El mercado aguanta, pero el coste de capital importa

El S&P 500 entra en el cuarto trimestre cerca de máximos, aunque el comportamiento del conjunto del mercado no está siendo tan fuerte como sugiere el índice.

Mientras el S&P 500 ponderado por capitalización apenas ha corregido, su versión equiponderada ha caído más de un 5% desde los máximos de agosto y la amplitud de mercado se ha deteriorado con fuerza. Muchas acciones ya han sufrido una corrección, aunque el índice apenas lo refleje.

Eso puede interpretarse de dos formas. Por un lado, confirma que la concentración sigue siendo elevada. Por otro, también sugiere que parte del ajuste ya se ha producido y que el mercado podría llegar a octubre con menos exceso del que parece. Los inversores han elevado liquidez y los valores de momentum empiezan a recuperar terreno.

Pero ahora mismo, la variable más importante no está en la bolsa, está en los bonos.

El bono estadounidense a diez años ha subido alrededor de 100 puntos básicos en el año y cerca de 40 solo en septiembre y, aun así, el S&P500 sigue cerca de máximos. La explicación está, en parte, en una economía que continúa creciendo con fuerza con una estimación de GDPNow de la Fed de Atlanta que apunta a un crecimiento cercano al 5% y un mercado laboral sigue mostrando resistencia.

Mientras los tipos suban porque el crecimiento sigue siendo sólido, la bolsa puede absorber parte del movimiento. El problema aparece si a ese crecimiento se suman inflación persistente, petróleo elevado y una Fed obligada a mantener una política más restrictiva durante más tiempo. Ahí cambia el equilibrio.

La historia muestra que grandes subidas de rentabilidades han terminado presionando mercados con liderazgos muy concentrados. El coste de capital importa, especialmente cuando las valoraciones siguen siendo exigentes y las expectativas de beneficios ya descuentan márgenes muy elevados.

Ese es probablemente el punto más importante ahora. Las acciones pueden seguir funcionando si los beneficios cumplen. Pero si los beneficios se revisan a la baja mientras los tipos continúan subiendo, las valoraciones dejan de ofrecer el mismo apoyo.

La energía añade otra capa de riesgo. Una nueva escalada geopolítica puede mantener el petróleo elevado, reforzar las presiones inflacionistas y trasladarse de nuevo al mercado de bonos. Al mismo tiempo, el sector energético sigue contando con posicionamiento reducido y valoraciones relativas menos exigentes que buena parte del mercado.

Por eso, entrando en octubre, mi foco estaría menos en intentar adivinar un techo del SP500 y más en observar si el mercado amplía participación, si los beneficios confirman las expectativas y, sobre todo, si el bono a diez años consigue estabilizarse.

La semana que empieza dará información relevante. El empleo de septiembre será la principal referencia, el core PCE devolverá la inflación al centro del debate y Micron volverá a medir la fortaleza de una de las grandes narrativas que sostiene al mercado.

El mercado sigue fuerte, pero el margen de error se está reduciendo. Y ahora mismo, más que la bolsa, son los bonos los que pueden terminar marcando el siguiente movimiento.

Niveles técnicos clave 

No son recomendaciones de invresión. Solo comentarios desde un punto de vista técnico informativo. 

1.- S&P 500

La tendencia principal sigue siendo alcista. El S&P 500 mantiene una estructura clara de máximos y mínimos crecientes y, pese a las correcciones intermedias, sigue cotizando muy cerca de la zona de máximos.

Ahora mismo la referencia inmediata está en los 7.750–7.800. Es la zona que el índice está intentando consolidar. Una ruptura limpia por encima abriría espacio para extender el movimiento hacia 7.900–8.000.

Por abajo, el primer soporte relevante está en los 7.600–7.650. Mientras esa zona aguante, el escenario sigue siendo de consolidación dentro de una tendencia alcista. Una pérdida de los 7.600 aumentaría el riesgo de corrección hacia 7.400–7.450, donde aparece una zona de soporte más importante.

Así las cosas, seguimos sin tener una señal técnica clara de techo mientras el índice está consolidando cerca de máximos. Mientras mantenga la zona de los 7.600, la estructura sigue siendo constructiva. La señal de fortaleza sería superar con claridad 7.800 y la primera señal de deterioro, perder 7.600.

2.- El Bitcoin (BTC)

El Bitcoin empieza la semana con una estructura interna más sólida, aunque el siguiente movimiento todavía necesita confirmación.

BTC cotiza en torno a 84.500 dólares después de una semana positiva, pero la señal más importante no es la subida del precio en sí. La demanda vía ETFs sigue siendo positiva, la actividad spot ha mejorado, los datos on-chain son más constructivos y el apalancamiento se ha reducido en lugar de reconstruirse de forma agresiva.

Eso hace que el movimiento actual sea más sano que un rally impulsado principalmente por derivados.

Los flujos de ETFs siguen siendo una de las señales más claras. Los ETFs spot de Bitcoin captaron alrededor de 2.390 millones de dólares la semana pasada, y las entradas continuaron incluso cuando el precio corrigió desde máximos. Eso sugiere que la demanda subyacente sigue presente y que el movimiento no depende únicamente del cierre de posiciones cortas.

El análisis on-chain también respalda esta lectura. Bitcoin cotiza claramente por encima del True Market Mean y del Short-Term Holder Cost Basis, lo que implica que buena parte de los compradores recientes vuelve a estar en beneficios. La toma de beneficios sigue contenida, la actividad spot se ha recuperado desde los mínimos de agosto y la demanda sigue siendo capaz de absorber la oferta que llega al mercado. El SOPR también ha vuelto a situarse por encima de 1, una señal coherente con un mercado en el que se realizan beneficios sin que esa presión vendedora deteriore todavía la estructura.

El mercado de derivados también sigue relativamente limpio. El funding está cerca de neutral y el open interest ha caído alrededor de un 15–16% desde los máximos recientes. El precio está más alto, pero el apalancamiento es menor, lo que reduce el riesgo de que el movimiento esté sostenido por posiciones largas excesivamente concentradas.

Las opciones también dejan una lectura interesante. La volatilidad implícita ha caído hacia 38, mientras el mercado descuenta aproximadamente un 11% de movimiento en los próximos 30 días. El Bitcoin está mostrando una demanda subyacente más fuerte mientras el mercado de opciones sigue descontando un entorno relativamente tranquilo. Esa diferencia merece atención si continúa entrando capital.

El principal riesgo sigue estando en el frente macro. La rentabilidad del Treasury estadounidense a 10 años ronda el 5.2%y la volatilidad del mercado de bonos sigue elevada. El Bitcoin ha mostrado resistencia pese a ese entorno, pero una nueva subida de las rentabilidades seguiría siendo un viento en contra claro. Si los yields se estabilizan o retroceden mientras los flujos ETFs y la demanda spot siguen siendo positivos, la lectura mejoraría aún más.

El sentimiento ha entrado en zona de Greed, pero todavía no vemos señales claras de euforia generalizada. SOL sigue mostrando la mayor fortaleza relativa, ETH continúa recuperándose y DOGE está superando a bitcoin sin mostrar aún los niveles de apalancamiento propios de una fase de exceso retail.

De cara a la semana, el marco es claro. el Bitcoin debe mantener la zona de 83.000–84.000 dólares, los flujos de ETFs y la demanda spot deben seguir acompañando y la mejora on-chain tiene que mantenerse. Si esas señales siguen alineadas y el entorno macro no se deteriora, el mercado puede seguir construyendo desde aquí.