Seguimos largos, pero no complacientes

El susto del viernes no cambia lo esencial, pues la tendencia sigue alcista y, por ahora, hay que permanecer en ella.

Pero conviene contar también la otra cara, la que sirve de guía para gestionar el riesgo en un mercado que descuenta casi “cero” probabilidad de recesión. No es un llamamiento para salir corriendo, es un recordatorio para extremar la gestión del riesgo, donde hay que entender el momento en el que nos encontramos y pese a estar en unos múltiplos muy elevados, ese momento se puede alargar aún más.

¿Qué vigilar? Primero, las valoraciones y en lo que el mercado ya da por hecho. El CAPE cotiza a unas 2 desviaciones por encima de su media histórica y el SP500 descuenta a estos niveles, crecimiento de beneficios (BPA) del 15% anual, el doble de su media histórica. Puede pasar, pero es una barra alta.

Segundo, el peligro de la alta concentración, donde menos de diez tecnológicas pesan un cuarto de la capitalización global y sostienen la narrativa de la IA. Eso crea varios “SPOF” (single point of failure), donde si la demanda de servicios habilitados por IA decepciona o si los costes erosionan márgenes, la revalorización exigente se queda sin soporte.

Tercero, en la macro de base. El empleo privado se está deteriorando, las nuevas contrataciones caen y el ingreso disponible real de las familias ha mostrado tramos negativos recientes. El consumo aguanta, pero cada vez más apoyado en efecto riqueza y en una tasa de ahorro que baja, no en renta orgánica.

A esto se suman dos palancas que pueden acelerar la beta cuando llegan mal dadas. De un lado tenemos el efecto de la gestión pasiva (con más de la mitad del mercado en índices) y la exposición de los hogares a renta variable en máximos. Cuando todos vamos en el mismo barco, el reequilibrio duele. Y ojo con la vivienda, pues tras cuatro meses seguidos de caída en precios (aún muy suave, es cierto) pero no olvidemos que históricamente la vivienda lidera a la bolsa y merece vigilancia.

El cuarto frente es geopolítico. El rally de IA depende de cadenas de suministro con pocos redundantes, donde una sola compañía fabrica la maquinaria crítica de chips avanzados. China controla tierras raras y exige licencias de reexportación. No es un embargo funcional, es poder de negociación. Pero bastan fricciones, licencias eternas o un titular desafortunado para encarecer tiempos y capex. El viernes lo vimos con el shock arancelario y donde la dialéctica con Pekín bastó para tener el peor tramo desde el susto de abril.

¿Y mientras tanto? Seguimos en modo “buy the dip”, con un viento de cola que no ha cambiado, con tipos a la baja en el horizonte, liquidez todavía muy elevada y aún creciente y una temporada de resultados que arranca y puede devolver el foco a márgenes y guías.

Esta semana, los grandes bancos ponen el termómetro. Atentos al coste de depósitos, impagos, provisiones y el tono en banca de inversión. Después vendrán salud y consumo. Con el “shutdown” retrasando datos, el “guidance” corporativo gana peso. Si los bancos confirman normalización sin grietas, la narrativa pro-riesgo respira.

¿Cómo operar en este momento? Mantener la tendencia, gestionar la asimetría. Es decir, seguir largos, pero con “stops” de salida bien claros y definidos. Reducir dependencias obvias (peso extremo en las mega-caps de IA), escalar esos “stops” y realizar coberturas en los niveles donde el mercado se acelera a la baja.

Seguimos con posiciones en oro y plata a modo de seguros “de cola” en un entorno de compras de bancos centrales y de política incierta. No son una apuesta “anti-rally”, son una póliza si el relato se agrieta. En crédito, preferir calidad frente a high yield tardío, los spreads actuales no pagan bien el ciclo si la macro se enfría más de la cuenta.

Así las cosas, la tendencia principal alcista sigue viva, pero no debemos caer en complacencia. El viernes fue un aviso de lo sensible que es el mercado a cualquier chispa en un rally con varios puntos únicos de fallo.

La hoja de ruta pasaría por dejar que el viento empuje, pero manteniendo los “stops” claros, realizar ciertas coberturas, menos concentración en los sospechosos habituales y una lista corta de señales que, si se encienden a la vez, nos piden bajar riesgo sin drama. Largos, pero disciplinados.