¿Puede Francia despertar a las palomas del BCE?

Es probable que el BCE mantenga hoy las tasas sin cambios, pero no creemos que el riesgo relacionado con Francia sea suficiente para impulsar todavía un giro moderado material, especialmente con los precios de la energía tan altos. Esperamos un impacto contenido en el euro. Tras una reacción ligeramente negativa al FOMC de ayer, vemos al dólar encontrando cierto apoyo en los datos de hoy del PCE y el PIB de EE.UU.

USD: No saquen demasiadas conclusiones de la reacción algo débil a la Fed

El dólar cotizó algo más débil después de que la Fed mantuviera las tasas ayer, con la tasa swap a 2 años del USD cayendo alrededor de 8 pb. Como se comentó en nuestra nota de revisión, el mensaje general siguió siendo de línea dura, con el presidente Warsh reiterando su firme compromiso con la estabilidad de precios, añadiendo que la inflación actual "sigue elevada" mientras que la economía "se expande a un ritmo sólido". La modesta reacción moderada del mercado probablemente se debió a la falta de una orientación más clara hacia una subida en diciembre, aunque ahora hemos aprendido a no esperar eso de Warsh.

En cuanto a la división de votos, las disidencias de Beth Hammack y Lisa Cook a favor de una subida no fueron en sí mismas señales particularmente destacables. Sin embargo, el voto de Cook es algo sorprendente, dado que se la consideraba una miembro más centrista, y podría alimentar aún más la ira de la administración Trump, que sigue intentando destituirla.

Desde una perspectiva de FX, el panorama para el dólar no cambia tras esta reunión de la Fed. Una subida en diciembre sigue sobre la mesa (21 pb descontados) y su perspectiva debería mostrarse bastante resistente a una posible caída del precio del petróleo. Vemos un margen limitado para una continuación bajista de la leve reacción negativa del USD de ayer basada solo en la historia de la Fed. Si acaso, podría surgir cierto posicionamiento para un USD más débil de cara a las elecciones de mitad de mandato de EE.UU. de la próxima semana. Salvo eso, parece más probable una consolidación de las ganancias recientes del dólar.

Hoy, esperamos que el PCE subyacente de septiembre se sitúe en 0.3% intermensual, en línea con el consenso y reforzando el mensaje de un entorno inflacionario recalentado. El crecimiento del tercer trimestre también debería ser sólido, en 3.4% intertrimestral anualizado (consenso 3.2%), con el gasto del consumidor y la inversión tecnológica continuando impulsando la economía estadounidense. Esperamos una modesta reacción positiva del dólar a las cifras de hoy.

EUR: No esperamos un giro moderado

Es probable que el Banco Central Europeo mantenga hoy las tasas sin cambios. Hemos esbozado cuatro escenarios en nuestra hoja de referencia del BCE: tres implican mantener las tasas, mientras que un escenario muy de línea dura contempla una subida. Nuestra visión base es neutral. No creemos que estemos en la fase en la que la turbulencia del mercado de bonos francés pueda desencadenar un giro moderado significativo por parte del BCE, especialmente con unos precios del petróleo y del gas tan elevados (el TTF alcanzó ayer los 100€/MWh en Europa).

Esperamos que gran parte de la reacción del mercado esté impulsada por el tono del BCE sobre Francia y la posibilidad de otra subida este año. Los mercados están valorando 21 pb para diciembre, y en septiembre los funcionarios señalaron que una subida de tasas antes de fin de año estaba sobre la mesa en su habitual filtración a los medios unas horas después del anuncio de tasas. Señalar que es "probable" que las tasas se suban en diciembre constituiría, en nuestra opinión, una sorpresa moderadamente de línea dura. Sin embargo, vemos más probable un mensaje algo menos comprometido, quizá que una subida en diciembre es "posible" o está "sobre la mesa".

De cualquier modo, no esperamos que esta reunión sea un punto de inflexión para el euro. El EUR/USD ha demostrado que aún no está listo para romper por debajo de 1.110, y no esperamos que el evento de riesgo del BCE de hoy desencadene una caída importante adicional. Sin embargo, un USD algo más fuerte tras los datos de EE.UU. podría mantener una presión moderada sobre el par.

CAD: Llegarán más endurecimientos

El Banco de Canadá subió ayer las tasas en 25 pb hasta el 2.50%, en línea con las expectativas del mercado. Una actividad más sólida y la creciente preocupación por la transmisión de costes sugieren que es poco probable que este sea un movimiento aislado, aunque los responsables de políticas subrayaron que procederán con cautela. Esperamos otra subida de 25 pb en el 1T27, muy probablemente en enero, con el riesgo de que unos precios de la energía persistentemente altos adelanten ese movimiento a diciembre.

Dicho esto, creemos que los mercados están siendo demasiado agresivos al valorar alrededor de 90 pb de endurecimiento en los próximos 12 meses. La estimación central de neutralidad del BoC se sitúa en torno al 2.75%, y aunque deberían aparecer efectos inflacionarios de segunda ronda a medida que las empresas trasladen los mayores costes a los consumidores, esperamos que se mantengan contenidos, especialmente en lo que respecta al crecimiento salarial. Por tanto, nuestro escenario base sigue siendo que las tasas alcancen un máximo del 2.75%.

Para el CAD, el petróleo sigue siendo el principal factor de oscilación. Los precios altos pueden mantener vivas las expectativas de una subida en diciembre y respaldar la divisa, pero seguimos bajistas sobre el petróleo y creemos que una corrección desencadenaría una reevaluación moderada del BoC. Por ello, vemos un margen limitado para que el CAD gane terreno solo por la historia doméstica y mantenemos nuestro objetivo de fin de año para el USD/CAD en 1.420.

CEE: La Fed ofrece una oportunidad para estabilizarse, pero el gas invita a más debilidad

El período de silencio del CNB comienza hoy en la República Checa, y el mercado retoma la actividad tras el festivo de ayer. El martes, otro miembro de la junta, Jakub Seidler, confirmó su intención de votar a favor de una subida de tasas en la reunión de la próxima semana. Dado que ha votado de forma consistente en línea con la mayoría de la junta, creemos que una subida de 25 pb, que llevaría la tasa al 4.00%, es un hecho. En nuestra previa del CNB publicada ayer, señalamos que el mercado está impulsado principalmente por los precios de la energía, con un impacto relativamente reducido del CNB. A medida que el mercado checo reanuda la negociación tras el festivo de ayer, esperamos una convergencia con las tasas de PLN, lo que probablemente se traduzca en un movimiento al alza de aproximadamente 8 pb.

La reunión de la Fed de ayer solo tiene implicaciones limitadas para el mercado de CEE. Algo de alivio en el par EUR/USD, combinado con el regreso del optimismo a los mercados de renta variable, ofrece hoy una oportunidad para que las divisas de CEE se estabilicen. Sin embargo, a medio plazo, los precios del gas TTF superaron ayer los 100€, un factor que alimenta nuevas ventas masivas en toda la región de CEE, y la justificación de nuestra perspectiva bajista sobre las divisas de CEE sigue intacta.

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