Comentarios sobre la reunión de la Fed de septiembre

Este artículo ha sido escrito pot James McCann, Senior Global Economist de Aberdeen Standard Investments

La Reserva Federal puso en práctica su nueva estrategia de política monetaria, anunciando formalmente su intención de perseguir un exceso de inflación y prometiendo no aumentar los tipos de interés hasta que esto se cumpla. Consistente con esto, el gráfico de  puntos de la Fed señaló que no habría subidas de tipos hasta 2023, incluso con la expectativa de que en ese momento el desempleo cayera al 4% y la inflación subiera al 2%. La Fed parece estar dispuesta a corregir los errores de los ciclos pasados cuando se mostró demasiado ansiosa por retirar el apoyo. Sin embargo, seguimos preocupados por el hecho de que el nuevo objetivo de inflación media es demasiado flojo para reparar completamente el daño causado a las expectativas de inflación, y la Reserva Federal podría seguir luchando para ganar tracción con este nuevo marco y sus viejas herramientas. 

Esta fue la primera prueba de la nueva estrategia de política monetaria de la Fed, después de su presentación en Jackson Hole. El enfoque se comunicó en líneas generales como se esperaba, y la Reserva Federal reiteró que ahora tratará de eliminar los déficit en el empleo máximo en lugar de las desviaciones, y tendrá como objetivo "lograr una inflación moderadamente superior al 2% durante algún tiempo para que la inflación promedie el 2% a lo largo del tiempo". Dadas las incertidumbres sobre el empleo máximo expuestas durante el ciclo pasado, parece probable que el objetivo de inflación sea el motor más fuerte de los cambios de política.

Powell proporcionó muy pocos detalles adicionales sobre este nuevo marco. Se negó a que le dijeran la magnitud de un exceso de inflación moderada o cuánto tiempo podría durar. Curiosamente, Powell insinuó que se había elegido el enfoque actual porque sería más fácil de comunicar y comprender, en comparación con los enfoques más "basados en reglas" de los objetivos de inflación media. Si bien esto podría ser cierto, seguimos preocupados por el hecho de que el vago compromiso podría socavar su credibilidad, ya que la Reserva Federal no está obligada a compensar plenamente los períodos de inflación debida. 

Está claro que los tipos se mantendrán durante un largo periodo de tiempo. Como era de esperar, la Fed anunció una orientación basada en los resultados y vinculada a esta nueva estrategia, comprometiéndose a mantener los tipos sin cambios hasta que se cumplieran tres condiciones.

- Empleo máximo

- La inflación ha subido al 2 por ciento

- Y está en camino de exceder moderadamente el 2 por ciento durante algún tiempo

Estas condiciones fueron respaldadas en el Resumen de las Proyecciones Económicas. La media de las proyecciones de los miembros del FOMC esperaba una inflación del 2% a finales de 2023, un desempleo del 4% con tipos de interés sin cambios del 0-0,25%. Aunque hubo cuatro disidentes en el punto de vista de los tipos, esto representa un respaldo bastante fuerte para el nuevo enfoque, con la mayoría de los miembros aplicando claramente esta nueva estrategia a sus proyecciones.

Comparen esto con el comportamiento de la Reserva Federal en el ciclo anterior.  La institución subió los tipos por primera vez a finales de 2015 con la tasa de desempleo al 5% y la inflación en 0,9% anual (la subyacente en el 1,2% anual). Si se aplica correctamente, este nuevo marco debería evitar este tipo de errores de política, y mantener la política muy solidaria a lo largo de la recuperación.  

Por ahora no hay relación entre la compra de activos y esta orientación. Sospechábamos que la Reserva Federal también podría vincular sus compras de activos con las estimaciones actualizadas. En cambio, proporcionó guidance más flojo de que éstas continuarían al ritmo actual en los próximos meses. Hubo por lo menos una ampliación en la justificación de estas, lejos de sólo mejorar el funcionamiento del mercado para incluir la flexibilización de las condiciones financieras que deberían apoyar el flujo de crédito. La Fed destacó que está preparada para actuar en caso de que las condiciones se deterioren, y el balance proporciona la herramienta de política marginal obvia - ya sea a través de más compras o de alguna forma de giro de las operaciones que empuja a las explotaciones hacia un vencimiento medio más largo. 

En general, la revisión de la Reserva Federal afianza un enfoque de política dovish, pero no da una sacudida radical. Powell estaba muy interesado en hablar de la "nueva y poderosa guía" de la Fed, incluso declarando que fue el primer banco central en apuntar a un exceso en su objetivo - nadie menciona al Banco de Japón. Ciertamente, hay aspectos de este marco que son una clara mejora y obligan a la Fed a mantener el apoyo hasta que esté claro que ha cumplido su mandato. Anteriormente había retirado la ayuda porque creía que estaba haciendo progresos  hacia este mandato.

Sin embargo, como se ha destacado anteriormente, no está claro que el compromiso de superar los límites sea suficiente para compensar plenamente las perturbaciones a la baja de la inflación que se producen a lo largo del ciclo. Por lo tanto, parece poco probable que esto aumente las expectativas de inflación a niveles coherentes con el objetivo de la Reserva Federal y proporcione un respiro a la difícil disminución de la estructura de los tipos de interés y, por lo tanto, la munición de la política de la Reserva Federal. Para ello se habría necesitado un marco más agresivo, o tal vez incluso un cambio hacia un objetivo de inflación más elevado o un objetivo de PIB nominal.    

Finalmente, se preguntó por qué la Reserva Federal no podía lograr un exceso de inflación en tres años. Powell argumentó que esto refleja la profundidad del choque y la naturaleza del proceso de inflación, que son explicaciones razonables. Además, la Reserva Federal encontraría su trabajo más fácil con un apoyo fiscal sostenido, lo cual está lejos de estar garantizado en este momento. Sin embargo, la falta de potencia de la política monetaria en el actual conjunto de instrumentos de la Fed sigue siendo un problema, y pone de relieve por qué este examen parece una oportunidad perdida para explorar nuevos instrumentos.