Los mercados mundiales siguen inmersos en medio de la escalada de la guerra comercial entre EE.UU. y China.

¿Por qué los activos de riesgo se vendieron tan agresivamente después de que el 1 de agosto el presidente Trump enviara tweets sobre el comercio entre EE.UU. y China?

En nuestra opinión, la gravedad de la reacción del mercado tiene menos que ver con los efectos económicos directos de un posible arancel del 10% sobre los 300.000 millones de dólares restantes de las importaciones chinas, lo que probablemente supondrá una reducción de unas pocas décimas del PIB de EE.UU., China y el mundo. Más bien, pensamos que los mercados muestran perturbaciones por el riesgo de resultados no lineales debido a una mayor escalada tanto en el comercio como en la tecnología.  Por parte de los EE.UU., esto incluye un arancel completo del 25% sobre todas las importaciones chinas (que podría ser la gota que colma el vaso en una economía global vulnerable) o la restricción de las ventas de semiconductores a una amplia gama de empresas chinas. Por parte de China, las limitaciones a la venta de tierras raras a empresas estadounidenses o la prohibición de que determinadas empresas estadounidenses operen o vendan en China (conocida como la lista de entidades poco fiables) también crearía una perturbación significativa.

Todos estos movimientos potenciales corren el riesgo de perturbar gravemente las relaciones comerciales y tecnológicas de las dos economías más grandes del mundo, y esto tendría implicaciones en las cadenas de suministro mundiales.

La severidad de los próximos movimientos en la “guerra comercial” tendrá consecuencias negativas para ambas partes.  Nuestro argumento básico es que deben prevalecer las mentes más frías, ya que los costes económicos y políticos de una mayor escalada de tensión por ambas partes son significativamente mayores que los beneficios.

Las consecuencias de la depreciación del yuan

El nivel 7 en USD/CNY fue visto como una barrera simbólica. El tipo de cambio onshore no se había negociado más allá de 7 unidades desde marzo de 2008 y las autoridades chinas en general han guiado al mercado para que no rebase ese nivel. Tras la última amenaza arancelaria del presidente Trump, las autoridades chinas permitieron que la divisa superara este umbral de 7 unidades, lo que suscitó la preocupación de que permitirían una depreciación más aguda que catalizaría la debilidad general de los tipos de cambio (y la fortaleza del dólar) que llevaría a un endurecimiento de las condiciones financieras para los EE.UU. y los mercados emergentes. Sin embargo, creemos que la decisión de China de no fijar el CNY por debajo de las expectativas del mercado en la mañana siguiente de Asia indica que las autoridades no están buscando utilizar la moneda como un arma activa en el futuro, al menos no en este momento.

Sin embargo, a pesar de los beneficios que puede generar el debilitamiento de la moneda para compensar los efectos de las tasas arancelarias sobre las empresas, también hay costes importantes que hay que asumir. Las autoridades chinas no quieren provocar un fuerte repunte de los flujos de salida, ya que se podría perturbar la estabilidad financiera. Además, China sigue dando prioridad a la apertura de sus mercados a los inversores internacionales, tanto oficiales como privados, y no querría enviar un mensaje de inestabilidad. Por último, una fuerte depreciación del Yuan encarecería los productos para los consumidores chinos. Por estas razones, consideramos que la reciente concesión por parte de China de una moneda más débil es sólo una advertencia a la administración de EE.UU.

La política monetaria estadounidense

El anuncio de la manipulación de divisas del Tesoro es sólo parte de una evolución más amplia de la política del dólar estadounidense bajo el gobierno de Trump. El Presidente ha criticado verbalmente a China y a Europa por las devaluaciones competitivas, ha exigido compromisos de no devaluar en los acuerdos comerciales y ha comenzado recientemente a buscar formas de debilitar el dólar. Esta es una desviación significativa de la política implícita de fortaleza del dólar o, al menos, una política de laissez faire que ha gobernado la política cambiaria de los Estados Unidos durante los últimos  25 años. El poder ejecutivo, a través del Departamento del Tesoro, posee el derecho de intervenir en los mercados de divisas. Es posible, especialmente como reacción a una mayor fortaleza del dólar, que el Presidente autorice la intervención para vender dólares contra el yuan, el euro y el yen. Si la Reserva Federal actuara en concierto con el Tesoro, como lo ha hecho históricamente, el Tesoro podría vender alrededor de 200.000 millones de dólares en moneda extranjera. De esta manera, el dólar caería con fuerza, y la señal podría dar lugar a una depreciación más pronunciada.

La Reserva Federal y sus últimos movimientos

La Reserva Federal adoptó una postura de relajación en mayo, debido en gran medida a los crecientes riesgos a la baja asociados a un crecimiento mundial más lento y a tensiones comerciales (junto con una inflación persistentemente baja). Estos riesgos se magnificaron cuando el Presidente envió un tweet, justo un día después de que la Reserva Federal hubiera recortado los tipos por primera vez desde 2008. El Presidente sigue exigiendo una política más laxa de la Reserva Federal y es probable que lo consiga, especialmente tras el endurecimiento de las condiciones financieras que siguió al último repunte de las tensiones comerciales. Sospechamos que la Reserva Federal reducirá en 50 puntos básicos adicionales los tipos antes de final de año. Sin embargo, la apuesta de que la política más flexible de la Reserva Federal continuará compensando los daños económicos es arriesgada. Esta política afecta a la economía a distintos plazos, mientras que los riesgos comerciales son un aquí y un ahora para las empresas y los consumidores.

Conclusiones

Es probable que los mercados permanezcan volátiles durante el resto del verano y las condiciones pueden mejorar tan rápidamente como pueden deteriorarse. A muy corto plazo, nos centramos en si el Departamento de Comercio de los EE.UU. emite algunas exenciones parciales para permitir a las empresas estadounidenses seguir enviando productos a la empresa china Huawei. Esto fue parte del acuerdo original del G20 en Japón, junto con el acuerdo de China de aumentar las compras. Tal medida (y la consiguiente compra de productos agrícolas) reduciría significativamente las tensiones y probablemente llevaría al presidente Trump a descartar el plan de aumentar los aranceles el 1 de septiembre. Por supuesto, la imposición de aranceles en septiembre sería negativa para el crecimiento global, los activos de riesgo y el camino a seguir para las relaciones entre Estados Unidos y China.

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