El segundo semestre comienza con la pérdida del monopolio del comercio de la IA

• Esta fue una rotación de liderazgo, no un evento generalizado de aversión al riesgo. El S&P 500 y el Dow se mantuvieron porque el dinero salió de la exposición saturada en IA, memoria y semiconductores en lugar de abandonar las acciones por completo.
• La charla sobre el exceso de capacidad de cómputo de Meta importa porque desafía la prima de escasez. La demanda de IA puede seguir siendo fuerte, pero el mercado empieza a preguntarse si la capacidad está llegando más rápido de lo que los precios de las acciones más estirados asumían.
• El informe de empleo fue una señal macro separada. Las nóminas en 57.000, las revisiones a la baja y una fuerza laboral en contracción empujaron los rendimientos a la baja, suavizaron el dólar y apoyaron al oro, mientras que hicieron que otra subida de la Fed pareciera menos urgente.
• Las ganancias son ahora el árbitro. Con las expectativas de infraestructura de IA ya altas, la siguiente fase se trata menos de poseer el tema y más de identificar qué empresas aún pueden entregar las órdenes, márgenes y la capacidad de gasto de capital necesarios para justificar la valoración

El comercio de la IA pierde su monopolio

El S&P 500 sigue cerca de los máximos. El Dow está marcando nuevos máximos. Desde treinta mil pies, el mercado parece estar bien en general.

Pero debajo del nivel del índice, el segundo semestre ha comenzado con un cambio bastante serio en el liderazgo.

Los sectores de IA, memoria y semiconductores que impulsaron gran parte del mercado al alza están siendo castigados duramente, mientras que los financieros, consumo discrecional y algunos de los rezagados anteriores están encontrando demanda. El mercado no está vendiendo todo. Está cambiando de asiento.

Esta distinción importa.

Esto no es principalmente una historia de nóminas para las acciones. Los datos de empleo más débiles importaron para los bonos, divisas, oro y Bitcoin. La rotación en las acciones vino de una pregunta completamente diferente: si la expansión de la IA puede seguir al mismo ritmo sin eventualmente chocar con su propia capacidad.

Los informes de que Meta podría estar buscando vender exceso de capacidad de cómputo de IA acercaron esa pregunta a la superficie. Nadie dice que el ciclo de gasto de capital en IA haya terminado. Los hyperscalers siguen gastando mucho, la demanda de centros de datos sigue fuerte y la infraestructura de IA sigue siendo una de las historias de ganancias mejor respaldadas en el mercado.

Pero el comercio se había construido alrededor de una suposición muy clara. El cómputo seguiría siendo escaso. La capacidad siempre sería absorbida. Cada nuevo chip de memoria, acelerador y rack de servidores encontraría comprador.

Una vez que los inversores comienzan a preguntarse si la oferta está llegando más rápido de lo que la demanda puede absorber, las matemáticas cambian.

La historia a largo plazo de la IA no necesita colapsar para que las acciones tengan dificultades. Solo necesita volverse menos perfecta de lo que el mercado había valorado.

Ese fue el punto de presión.

El momentum cayó más del 18% en dos días, su peor caída en dos días desde noviembre de 2020. Una cesta muy seguida de beneficiarios de IA frente a sectores en riesgo de IA cayó aproximadamente un 16%, su peor movimiento en los datos citados. Las acciones de memoria cayeron más del 18%, su caída más fuerte en dos días en al menos 12 años, mientras que los semiconductores de IA sufrieron su peor movimiento en dos días desde el Día de la Liberación.

Esto no fue un retroceso casual en algunos nombres sobrecalentados. El movimiento tuvo la forma familiar de un comercio saturado que se ve obligado a reducirse.

Los ganadores cayeron bruscamente. Los cortos se recuperaron. La volatilidad realizada saltó. Ahí es cuando el mercado deja de debatir la tesis a largo plazo y comienza a lidiar con el tamaño de las posiciones, los límites de VaR y dónde es probable que esté la próxima liquidez.

El complejo de memoria hizo visible el punto.

SanDisk cayó aproximadamente un 22% desde su máximo reciente, rompiendo su línea de tendencia pronunciada y la media móvil de 21 días. Kioxia se debilitó a través de soportes a corto plazo similares. Micron rompió por debajo de su línea de tendencia y media móvil de 21 días. SK Hynix, una de las expresiones asiáticas más claras del auge de la IA, también perdió momentum a través de niveles comparables. Samsung luego siguió rompiendo su línea de tendencia a corto plazo y la media móvil de 50 días.

Cuando un líder se debilita, el mercado puede atribuirlo a factores específicos de la empresa.

Cuando los líderes y rezagados comienzan a ceder juntos, el mercado empieza a cuestionar la estructura de precios de todo el comercio.

Ese es el punto más importante aquí. Los inversores no están concluyendo de repente que la demanda de IA ha desaparecido. Están cuestionando si las acciones ya habían descontado demasiada escasez ininterrumpida, demasiado gasto ininterrumpido de los hyperscalers y muy poca posibilidad de que la capacidad alcance a la demanda.

La posibilidad reportada de que Apple pueda considerar proveedores chinos de memoria para productos vendidos a nivel nacional añade otra capa. La atracción inmediata es lo suficientemente clara: menores costos y más flexibilidad en el suministro. El problema a largo plazo es si ese tipo de validación mejora gradualmente la posición de los proveedores chinos nacionales en el mercado de electrónica más grande del mundo.

Eso no es necesariamente un problema para las ganancias de mañana. Pero es el tipo de cambio competitivo que los inversores comienzan a considerar una vez que el mercado deja de tratar a los incumbentes como intocables.

La razón por la que el S&P 500 se ha mantenido unido es que el dinero no ha salido del mercado. Ha rotado.

Los financieros y el consumo discrecional superaron. El Dow se mantuvo firme. El Nasdaq encontró algo de soporte alrededor de su media móvil de 50 días. Las pequeñas capitalizaciones permanecieron más débiles, mientras que tecnología, energía y servicios públicos quedaron rezagados.

El índice principal parecía ordenado porque la venta estaba concentrada. El mercado no se estaba desplomando. Estaba redistribuyendo el riesgo lejos de la parte más saturada de la sala.

Eso hace que las próximas semanas sean más importantes que los últimos días.

Las expectativas de ganancias para el segundo trimestre siguen siendo exigentes. El consenso bottom-up busca un crecimiento interanual de las ganancias del S&P 500 de aproximadamente el 22%. La infraestructura de IA sigue siendo una de las áreas más fuertes de esa perspectiva, pero la carga de la prueba ha aumentado.

La operación fácil era poseer la historia.

La siguiente operación es determinar qué empresas aún pueden entregar los pedidos, márgenes y el impulso del gasto necesarios para justificar las valoraciones.

Esto es particularmente relevante porque el S&P 500 ha estado atrapado en un rango desde mediados de mayo. El mercado ha descontado en gran medida el fin de la guerra entre EE.UU. e Irán y ahora espera que las ganancias proporcionen el próximo catalizador real. En un mercado lateralizado, el beta amplio se vuelve menos útil. La selección de acciones importa más.

Mientras las acciones reevaluaban la escasez de IA, los mercados macro operaban con un mensaje diferente.

Las nóminas de junio aumentaron solo en 57.000, muy por debajo de las expectativas, mientras que los meses anteriores fueron revisados a la baja. La tasa de desempleo cayó al 4.2%, pero el detalle fue menos alentador de lo que sugería el titular. La fuerza laboral se redujo en aproximadamente 720.000, con alrededor de 700.000 de esa disminución proveniente de trabajadores de entre 25 y 34 años.

El desempleo cayó porque menos personas buscaban trabajo, no porque la contratación se acelerara repentinamente.

Eso no equivale por sí solo a una señal incipiente de recesión. La manufactura sigue expandiéndose, con el índice ISM en 53.3, y el rastreador del PIB del 2T se mantiene alrededor del 2.1%. Pero sí sugiere que el mercado laboral se está volviendo menos indulgente en los márgenes.

Eso fue suficiente para que los mercados macro ajustaran.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro a dos años cayeron alrededor de 4 pb hasta el 4.14%. El dólar se debilitó. Los operadores redujeron las expectativas de que la Fed necesite subir las tasas nuevamente a corto plazo. El oro encontró demanda y Bitcoin registró su mejor racha de dos días desde febrero.

El tono más suave de Warsh sobre los riesgos inflacionarios ya había reducido algo el debate sobre el endurecimiento. El informe de nóminas dio a los mercados otra razón para inclinarse en esa dirección. El mensaje no fue que la inflación haya sido vencida. Fue que la economía puede ser menos capaz de absorber otro ciclo de endurecimiento sin un costo más claro para el empleo y los hogares.

Tres números capturan el panorama más amplio: 57.000 nóminas, 53.3 para la manufactura ISM y 70$ Brent.

Eso es menos una economía clásica en forma de K y más una de manzanas y naranjas.

Las manzanas son las empresas. La inversión corporativa sigue firme. Las empresas todavía están gastando en IA, automatización y productividad, y pueden estar cada vez más dispuestas a usar esas herramientas para aumentar la producción sin añadir personal al ritmo anterior.

Las naranjas son los trabajadores y consumidores. La confianza del consumidor ha sido revisada a la baja. La participación en la fuerza laboral se ha debilitado. Los datos de empleo sugieren que encontrar trabajo puede estar volviéndose más difícil incluso mientras el mercado bursátil se mantiene cerca de niveles récord.

Un lado de la economía sigue comprando servidores y software. El otro se vuelve más cauteloso respecto a los ingresos y empleos.

El petróleo encaja en el mismo panorama más amplio.

El Brent ha caído hacia los 70$ desde alrededor de 112$ a mediados de mayo, mientras que el WTI ha bajado más del 40% desde su pico en la era de la guerra. La reapertura del Estrecho de Ormuz está devolviendo el suministro del Golfo más rápido de lo que muchos esperaban.

Los flujos a través de Ormuz alcanzaron alrededor de 14 millones de barriles por día el 1 de julio. Sume las exportaciones del Mar Rojo de Arabia Saudita y los barriles de los EAU que pasan por Fujairah, y el mercado vuelve a enfrentar un volumen significativo de crudo que necesita ser absorbido. Los flujos saudíes han regresado hacia el 90% de los niveles previos a la guerra, mientras que las liberaciones de reservas de emergencia y las importaciones chinas más débiles siguen siendo parte del trasfondo.

La prima de guerra ha salido del petróleo. El mercado ahora observa si la demanda puede absorber los barriles que regresan sin un excedente más visible.

El frente de la curva del crudo se ha desplazado a su contango más amplio desde diciembre de 2022, lo que es una señal más bajista que el movimiento de precio en sí. El petróleo más bajo ayuda a la historia de la inflación en el margen y da a los alcistas de bonos otra razón para inclinarse hacia un camino menos agresivo de la Fed. Pero también plantea preguntas sobre la demanda en un momento en que el mercado laboral está perdiendo algo de su resiliencia anterior.

La demanda de Bitcoin junto con la reducción de exposición en acciones coreanas encaja en la misma rotación más amplia. Sería demasiado simplista decir que uno causó al otro, pero el momento es notable. Mientras se reducía la exposición apalancada en acciones en Asia, bonos, oro y cripto encontraron compradores.

El capital no estaba saliendo del mercado. Se estaba volviendo mucho más selectivo sobre dónde quería estar.

Ese es el verdadero mensaje de apertura del segundo semestre.

El índice amplio sigue siendo resistente. La manufactura sigue expandiéndose. El gasto en IA no ha desaparecido. Pero el mercado ya no está dispuesto a pagar por todas las partes de la historia de la misma manera.

La operación de liderazgo se ha vuelto menos cómoda. El mercado laboral se ha suavizado lo suficiente como para cambiar el debate de la Fed. El petróleo ha pasado de la escasez por guerra a una perspectiva de oferta más holgada. Y el complejo de IA entra en la temporada de ganancias con mucho menos margen para decepciones.

La siguiente fase será decidida por la entrega, no por la narrativa.