de IA que aún no genera ganancias, y se le pide que pague la prima por la parte que está quemando dinero, no por la que está ganando. Eso puede funcionar si la apuesta orbital tiene éxito. Simplemente no es lo que la mayoría de los compradores creen que están comprando.

La liquidez de salida es su 401(k)

La fuente de demanda más subestimada no es la convicción en absoluto. Es la infraestructura, y la infraestructura pasa directamente por su cuenta de jubilación. S&P Dow Jones mantuvo la línea esta semana, conservando sus reglas de rentabilidad y excluyendo a SpaceX del S&P 500 por ahora. 

Pero Nasdaq flexibilizó sus reglas para incluir la acción en el NASDAQ-100 aproximadamente 15 días hábiles después de la cotización, con los índices Russell muy cerca, obligando a todos los fondos que los siguen a comprar. Esos fondos no están haciendo una valoración de valor. Son los rastreadores de índices dentro de millones de 401(k) y planes de pensiones, más de 30 billones $ de dinero mayormente pasivo que debe comprar SpaceX a más de 90 veces las ventas porque el índice lo dice, no porque alguien lo haya juzgado barato. Las estimaciones de la compra forzada van desde 22.000 millones $ hasta 60.000 millones $.

Ahora compárelo con quién puede vender. La mayoría de las OPIs bloquean a los insiders por 180 días. SpaceX estableció un calendario escalonado en cambio, permitiendo a los insiders comenzar a vender tan pronto como el segundo día de negociación después de sus primeras ganancias trimestrales, probablemente en agosto, mientras que la asignación para amigos y familiares no tiene bloqueo alguno y puede vender desde el primer día. 

El desbloqueo temprano cumple una doble función: amplía el flotante, lo que eleva el peso de SpaceX en el índice, lo que obliga a los fondos pasivos a comprar aún más. El calendario está diseñado para que los insiders puedan salir aproximadamente en el momento en que su fondo de jubilación está obligado mecánicamente a entrar. 

El mayor ejercicio de "bagholder" de todos los tiempos

Eric Balchunas de Bloomberg ha señalado lo bien que coinciden los calendarios de desbloqueo y compra pasiva, que es el punto en el que la palabra pasivo deja de significar mucho. Y los vendedores no rinden cuentas a nadie: el voto de doble clase deja a Musk en control, y la presentación señala investigaciones activas de la Comisión Federal de Comercio (FTC) y europeas sobre el lado de X y Grok. 

Robin Wigglesworth del Financial Times calificó el patrón general como el mayor ejercicio de "bagholder" de todos los tiempos; Jason Zweig del Wall Street Journal calificó la regla de entrada rápida como arbitraria, injusta y potencialmente riesgosa. El modelo de Tesla de 2020 es la clave: el dinero que se adelanta impulsa la subida previa a la inclusión, luego se agota, y la acción se desplaza una vez que se llena la oferta forzada, dejando al poseedor del índice largo en la cima. Está comprando un boleto en el cohete, no un asiento en la cabina.

Nada de esto afectará al 12 de junio. El libro está cubierto muchas veces, el público minorista está alineado en la fila, y la maquinaria del índice hará su compra forzada según lo programado. La demanda es lo único aquí que no está en duda. 

Lo que está en duda es qué está valorando esa demanda. ¿Una compañía que pierde miles de millones y financia su apuesta más audaz quemando el efectivo de su única línea rentable? ¿O simplemente la casi certeza de que quien compre en la apertura podrá vender a alguien más atrás en la fila que quiera entrar aún más? Esas no son las mismas operaciones, y solo una sobrevive en el momento en que la fila deja de crecer.