Las grandes tecnológicas están valoradas como si todo fuera perfecto antes de los resultados

La semana comenzó con cautela ya que no se lograron avances importantes en las negociaciones de paz en Oriente Medio. Las tensiones permanecen elevadas, manteniendo los precios del petróleo bajo presión al alza. El canciller alemán Friedrich Merz, molesto por las prolongadas tensiones, dijo que "Estados Unidos está siendo humillado por los líderes iraníes". El crudo cerca de los 100$ por barril inquieta incluso a los aliados, mientras que las tensiones comerciales con EE.UU. están impulsando a los países a forjar alianzas fuera de EE.UU.

Mientras tanto, este desorden geopolítico y comercial —posiblemente innecesario— está impulsando los precios globales al alza y desviando a la mayoría de los principales bancos centrales de sus planes iniciales de poner fin al endurecimiento monetario. En cambio, podrían verse obligados a considerar un nuevo endurecimiento para combatir la inflación creciente, incluso cuando las perspectivas de crecimiento empeoran.

En Japón, los responsables de política monetaria redujeron a la mitad su previsión de crecimiento para el año fiscal 2026, de 1% a 0.5%, mientras revisaban al alza las expectativas de inflación. Mantuvieron las tasas sin cambios en lugar de aumentarlas. El USD/JPY está a la baja esta mañana, probando el nivel de 159. Vender en corto el yen en estos niveles no es particularmente atractivo dado el limitado potencial alcista hacia 160, pero ir largo en yen podría volverse interesante si el dólar estadounidense se debilita, potencialmente respaldado por renovadas esperanzas de paz.

Al otro lado del Pacífico, la Reserva Federal (Fed) inicia hoy su reunión de política monetaria de dos días y también se espera que mantenga las tasas sin cambios. De hecho, ya no se espera que la Fed recorte tasas hasta diciembre, aunque Kevin Warsh apoya la idea de recortes — un movimiento que agradaría mucho a la Casa Blanca.

Las expectativas de inflación han aumentado incómodamente en los últimos dos meses, impulsadas por un notable salto en los precios de la energía. En esta etapa, nadie —incluidos los banqueros centrales— puede predecir qué sucederá si las tensiones en Oriente Medio continúan interrumpiendo los flujos energéticos. Lo que sí sabemos es que cuanto más tiempo el Estrecho de Ormuz permanezca bajo tensión, mayor será el impacto en los mercados. Los precios del petróleo están actualmente cotizando aproximadamente un 50% por encima de los niveles previos al conflicto, y eso está cambiando la percepción de riesgo de los inversores.

Hace dos meses, el apetito por las grandes tecnológicas estaba debilitándose en favor de mercados no tecnológicos y no estadounidenses. Ese cambio fue impulsado en gran medida por los masivos planes de gasto en IA de las grandes tecnológicas, combinados con la incertidumbre sobre el momento de los retornos de esas inversiones. Los inversores también se preocuparon porque el gasto adicional estaba erosionando el flujo de caja libre y obligando a las empresas a asumir apalancamiento para financiar los desarrollos en IA. Los niveles de CDS de Oracle se dispararon como reflejo de esas preocupaciones: demasiada inversión, demasiado apalancamiento, retornos inciertos.

Pero las cosas han cambiado desde entonces.

Hoy, los compromisos de inversión de las grandes tecnológicas no han cambiado, pero la forma en que los inversores perciben los riesgos sí. Las grandes tecnológicas han demostrado resiliencia durante la crisis en Oriente Medio y cada vez se las trata más como un "refugio seguro". Al mismo tiempo, Anthropic ha ayudado a sostener el sentimiento debilitado en torno a OpenAI y las preocupaciones más amplias sobre acuerdos circulares en IA. Estas estructuras circulares se están formando cada vez más alrededor de Anthropic, con grandes empresas tecnológicas invirtiendo en la firma, que a su vez se compromete a comprar chips y potencia informática de ellas.

Sin embargo, haciendo una pausa, aunque la noticia de Anthropic dio un impulso a los inversores en IA en el primer trimestre, la historia subyacente no ha cambiado. La IA es extremadamente prometedora, pero también muy intensiva en capital. Las grandes tecnológicas deben seguir invirtiendo para satisfacer la demanda, pero gran parte de esa demanda aún circula dentro del ecosistema de IA en lugar de ser impulsada por usuarios finales externos. OpenAI y Anthropic están en el centro de estos flujos y están bajo presión para ENTREGAR RESULTADOS.

Aunque el potencial de ingresos de Anthropic se ha visto impulsado por su último modelo —considerado demasiado potente para ser liberado ampliamente y que podría respaldar contratos de mayor valor, incluidos acuerdos gubernamentales— la brecha entre generación de ingresos y costos sigue siendo grande.

¿Cómo de grande? Incluso con las estimaciones recientes, se cree que la tasa anualizada de ingresos de Anthropic ronda los 20–30 mil millones de dólares, mientras que OpenAI se estima ampliamente en más de 25 mil millones de dólares, según fuentes (ambas son empresas privadas sin cifras oficiales). Sin embargo, ambas cuentan con compromisos de capital mucho mayores: OpenAI a través de cientos de miles de millones de dólares en asociaciones relacionadas con computación y capacidad de financiamiento esperada, y Anthropic a través de decenas de miles de millones en inversiones estratégicas recientes de grandes proveedores de nube como Amazon y Google.

En ese contexto, la rentabilidad aún está lejos. Los informes sugieren que ambas empresas siguen perdiendo dinero una vez incluidos los costos completos de operar modelos a gran escala, particularmente los gastos en GPU y computación en la nube. Como resultado, los márgenes siguen bajo presión, ya que el costo de escalar la IA está aumentando casi tan rápido como la demanda.

En ese sentido, la estructura de la IA se está construyendo como un castillo de naipes basado en expectativas de éxito de Anthropic y OpenAI. Si algo saliera mal con estas dos, la IA no desaparecería, pero los mercados enfrentarían una repricing significativa.

Por lo tanto, las próximas ganancias de las grandes tecnológicas serán observadas de cerca. El último trimestre, la mayoría de las grandes tecnológicas superaron las expectativas de ganancias e ingresos, pero eso no impidió que los inversores rotaran fuera del sector. En particular, los mercados reaccionaron negativamente a nuevos aumentos en el gasto de capital en un momento en que el crecimiento de ingresos no se aceleraba en consecuencia.

Veamos si Anthropic puede ofrecer alivio. Los fabricantes de chips y facilitadores de IA continúan publicando resultados sólidos —no es sorprendente, ya que el gasto fluye a través de la cadena de valor de la IA— pero sigue sin estar claro si esto se traduce en un crecimiento significativo de ingresos de usuarios finales fuera del ecosistema. Por lo tanto, los inversores permanecerán muy atentos al crecimiento de la división de nube. Cualquier decepción podría reavivar una preocupación clave: ¿se están volviendo obsoletas estas inversiones antes de empezar a generar retornos?

Para mí, los riesgos siguen inclinados al alza dada la velocidad de adopción de la IA y el potencial en IA agentiva y robótica. Pero las valoraciones están nuevamente elevadas.

El ratio P/E del Nasdaq 100 se redujo tras la última temporada de ganancias, pero los inversores fueron rápidos en aprovechar las valoraciones más baratas. Como resultado, las grandes tecnológicas están nuevamente valoradas a la perfección de cara a las ganancias, dejando poco margen para decepciones. Resultados sólidos podrían seguir enmascarando la debilidad económica subyacente (comercial, política y geopolítica) por un tiempo, pero cualquier decepción podría descarrilar el apetito por la tecnología en un momento en que los nombres no tecnológicos no pueden compensar la diferencia.