¿Es fiable el repunte de la renta variable estadounidense?

Tras la peor caída de los últimos años, la renta variable estadounidense experimentó una notable recuperación en el segundo trimestre. Pero con el conflicto en Oriente Medio, el debilitamiento del dólar y la creciente preocupación por la deuda, los inversores se enfrentan a un entorno económico cambiante y a continuas dudas sobre el liderazgo económico de Estados Unidos.

Los ataques israelíes y estadounidenses contra Irán han provocado fuertes reacciones, tanto de partidarios como de detractores, pero la respuesta del mercado ha sido, hasta ahora, más moderada. Los precios del petróleo subieron inmediatamente después de los ataques, pero retrocedieron rápidamente cuando la situación se calmó sin que se interrumpieran las exportaciones de petróleo iraní. La renta variable global también se ha mantenido estable.

La resistencia del mercado bursátil se basa en el optimismo previo conflicto. A principios de junio, el S&P 500 había recuperado totalmente las pérdidas que siguieron al anuncio de aranceles «recíprocos» del presidente Trump, repuntando un 20% desde su nivel más bajo. Sigue habiendo incertidumbre en torno a lo que ocurrirá cuando finalice la pausa de estos aranceles punitivos en julio, pero los inversores son optimistas en cuanto a que Trump no pueda o no quiera imponerlos.

Sin embargo, aunque la renta variable mundial cerró puede terminar el primer semestre del año con pocos cambios, el panorama económico y de inversión parece muy diferente al de hace tan solo unos meses.

Cambios en el comercio

El cambio más evidente son los aranceles comerciales. El arancel medio de importación estadounidense (ponderado por el volumen comercial) se sitúa ahora en el 12%, casi cuatro veces más que bajo la anterior Administración. Seguimos creyendo que la economía estadounidense puede absorber este impuesto adicional sobre las importaciones, pero hay indicios de que los aranceles -y la enorme incertidumbre que han conllevado- están pasando factura a la actividad. Basándose en los últimos datos, los economistas de Schroders prevén ahora que el crecimiento estadounidense se ralentice hasta el 1.7% en 2025. Eso está lejos de la recesión que muchos temían en abril, pero muy por debajo de la media del 2.7% de 2022 a 2024.

Esta pauta de crecimiento más lento, pero aún positivo, se refleja en las perspectivas de los beneficios empresariales. En lo que va de año, los analistas han recortado sus previsiones de beneficios para 2025 de las empresas del S&P 500 en un 4%. Pero siguen esperando que los beneficios aumenten en torno a un 7% a partir de 2024, lo que proporciona cierto apoyo a la recuperación de la renta variable.

Un crecimiento más lento sería más problemático si fuera acompañado de una mayor inflación. Un escenario de «estanflación» erosiona los márgenes de beneficio y dificulta a los bancos centrales el recorte de los tipos de interés. Los aranceles y los conflictos en Oriente Medio aumentan el riesgo de un nuevo repunte de la inflación, pero por ahora la subida de precios sigue contenida.

El índice dólar ha caído un 9% este año...

...pero sigue un 9% por encima de su media de los últimos 20 años

El US Dollar Index mide el valor del dólar estadounidense frente al euro, el yen, la libra esterlina, el dólar canadiense, la corona sueca y el franco suizo.

Descifrando el retroceso del dólar

El otro cambio importante que hemos observado es la caída del dólar estadounidense, de alrededor del 9% frente a las principales divisas desde principios de año. Los cambios en los patrones del comercio mundial no explican por sí solos la caída; los cambios en el sentimiento de los inversores hacia EE.UU. parecen estar contribuyendo también a este hecho.

Los inversores extranjeros poseían aproximadamente el 23% de la renta variable estadounidense a principios de este año, frente a menos del 13% en 2005, según un estudio de Deutsche Bank y Haver Analytics. La caída del dólar sugiere que algunos de estos inversores podrían estar reduciendo su exposición a EE.UU., y que los inversores nacionales estarían interviniendo. Si este reequilibrio es el inicio de una tendencia a largo plazo, podríamos asistir a una mayor debilidad del dólar, con importantes implicaciones para la asignación de activos.

Recuperar la confianza de los inversores extranjeros no parece ser una prioridad para Washington. Justo cuando la ansiedad en torno a los aranceles comerciales estaba remitiendo, el Gobierno estadounidense propuso un impuesto sobre los ingresos de inversiones de origen estadounidense obtenidos por residentes de países que se considera que tienen políticas fiscales o comerciales «discriminatorias». Esperamos que el plan se modere, pero esta medida es otro recordatorio de que Estados Unidos es menos receptivo al capital extranjero de lo que era antes.

¿Está llegando a su fin la tendencia al alza de la renta variable estadounidense?

Rentabilidad relativa del S&P500 frente al MSCI All Countries World

Mirando a Europa y Asia

La incertidumbre política está restando atractivo a Estados Unidos como destino de inversión, mientras que los acontecimientos en otros lugares están haciendo que otros mercados resulten más atractivos. De hecho, estamos aumentando gradualmente nuestra exposición fuera de EE.UU. Por ejemplo, seguimos creyendo que se ha producido un cambio sustancial en las perspectivas de la Eurozona tras los planes de estímulo fiscal de Alemania. Los economistas de Schroders prevén ahora que la tasa de crecimiento de la región se duplique, pasando del 1% este año al 2% en 2026. Aunque no es especialmente impresionante en términos absolutos, es más del doble de la media de 2022-2024 y se produce en un momento en que el crecimiento de EE.UU. se está ralentizando. Esta divergencia es una de las razones por las que las acciones de la zona euro han superado significativamente a las estadounidenses en lo que va de año.

También somos positivos en los mercados chino e indio, ya que se espera que ambos disfruten de un periodo de crecimiento económico ligeramente más rápido, impulsado por una política fiscal (China) o monetaria (ambos) favorable. También podrían beneficiarse de una mayor rotación de los activos estadounidenses. Los mercados emergentes podrían ser los principales beneficiarios, dadas las bajas asignaciones institucionales, las atractivas valoraciones y las sólidas o mejores perspectivas de crecimiento.

La cuestión de los 3 billones de dólares

En política económica, el enfoque de la Administración Trump parece estar pasando de los aranceles a la «One Big Beautiful Bill», que actualmente se abre camino en el Congreso. El aspecto más significativo de este proyecto de ley es hacer permanentes los recortes fiscales de Trump de 2017 para los estadounidenses más ricos. El coste será enorme: la Oficina Presupuestaria del Congreso espera que esta iniciativa aumente la deuda de Estados Unidos durante la próxima década en torno a 3 billones de dólares, desde los actuales 36 billones de dólares.

El aumento de la carga de la deuda preocupa cada vez más a muchas economías desarrolladas. Esta preocupación se está manifestando en algunas partes del mercado de bonos: el mes pasado, los rendimientos de los bonos a 30 años en EE.UU., Europa y Japón subieron a máximos a largo plazo -incluso alcanzando niveles récord-. Desde entonces se han estabilizado y no hay señales de tensión en los bonos a más corto plazo, lo que sugiere que la situación aún no es crítica. Pero en algún momento, los gobiernos tendrán que controlar el gasto si quieren mantener a los inversores internacionales de su lado. No será fácil. En el Reino Unido, incluso un Gobierno con una amplia mayoría parlamentaria fue incapaz de imponer recortes a los pagos de combustible en invierno.

Por ahora, Estados Unidos, el Reino Unido y otras naciones endeudadas siguen dependiendo de los acreedores internacionales. En una época de imprevisibilidad política, algunos pueden consolarse con las limitaciones que esto exige.