115 palabras, seis reuniones: Por qué la Fed sigue reduciendo el récord

Las actas de julio llegaron el miércoles y la línea que importa está cerca del final, en el párrafo que la mayoría de los lectores ya habrá pasado de largo. El presidente dijo al Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) que seis reuniones programadas al año, celebradas aproximadamente cada dos meses, permitirían acumular más información entre ellas y darían a los responsables de la política monetaria y al personal más tiempo para cuestiones estratégicas. Pidió opiniones. No se tomaron decisiones y nada cambia para 2026.

Leído por sí solo, es una nota de trámite. Leído frente a las ocho semanas que lo preceden, es el cuarto elemento de una lista. Desde el 17 de junio, esta Fed ha retirado la orientación prospectiva, ha reducido su comunicado a unas 115 palabras y ha omitido las proyecciones de julio. El calendario es lo siguiente.

Los canales que esta Fed ya ha cerrado

Cada eliminación es defendible por sí misma. Comprometer a un comité con una trayectoria que quizá no quiera seguir es una carga cuando siguen llegando shocks de oferta. Un comunicado que dice menos no puede ser sobreinterpretado. Las proyecciones invitan a los lectores a operar con los puntos y no con los datos. Tomados uno por uno, cada uno es un argumento que puede hacer un banquero central serio.

Tomados en conjunto, describen a un Comité que ha estado reduciendo de forma constante el número de ocasiones en las que está obligado a explicarse. El caso a favor de seis reuniones sigue la misma lógica, y no es mala: más datos entre decisiones, menos presión para actuar por ruido. El coste es aritmético. Un comité que se reúne ocho veces al año tiene ocho oportunidades programadas para cambiar de opinión. Uno que se reúne seis tiene seis, y acaba de registrar una disidencia de tres vías, que no es el perfil de un organismo que necesite menos ocasiones para debatir.

La ironía está incorporada en el propio documento. Las actas son el último canal que este régimen no ha comprimido, y ahí fue donde se anunció la compresión del siguiente.

Diecinueve hablan, doce votan

La decisión de julio salió 9-3, con Beth Hammack, Neel Kashkari y Lorie Logan prefiriendo una subida de un cuarto de punto. Ese recuento contabiliza a los miembros. Los participantes son el conjunto más amplio, y la brecha es donde el documento deja escapar información.

Diecinueve personas se sientan a la mesa y doce de ellas votan. Las actas atribuyen a varios participantes la preferencia por una subida inmediata, y luego describen a algunos de esos participantes como partidarios de una justificación concreta, la de actuar ahora para evitar después una secuencia más pronunciada. Algunos es un subconjunto de varios, lo que significa que varios es mayor que algunos, lo que sitúa al bloque de línea dura en cuatro o más. Solo tres podían votar a favor. Al menos un presidente sin voto quería una subida en esa reunión y no tenía forma de registrarlo.

El número mayor es el que hay que llevarse hacia adelante. Muchos participantes consideraron que probablemente sería necesario endurecer la política si la inflación no descendía, y algunos cuestionaron si las condiciones financieras son lo suficientemente restrictivas como para devolver la inflación al 2% en absoluto. Muchos es un conjunto mayor que varios. La subida no perdió 9 a 3. Perdió por el momento, con apoyo condicional de la mayoría de la sala.

La disidencia que nunca llegó a contarse

Este es el detalle que nadie sacará a relucir. Sobre el lenguaje de junio que comprometía al Comité a lograr la estabilidad de precios, las actas recogen que casi todos los miembros estuvieron de acuerdo en mantenerlo en julio.

Casi todos de doce no son doce. Al menos un miembro que votó a favor de la decisión no quería esa frase en el comunicado, y ningún voto en ninguna parte lo registra. El comunicado que todos dieron por congelado tuvo su propia división silenciosa sobre la frase de mayor peso de todas. En un régimen que ha eliminado todos los demás canales, la redacción de un comunicado de 115 palabras no es un detalle. Es casi todo lo que queda, y no fue unánime.

Los párrafos sobre el mercado laboral son los que hay que releer

La lectura del Comité sobre el mercado laboral el 29 de julio era que las condiciones eran estables, con la oferta y la demanda en equilibrio y con las ganancias de nóminas habiéndose fortalecido este año. Algunos participantes fueron más allá, considerando la ampliación de las ganancias más allá de la atención sanitaria y la asistencia social como evidencia de un modesto fortalecimiento. Unos pocos señalaron una debilidad persistente, concretamente la baja tasa de colocación laboral y una tasa de desempleo de larga duración persistentemente elevada.

Nueve días después, las nóminas registraron -23.000, el primer mes negativo desde diciembre y el cuarto descenso consecutivo desde marzo. Los pocos tenían razón, la sala estaba equivocada, y la sala marca la tasa.

Eso sería una nota al pie si la medición en sí fuera fiable, y no lo es. La Oficina de Estadísticas Laborales (BLS) publicará su revisión preliminar de referencia de la encuesta de establecimientos a las 14:00 GMT del 28 de agosto, junto con los datos del primer trimestre del Quarterly Census of Employment and Wages (QCEW), el recuento casi universal del que se extrae la referencia. Eso cae dentro de Jackson Hole. La BLS ya ha dicho que la caída de las tasas de respuesta de la encuesta de hogares dificulta mantener su objetivo de precisión y ha cambiado su objetivo de exactitud para el ejercicio fiscal actual. Un Comité que ha puesto en marcha un grupo de trabajo sobre fuentes de datos está a punto de descubrir cuánto de su panorama laboral de julio sobrevive al contacto con el recuento.

Los operadores tenían razón y la curva estaba equivocada

El contexto de mercado del documento merece el precio de la entrada. En la reunión, la fijación de precios atribuía aproximadamente una probabilidad de una en tres a un movimiento en julio, una subida completa de un cuarto de punto para septiembre y otra para finales del primer trimestre de 2027. El encuestado mediano de la propia encuesta de expectativas de mercado de la mesa no veía nada de eso: sin cambios este año ni el próximo, y un recorte a principios de 2028.

Tres semanas después, la encuesta está ganando. La subida de septiembre ha sido descartada por el mercado y el movimiento se ha desplazado a 2027. Esa es una dirección de viaje inusual, porque normalmente la curva es la que acierta.

El Comité también registró que los rendimientos de los bonos del Tesoro subieron entre 25 y 30 puntos básicos durante el período entre reuniones, impulsados por los tipos reales más que por la compensación por inflación, y que varios participantes consideraron que las condiciones financieras se habían endurecido. La mayoría de los participantes debatió la política de balance y la dejó para más adelante, enumerando la composición de vencimientos adecuada de las propias tenencias de bonos del Tesoro de la Fed entre las cuestiones abiertas para un grupo de trabajo y futuras reuniones. Esa cuestión no permaneció abierta mucho tiempo, y no fue la Fed quien la respondió.

Lo que resuelve esto

Dos fechas. El 16 de septiembre dirá si los halcones condicionales se convierten, y la pista no es la decisión sino el recuento de disidencias: un 9-3 que pasa a 8-4 con la inflación aún elevada dice que los muchos se están convirtiendo en los varios, independientemente de dónde se sitúe la tasa de los fondos. El 28 de agosto dirá si la lectura laboral que sustenta la pausa existía realmente.

La bifurcación en torno a la que merece la pena posicionarse no es línea dura frente a moderado. Es si un comité tan dividido puede seguir operando con un régimen de comunicación tan escaso. Menos reuniones, una declaración más corta y sin proyecciones funcionan cuando un Comité está de acuerdo. Este no lo está, y la presión tiene que ir a alguna parte. A día de hoy, está yendo a las actas, tres semanas tarde, que es un lugar extraño para la cosa más informativa que dice un banco central.