El punto ciego de los 10 billones de dólares: Valorar Taiwán como un gestor de riesgos

Los mercados están obsesionados con el petróleo y los tipos de interés. El mayor punto de fallo de la economía mundial se encuentra al otro lado de un estrecho que apenas mide 130 kilómetros de ancho en su parte más estrecha, y casi nadie lo tiene en cuenta a la hora de fijar los precios.

Cada reunión de gestión de riesgos en la que participé con el Ministro de Finanzas en Oriente Medio comenzaba con las mismas tres preguntas. ¿A qué estamos expuestos? ¿Qué ocurre en el peor de los casos? ¿Y qué estamos haciendo hoy para evitar el riesgo? Aplicadas a Taiwán, esas preguntas arrojan una respuesta incómoda. La economía mundial ha construido su industria más importante sobre una sola isla, las pruebas de resistencia muestran pérdidas superiores a la pandemia de Covid y a la crisis financiera, y la prima de seguro que el mundo está pagando es una fracción de la pérdida esperada.

Esto importa ahora. La semana pasada Xi Jinping utilizó su visita de Estado a Washington para presionar al presidente Donald Trump sobre Taiwán. Según los medios estatales chinos, le pidió a EE.UU. que se atuviera a "la posición correcta de oponerse" a la independencia de Taiwán. La Casa Blanca no publicó ningún relato de la conversación. Un paquete de armas estadounidense de 14.000 millones$ para la isla ha estado congelado desde mayo, y en noviembre un enviado taiwanés asistirá a la cumbre de la APEC en Shenzhen, en territorio continental. Mientras tanto, los mercados cotizan petróleo y rendimientos del Tesoro. Taiwán apenas registra movimiento.

Paso uno: Mapear la exposición

La gestión de riesgos comienza con la concentración. En cualquier banco, una sola contraparte que represente el 70 por ciento de una exposición desencadenaría una reunión de emergencia. En semiconductores, simplemente es la estructura del mercado.

Dos características hacen que esta exposición sea inusual. La primera es la sustituibilidad. Cuando un yacimiento petrolífero deja de operar, otro puede bombear más en cuestión de meses. Cuando las fábricas de vanguardia del mundo dejan de operar, no hay capacidad de reserva en ninguna parte, porque construir una fábrica lleva años y el conocimiento técnico está concentrado en unos pocos miles de ingenieros. La segunda es el alcance. Los chips avanzados no son una sola industria. Son un insumo para todas las industrias, desde centros de datos de IA y teléfonos hasta automóviles, dispositivos médicos, redes eléctricas y sistemas de armas.

Paso dos: Someter a prueba los escenarios

Bloomberg Economics actualizó este año su modelización sobre Taiwán. Los resultados se leen como una prueba de resistencia que fue demasiado lejos, salvo que los escenarios son plausibles.

Tres detalles merecen atención. Primero, el escenario de bloqueo por sí solo costaría al mundo más que la mitad de una guerra total. No hace falta que se dispare un solo tiro para que el daño sea enorme. Segundo, la propia pérdida de Estados Unidos es la menor de la lista, lo que quizá explique por qué Washington se siente capaz de tratar las ventas de armas como una ficha de negociación. Tercero, la Unión Europea pierde casi tanto como China en términos proporcionales. Bruselas debate este otoño sobre la sobrecapacidad con Pekín, pero su mayor exposición está en el estrecho de Taiwán.

Para el Golfo, las cifras son una advertencia de otro tipo. Sus mayores clientes, China, Japón, Corea del Sur e India, sufren todos fuertes pérdidas. Un shock en Taiwán llegaría al Golfo como un desplome de la demanda energética asiática.

Paso tres: calibrar frente a la historia

Las pruebas de resistencia solo son creíbles si la historia las respalda. El precedente más cercano no es una guerra, sino una escasez. En 2021, una tensión en la oferta de chips sin ningún conflicto costó a la industria automotriz mundial unos 210.000 millones$ en ingresos perdidos y 7.7 millones de vehículos, según AlixPartners. Ese fue un problema de sincronización y demanda, no de acceso.

Llévelo a mayor escala. La escasez de 2021 afectó sobre todo a chips maduros y más baratos, en un solo sector. Una disrupción en Taiwán golpearía los chips más avanzados, en todos los sectores, sin proveedor alternativo. La cifra de Bloomberg del 9.6 por ciento de la producción mundial superaría tanto el colapso por Covid como la crisis financiera de 2007 a 2009. La historia no hace que los escenarios sean alarmistas. Los hace conservadores.

Paso cuatro: estimar la pérdida esperada

Los gestores de riesgos no preguntan si algo ocurrirá. Multiplican cuánto costaría por la probabilidad de que ocurra, y comparan el resultado con lo que están gastando para evitarlo. Las probabilidades que figuran a continuación son supuestos ilustrativos, no previsiones. Se eligen deliberadamente bajas.

Incluso con esas probabilidades deliberadamente modestas, el mundo asume una pérdida esperada de alrededor de 220.000 millones de dólares cada año. Ahora comparemos la prima. La Ley CHIPS de EE.UU. comprometió unos 52.700 millones de dólares en total. TSMC ha anunciado ahora una inversión de 265.000 millones de dólares en EE.UU., repartida a lo largo de muchos años. Sobre cualquier base anualizada razonable, el mundo está gastando una pequeña fracción de la pérdida esperada en reducirla. En mi antiguo trabajo, esa brecha se habría calificado de infraseguro.

Paso cinco: Por qué los mercados lo infravaloran

Si las cifras son tan grandes, ¿por qué el riesgo apenas se refleja en los precios? Cuatro razones, todas familiares para cualquiera que haya gestionado el riesgo de cola.

Nunca ha ocurrido. Los mercados ponen precio a lo que pueden medir. No existe una serie histórica de rentabilidades para un bloqueo de Taiwán, así que los modelos parten de cero. Es binario. El riesgo no se acumula gradualmente como la inflación. Permanece latente y luego llega de golpe, lo que hace fácil ignorarlo hasta el día en que ya no puede hacerse. Todo lo demás hace más ruido. Este mes, el rendimiento del Tesoro a 10 años superó el 5.1 por ciento por primera vez desde 2007 y el Brent cotizó por encima de 100$. Los riesgos visibles desplazan a los invisibles. Las señales son ambiguas. Cuando Washington opta por el silencio y Pekín elige cuidadosamente sus palabras, los inversores leen calma. Un gestor de riesgos lee incertidumbre.

Paso seis: Las coberturas

Para los gobiernos, la prioridad es el tiempo. Cada año que pasa sin una crisis es un año para construir capacidad en otros lugares. TrendForce espera que EE.UU. mantenga el 22 por ciento de la capacidad avanzada para 2030, mientras que la cuota de Taiwán caerá del 71 por ciento al 58 por ciento. Eso es progreso, pero significa que Taiwán seguirá siendo el proveedor dominante durante el resto de esta década. La disuasión compra el tiempo que necesita la relocalización. Tratar la disuasión como una ficha de negociación lo desperdicia.

Para las empresas, la lección de 2021 sigue vigente. Mapear la exposición a los chips más allá del primer nivel de proveedores, mantener inventario estratégico para los componentes que no pueden sustituirse, homologar segundas fuentes donde existan y realizar un escenario formal de bloqueo a nivel del consejo. Muy pocos consejos lo han hecho.

Para los inversores, el ejercicio consiste en preguntarse cómo se comporta una cartera si el insumo más concentrado del mundo deja de fluir durante seis meses. Los diseñadores de chips, la infraestructura de IA, los fabricantes de automóviles, los exportadores asiáticos y las divisas de Taiwán, Corea del Sur y Japón están todos expuestos al mismo evento. La correlación en una crisis se va a uno.

Cinco señales a vigilar

Los riesgos de cola rara vez se anuncian, pero dejan huellas. Primero, la decisión sobre el paquete de armas congelado de 14.000 millones de dólares, que ahora se espera después de la APEC. Segundo, cómo trata Pekín al enviado de Taiwán en Shenzhen los días 18 y 19 de noviembre, desde las tarjetas de visita hasta la disposición de los asientos. Tercero, la escala y duración de los ejercicios militares alrededor de la isla, que se han convertido en el espacio de ensayo para una cuarentena. Cuarto, las primas del seguro contra riesgo de guerra para los buques en el Estrecho, el precio del peligro más honesto del mercado. Quinto, el dólar taiwanés y el won surcoreano frente al dólar, las divisas más directamente expuestas a una interrupción.

La conclusión

Taiwán es el riesgo de concentración por excelencia. Es un único punto de fallo para una industria que impulsa a todas las demás industrias, valorada por las pruebas de estrés en hasta el 10 por ciento de la producción mundial y asegurada por una fracción de su coste esperado. El mundo no necesita creer que un conflicto sea probable para tomárselo en serio. Solo necesita aceptar un principio que todo gestor de riesgos aprende pronto. Los riesgos más peligrosos no son los más probables. Son los que son catastróficos, correlacionados e ignorados.

Este otoño, todas las miradas están puestas en el petróleo, los rendimientos y la fecha límite comercial del 10 de enero. El mayor riesgo del mapa es el que nadie está mirando.