Guerra en Oriente Próximo: Implicaciones para los mercados y la macroeconomía

Del optimismo cauteloso el viernes a los ataques a gran escala de EE.UU. e Israel el sábado por la mañana y la incertidumbre sobre lo que sigue, la acción militar en Oriente Medio tiene el potencial de remodelar la región, pero también podría tener implicaciones significativas para la economía y los mercados globales.

Los ataques coordinados a sitios militares, nucleares y de liderazgo iraní, incluido el asesinato reportado del Líder Supremo Ayatollah Khamenei, representan un profundo shock para el sistema político de Irán y una ruptura fundamental en lo que aún parecía, hace solo unos días, un proceso diplomático en curso. Una tercera ronda de conversaciones nucleares en Ginebra acababa de concluir con el mediador omaní informando de "progresos significativos". Washington aparentemente no estaba de acuerdo.

El objetivo declarado de Estados Unidos ha evolucionado mucho más allá de la contención nuclear. El discurso directo del presidente estadounidense Donald Trump al pueblo iraní: «Tomen el control de su gobierno, será suyo», junto con la formulación del primer ministro israelí, Benjamin Netanyahu, de «eliminar una amenaza existencial», convierte el cambio de régimen en el objetivo explícito. Se trata de un paso significativo, legalmente controvertido e históricamente peligroso. La historia de Oriente Medio ofrece poco respaldo a la idea de que la población civil tome el control ordenado una vez que las estructuras de liderazgo se derrumben. Los vacíos de poder tienden a producir guerra civil, consolidación de la línea dura o fragmentación prolongada; a veces, las tres cosas.

Contrario a los ataques a Irán el verano pasado, Teherán no esperó mucho con su respuesta. Respondiendo en menos de cuatro horas, atacando a Israel, bases estadounidenses en Baréin, Kuwait y Catar, y a la infraestructura civil en todo el Golfo, muestra que los planes de contingencia ya estaban listos.

No hace falta decir que este sigue siendo un entorno en rápida evolución. Desde una perspectiva de mercado, dos escenarios generales bastante abstractos podrían evolucionar a partir de aquí.

Dos escenarios generales que importan para los mercados

A partir de aquí, los posibles escenarios militares y geopolíticos podrían llenar un libro y también parecen cambiar día a día. Para los mercados financieros, el punto de bifurcación es más simple y brutal: ¿termina esto en días, o se convierte en una guerra eterna que involucra a toda una región?

Escenario 1: De cuatro a siete días, luego incertidumbre interna iraní

Los ataques de EE.UU. e Israel agotan rápidamente los objetivos militares fijos, el ritmo operativo disminuye y surge un alto el fuego de facto dentro de la semana. La retaliación iraní se mantiene contenida, lo suficientemente dañina como para ser políticamente útil a nivel interno, pero no lo suficiente como para provocar una contraescalada decisiva de EE.UU. El estrecho de Ormuz ve hostigamiento pero no interrupción seria, en parte porque las propias exportaciones de petróleo de Teherán a China dependen de ello. El régimen sobrevive en una forma debilitada o se fractura en una transición interna desordenada.

Para los mercados, este es el manual de junio de 2025: un aumento inicial del petróleo, que se desvanece a medida que disminuyen los temores de interrupción en Ormuz. Una prima de guerra temporal, sin implicaciones macroeconómicas duraderas.

Escenario 2: La respuesta iraní obliga a Trump a actuar: la guerra eterna

El presidente Trump ya dijo el domingo por la noche que la guerra podría durar hasta cuatro o cinco semanas. La retaliación iraní, que ha golpeado a 10 países hasta ahora, no apunta a ninguna desescalada inminente. En este escenario más severo, los ataques continúan más allá de los objetivos militares fijos hacia la infraestructura y activos móviles, disminuyendo el ritmo operativo pero extendiendo el cronograma indefinidamente. Irán, acorralado con la supervivencia del régimen en cuestión, escala la guerra económica asimétrica con hostigamiento sostenido al tráfico de petroleros, activación de ataques hutíes en el transporte marítimo del Mar Rojo e intentos de interrumpir el estrecho de Ormuz.

Incluso una interrupción parcial de un punto crítico que maneja 20 millones de barriles por día de petróleo y más de 100 bcm de GNL anualmente produce un shock de suministro de proporciones históricas. Toda la región se vuelve inestable. Las implicaciones para el mercado son materialmente diferentes: el petróleo se mueve hacia los 100$ y más, una corrección genuina del mercado de acciones, un vuelo hacia los bonos que se mantiene en lugar de revertirse, una prolongada interrupción de la cadena de suministro tanto para China como para Europa, y un dilema para los bancos centrales que no tiene una respuesta clara.

Cómo pensar en las implicaciones para la economía global, Comercio global: Un shock de suministro en el peor momento posible

La guerra en Irán aterriza en un sistema comercial global que ya había estado bajo estrés por la ofensiva arancelaria de Trump y la fragmentación persistente de las cadenas de suministro desde el Covid y la guerra en Ucrania. El estrecho de Ormuz es el punto crítico más importante en el comercio energético global, y ahora se encuentra en una zona de guerra activa.

Aun sin un bloqueo formal, las consecuencias comerciales ya se están desarrollando: las aseguradoras están cancelando coberturas, las primas de envío están aumentando y los buques están reprogramando o pausando sus transitos. Los efectos colaterales se extienden mucho más allá de la energía. Los cierres del espacio aéreo del Golfo están interrumpiendo los corredores de aviación entre Europa y Asia. La reactivación hutí en el Mar Rojo cerraría la válvula de enrutamiento alternativa que mantuvo el movimiento de mercancías durante episodios anteriores de tensión en Ormuz.

En un conflicto prolongado, la combinación de mayores costos de energía, logística interrumpida y un shock de confianza generalizado constituiría un lastre significativo para los volúmenes de comercio global precisamente en el momento en que la economía mundial aún estaba digiriendo las consecuencias inflacionarias y de crecimiento del shock arancelario. La madre de todos los malos momentos.

EE.UU.: Luchando una guerra que eleva los precios internos

Para EE.UU., aunque la exposición comercial al estrecho de Ormuz es limitada, los precios globales del petróleo más altos alimentarían la actual crisis del costo de vida. Los consumidores estadounidenses ya están estirados, y los precios de la gasolina son políticamente sensibles al entrar en territorio de elecciones intermedias. Los precios más altos del petróleo también complicarían el futuro camino de la política monetaria de la Reserva Federal.

Un segundo shock inflacionario del lado de la oferta, mientras el impacto inflacionario de los aranceles aún se está desarrollando, podría hacer que los recortes de tasas adicionales sean difíciles de justificar, al menos en el corto plazo. Al mismo tiempo, si el conflicto se prolonga y la incertidumbre pesa sobre la inversión empresarial y la confianza del consumidor, las perspectivas de crecimiento también se oscurecen.

El único contrapeso parcial es que EE.UU. es un importante productor de petróleo; los precios más altos del petróleo benefician a la zona de esquisto y mejoran los términos de intercambio para la energía nacional, incluso mientras perjudican a los consumidores. Pero ese equilibrio es políticamente incómodo de explicar y económicamente insuficiente para compensar el daño más amplio.

La eurozona: La economía mayor más expuesta

Europa es donde las consecuencias macroeconómicas golpean más fuerte, y el momento no podría ser peor. La eurozona finalmente estaba saliendo de su larga etapa de estancamiento, con brotes verdes de recuperación emergiendo de manera tentativa; sin embargo, recientemente, estos han sido socavados por una nueva incertidumbre respecto a los aranceles. Ahora la región podría enfrentar un shock energético además de un shock comercial.

Europa importa esencialmente todo su petróleo y una parte significativa de su GNL. Un aumento en los precios de la energía y potencialmente incluso una interrupción del suministro de energía podrían traer de vuelta recuerdos de la crisis de costos energéticos de finales de 2021 a 2023. Actualmente hay dos diferencias importantes en comparación con la situación de entonces: Europa no tiene que 'des-riesgar' de un único proveedor de energía importante; y la crisis de precios del petróleo llega al final del invierno, no al principio.

El Banco Central Europeo se encuentra atrapado en un verdadero dilema. La inflación de servicios sigue siendo persistente, y un shock petrolero empujaría la inflación general hacia arriba; sin embargo, las perspectivas de crecimiento están deteriorándose simultáneamente bajo el peso combinado de los aranceles, la incertidumbre y ahora los costos de energía. En diciembre, un análisis del BCE mostró que un aumento del 14% en los precios del petróleo elevaría la inflación en 0.5 puntos porcentuales y podría reducir el crecimiento del PIB en 0.1 puntos porcentuales. Sin embargo, este sería solo el efecto del precio, no el efecto de la interrupción de la cadena de suministro. Dadas las aún relativamente frescas memorias del reciente aumento de la inflación, es poco probable que el BCE vea cualquier nuevo pico inflacionario impulsado por los precios del petróleo como transitorio o incluso deflacionario. Sin embargo, para ver un aumento de tasas, la economía de la eurozona tendría que mostrar una clara resiliencia.

Asia: La inflación y los saldos comerciales podrían verse bajo presión

Por ahora, Asia parece ser capaz de absorber el aumento en los precios del petróleo, gracias a los bajos puntos de partida con la inflación en gran medida controlada en la mayor parte de Asia. Sin embargo, la gravedad y persistencia de los precios más altos determinarán en última instancia el impacto. Si se mantienen, Asia es particularmente vulnerable a la volatilidad de los precios del petróleo porque depende en gran medida de las importaciones; excepto por Australia, Malasia e Indonesia, todas las demás economías tienen déficits en el comercio de petróleo y gas, dejándolas expuestas cuando los costos de energía aumentan. Si los precios más altos persisten, tres factores darán forma al impacto:

• Fuerte dependencia del petróleo de Oriente Medio: Una parte significativa del suministro de crudo de Asia proviene del Golfo Pérsico. Japón y Filipinas dependen de la región para casi el 90% de sus necesidades de petróleo, mientras que China e India importan aproximadamente el 38% y el 46% respectivamente. Cualquier interrupción en el Estrecho de Ormuz, una vía de navegación crítica, restringiría el suministro, potencialmente causando escasez que ralentizaría la actividad empresarial y presionaría la manufactura en toda Asia.
• Balances comerciales bajo presión: Incluso sin una interrupción física del suministro, los precios globales más altos del petróleo empeoran los balances comerciales y añaden presión inflacionaria. Tailandia, Corea, Vietnam, Taiwán y Filipinas son los más expuestos. Un mero aumento del 10% en los precios del petróleo puede deteriorar los saldos de cuenta corriente en 40-60 puntos básicos. Aumentos prolongados solo profundizarían estos déficits.
• Fuerte transmisión de la inflación: Debido a que muchas economías emergentes de Asia tienen un peso relativamente alto de la energía en sus cestas de inflación al consumidor, el aumento de los precios del petróleo se traduce rápidamente en inflación general. En promedio, un aumento del 10% en los precios del petróleo eleva la inflación del IPC en aproximadamente 0.2 puntos porcentuales.

Nuestra hipótesis base tenía la inflación general en la mayor parte de Asia aumentando en 2026, pero aún dentro de los objetivos de la mayoría de los bancos centrales. Pero un shock de precios de esta magnitud, si dura, probablemente empujaría la inflación por encima de los rangos objetivo y aumentaría la presión sobre los bancos centrales para endurecer la política más pronto que tarde.

Lo que los dos escenarios significarían para los mercados financieros y la economía global

En Escenario 1, la historia macroeconómica es ruido. Un pico temporal del petróleo, algo de posicionamiento en activos de refugio seguro, y de vuelta a la agenda existente de aranceles, diferencias de crecimiento y IA.

En Escenario 2, los canales son el petróleo, la incertidumbre y el dilema imposible que estos crean juntos para los bancos centrales. En este escenario, los precios del petróleo podrían alcanzar entre 100 y 140 dólares. Para el gas europeo, si los mercados de GNL comienzan a fijar precios en pérdidas extendidas del suministro catarí, el TTF podría dispararse hacia 80-100 €/MWh. Los precios del petróleo altos y sostenidos podrían retrasar significativamente el alivio de la política monetaria. Aunque un shock en los precios del petróleo también podría verse como deflacionario, el reciente período de inflación impedirá que la mayoría de los bancos centrales reaccionen con un alivio de la política monetaria ante un nuevo shock en los precios del petróleo.

El reflejo inicial de refugio seguro es claro. Los rendimientos de los bonos del Tesoro y los Bunds bajarían, el oro aumentaría, como vimos tanto esta mañana como el viernes, cuando los mercados comenzaron a anticipar acciones militares. El reflejo de refugio seguro se desvanece si el petróleo se mantiene elevado y la inflación se re-acelera.

En FX, los inversores contemplarán una repetición del manual de marzo de 2022, donde la independencia energética de EE.UU. vio al dólar subir ampliamente frente a las divisas importadoras de combustibles fósiles de Europa y Asia. El dólar ponderado por el comercio de la Fed se recuperó más del 10% en un período de seis meses, donde los precios del crudo se mantuvieron elevados durante un trimestre, pero los precios del gas natural europeo se mantuvieron por las nubes durante casi seis meses.

Se espera que tanto el euro como el yen se vean bajo presión sostenida por un aumento prolongado en los precios del crudo, mientras que podríamos ver algunas reversas excepcionalmente agudas en las divisas de mercados emergentes involucradas en el carry trade. En Europa, eso dejaría al florín húngaro como uno de los más vulnerables, mientras que también habría mucho escrutinio sobre si los responsables de políticas turcos podrían gestionar las salidas del abarrotado carry trade del lira. Pero en resumen, el círculo virtuoso de flujos fuera del dólar y hacia los mercados emergentes de este año podría revertirse y volverse vicioso.

Cómo se comparan los riesgos actuales de suministro de energía con 2022

Para los mercados de petróleo y gas, probablemente habrá algunos paralelismos con 2022 y la invasión de Ucrania por parte de Rusia. El suministro de petróleo en riesgo de un bloqueo exitoso del Estrecho de Ormuz es aproximadamente del 15-20% del suministro global, dependiendo de cuánto suministro puedan desviar los saudíes por oleoducto hacia el Mar Rojo. Esto es significativamente más alto que los 7-8 millones de b/d de suministro de petróleo ruso (que representa alrededor del 7-8% del suministro global) que estaban en riesgo durante los primeros días de la guerra Rusia-Ucrania, cuando vimos que el Brent se disparó a casi 140 $/bbl.

Sin embargo, ayudando en cierta medida en este momento es que las reservas de petróleo son más cómodas de lo que eran antes de la invasión de Rusia a Ucrania. Las existencias de la OCDE están en la región de 200 millones de barriles más altas ahora en comparación con antes de la guerra Rusia/Ucrania. Pero aún así, un bloqueo total de dos semanas vería desaparecer esencialmente este colchón, dejando un significativo potencial al alza para los precios.

Para el gas natural, hasta 125 bcm de flujos de GNL están en riesgo, lo que representa alrededor del 3% del consumo global de gas natural, pero el 22% del comercio global de GNL. Sin embargo, los aproximadamente 15 bcm que Omán exporta estarán en menor riesgo, dado que los cargamentos no necesitan navegar por el Estrecho de Ormuz, pero aún estarán en estrecha proximidad al peligro.

En el período previo a la invasión de Rusia a Ucrania, cerca de 160 bcm de gas ruso (oleoducto y GNL hacia la UE) estaban en riesgo. El mercado está relativamente mejor posicionado ahora, dado el aumento de la capacidad de exportación de GNL, en gran parte de EE.UU. Desde principios de 2025 hemos visto alrededor de 40 bcm de capacidad estadounidense comenzando a operar, mientras que otros 14 bcm están programados para comenzar este año, y habrá significativamente más en los años venideros. Sin embargo, en el corto plazo, las adiciones de capacidad están muy por debajo de las posibles pérdidas de suministro del Golfo Pérsico.

Un mercado más ajustado vería a Asia y Europa compitiendo más agresivamente por los cargamentos de GNL, elevando los precios. Los compradores sensibles a los precios en Asia probablemente se alejarán del mercado, mientras que Europa probablemente no cometería el mismo error que en 2022, donde los compradores compraron agresivamente independientemente de los niveles de precios.

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